信用债违约风波「华商信用增强债券A踩雷」

[摘要] 截至2018年5月18日，有20只债券基金年内跌幅超过5%，其中有10只来自华商基金，其中有４只产品的跌幅超过２０％。

时代周报记者 宁鹏 发自上海

伴随着信用债违约潮到来，曾被视为“避风港”的固定收益产品，如今却也成为了重灾区。

财汇资讯数据显示，倘若将A/B/C份额分开计算，截至2018年5月18日，有20只债券基金年内跌幅超过5%，其中有10只来自华商基金，其中有４只产品的跌幅超过20％。

作为一家曾经以主动管理能力著称的基金公司，华商基金在债市的频频踩雷令人遗憾。

华商稳固添利净值暴跌成谜

对于债券基金投资者的风险教育，来得有点猝不及防。财汇资讯数据显示，截至2018年5月18日，年内已经有170只基金出现负收益，而其中８只产品的亏损超过10％。

在投资者的习惯性认知中，相比股票基金而言，债券基金的风险较低。然而，这一判断正在被颠覆。

以年内跌幅为22.8％的华商双债丰利债券C为例，翻开其第一季度末持仓，发现其持有15华信债175万张，持仓市值占资产净值比为24.18％，此外，还持有11凯迪MTN 140万张，占资产净值比为6.49％。

至于为何华信债的持仓市值占比会超过10％，好买财富研究总监曾令华告诉时代周报记者：“刚开始每个券占比不超过10％，但在遭遇大额赎回后，因为信用债卖不掉，占比就变得越来越高，踩雷之后就更加夸张了。”

事实上，在2017年末，华信债的持仓规模为232.9万张，占资产净值比为7.84％。正是大量的赎回，进一步放大了基金的亏损，几只大幅亏损的债基情况都比较类似。

从华商双债丰利债券C的净值来看，截止到5月18日，2018年已经有7个交易日出现过大幅下跌。其中5月17日跌幅为2.87%，5月15日的的净值跌幅高达8.88%，除此以外，5月7日的跌幅为4.02%，4月11日的跌幅为1.83%。而在一季度的几个单日下跌，幅度明显小于第二季度。其中3月5日的跌幅为1.78%，3月2日跌幅为2.06%，2月9日的跌幅为1.04%。

而同样在年内亏损22.81％的华商稳固添利债券C，其净值走势则令人费解。翻开这只基金一季度末的持仓，发现其前五大持仓分别为17农发08、17国开07、17国债09、国开1302以及国开1701，上述五只债券占资产净值比高达86.79％，似乎并未踩雷。

然而，华商稳固添利债券C在2018年亦有5个交易日出现净值大幅下跌。其中4月24日，净值下跌3.65%；3月22日，净值下跌了3.63%；3月5日，净值下跌8.78%；3月2日，净值下跌了3.83%；2月13日，净值下跌了4.86%。

从净值大幅下跌的情况来看，华商稳固添利债券C与华商信用增强债券C高度重合。年内亏损16.92％的华商信用增强债券C，4月24日净值下跌2.26%；3月22日净值下跌2.85%；3月5日，净值下跌6.21%；3月2日，净值下跌2.87%；2月13日净值下跌3.63%。

而华商信用增强债券C的前五大持仓分别为13华域02、16电投02、15金街01、16BOE01、16云白01。

“你踩中一个雷就算了，算是交友不慎。你身边一圈都是烂朋友，你会觉得自己没问题吗？” 曾令华告诉时代周报记者，对于债券基金经理来说，“能够不断踩雷也算不容易了”。

曾称霸债基收益榜

仅仅在几个月之前，华商基金的固收团队还在以高收益称霸各种榜单。银河证券数据显示，在2017年普通债券型基金收益排行榜前十名中，华商基金旗下就占五席（A/B/C分开计算）。而在2015年度，华商基金更是成为了固定收益领域的明星公司。

根据海通证券公布的数据，2015年全年固定收益类基金绝对收益排行榜，华商基金以23.21%的平均净值增长率在80家基金公司中名列第一。据银河证券数据统计，截至2015年12月31日，华商收益增强A/B全年收益率分别为23.31%和22.79%，在88只和50只一级债券型可比基金中均名列第一；华商双债丰利A/C同期收益率分别为33.20%和32.35%，在110只和71只二级债券型可比基金中均名列第一。

而华商华商双债丰利A/C，再次成为公众关注的焦点，原因却是踩雷。

年度最惨的债券基金为中融融丰A，截至2018年5月18日，其累计净值仅0.498元，近半年跌去49.18%。一只债券基金的净值居然腰斩，创造了基金业的纪录。

中融融丰A在2018年有7个交易日出现过净值暴跌，其中4月24日跌幅为-12.81%；3月22日跌幅为10.28%；3月8日跌幅为2.48%，3月6日跌幅为1.82%；3月5日跌幅为18.67%；3月2日跌幅为7.86%；2月13日跌幅为9.87%。值得注意的是，14富贵鸟在2017年末一度占其资产净值比一度高达47.2％。

中融融丰A的悲剧始于2017年。2017年11月，14富贵鸟的主体评级从AA被上海新世纪下调至BBB ，之后又经历了多次下调，最终于2月9日被下调至CC，由于其间该债券长期处于停牌阶段，3月1日开盘当天暴跌83.14%，之后几日持续大跌至今。

债市黑天鹅频现

2018年第一季度末，华商基金债券基金管理规模33.27亿元，与2016年第三季度的160.62亿元规模相比，已萎缩近八成。其中，2018年第一季度末较2017年年末规模下滑47.5%。

北京一家基金公司副总谭青（化名）告诉时代周报记者，作为一家投资研究颇有特色的基金公司，华商基金近年的发展让人遗憾。

2018新增违约大幅超过去年同期。截至5月14日，年内共有17只债券发生违约，合计违约规模为145.7亿元；而2017年同期仅有9只债券发生违约，合计违约规模为72亿元。从新增违约主体数量来看，2018 年年初至5月14日新增违约主体为6家，而2017年上半年仅有2家，全年也只有8家。

实际上，某些债券违约事件让市场颇为意外。譬如，15华信债、16申信01的发行主体为上海华信国际集团，公司第一大股东为中国华信能源，持股54.14%。然而3月1日，华信能源的董事局主席叶简明接受调查，当日上海华信国际集团的主体评级从AAA下调至AA ，两只债券分别下跌 32.65%、34.21%。

中信建投研报指出，新增违约主体以民企为主，延续2017年的特征。2017年新增违约主体共8家，其中民营企业共5家，集体企业、外商独资、中外合资各1家。2018年以来新增的6家违约主体中民企4家。这显然和当下民企经营弱于国企且融资约束更强有关。

安信证券研报指出，今年新增的5家违约企业，有4家为评级AA的上市公司，属于实体部门中平均较优质的小型企业，公司日常生产经营比较正常，但多项应收账款未能按时回笼导致公司流动性紧张而违约的情况多有发生。

由此推断，未来在资管新规落实且资金面相对较紧的情况下，低信用企业现金流断裂向更高信用企业传导的现象发生频率将会更高。较低信用评级企业信用风险逐步暴露之后的传导，也就是由低信用到高信用的蔓延，意味着一些经营较好的企业也难逃牵连。

海通证券分析师姜超指出，从风险事件主体的类型看，仍旧集中在民营企业，且多数存在以下问题：首先，主业不强，盈利微薄或出现亏损；其次，投资资金缺口大，外部融资需求高；再次，债务结构不合理，短债长用；最后，关联方交易多，公司管理混乱。

再融资不畅往往是压垮骆驼的最后一根稻草。比如盾安集团在2015 年和2016年发行了大量债券，但2017 年之后债券融资锐减，5月初计划发行的一期短融最终取消发行，加剧了该主体的流动性紧张。

“在近期请珍惜资金远离债基。”不愿具名的资深业内人士告诉时代周报记者。

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