忠利投资 股票和信贷基金的资金外流仍将继续「和信投顾的龙头掘金」

日前，忠利投资（Generali Investments）的投资专家们更新了最新的疫情状况可能会带来的对经济和投资的影响。

以下为《线索Clues》对原文的中译版（摘录）：

关于新型冠状病毒的最新更新（原标题：COVID-19 Contagion, The Latest Updates 来源：忠利投资）

要点：

·意大利刚刚采取了严厉的抑制病毒传播措施，其他国家也将纷纷效仿。这些措施最终将有助于传染速度放缓，不过短期内疫情还是会拖累经济。

·市场趋势仍然由新型冠状病毒相关数据所主导（3月8日为10.8万病例）。我们始终谨慎密切地关注病例数量（至少在两周内疫情防控仍具有挑战性）。另外，股票回撤的风险超过20%。疫情焦点可能会转移到美国，危机在那里尚处于早期阶段。

·由于我们在过去一周内看到了投资者放弃抵抗的信号，因此市场头寸开始变得更为健康。通过系统和自动化进行的抛售已经结束。但股票和信贷基金的资金外流仍将继续。

·沙特阿拉伯针对俄罗斯发动了一场石油价格战。选择的时机是最不受欢迎的。油价下跌给美国高收益市场（主要是能源市场）带来了额外的压力。

·市场对经济政策措施的即时反应比平常要小，因为这些措施无法解决供应方面的问题。但市场仍然非常需要这些措施。一旦新型冠状病毒淡出市场，市场将支持投资者情绪的强劲转变。

·货币市场FRA-OIS利差（远期利率协议-隔夜指数掉期息差）的扩大值得关注。资金压力将支撑疲软的美元，但会损害全球股市。各国央行可能会慷慨地提供流动性。

·从战术上讲，重新配置股票和高收益债券等资产仍有风险。我们预计投资级政府债（IG）会有一定的恢复力，在欧洲更是如此，欧洲央行（ECB）可能会增加对其的购买（可以关注3月12日的会议）。

·长期而言，我们期待重新设置头寸，并合理利用定价更为便宜的股票（相对于“无风险”债券）。对于长期投资者而言，此次抛售将提供一个买入机会。一旦新型冠状病毒新增病例稳定下来（希望在早春），即将出台的政策刺激将帮助市场情绪转向强劲。

经济和政策： 供给和需求的冲击

新型冠状病毒蔓延。新型冠状病毒危机仍在继续，投资者除了担心人员伤亡外，还担心其对经济的影响。上周，中国的病例数增加了723例，同时世界其他地区增加了1.8万例。虽然中国病例数量仍在上升，但正在趋于平稳。

这是个好消息，但市场目前正更多聚焦于世界其他地区。中国遏制病毒传播的措施似乎奏效了，西方世界也应该这么做，但投资者希望看到实际行动落实。疫情的风险在于感染病例新区域的出现。尤其令人担忧的是，由州和城市卫生机构主导的美国医疗体系过于分散，无法有效应对病毒危机。医院应对传染病能力的不足、个人检测新型冠状病毒的高成本以及带薪休假法的不完善，使疫情更难控制。一项受美众议院通过的涉及83亿美元的紧急援助法案旨在解决这些问题。

危机持续时间越长，对经济影响越大。鉴于当前一季度的巨大冲击，我们已将2020年全球经济增长预期从2.9%削减至2.4%，下行风险仍然较大。2.5%通常是定义全球衰退的临界点。也就是说，从技术层面上讲，经济衰退至少会导致连续两个季度的经济不景气，然而经济增长有望在第二季度反弹，这就要求病毒的蔓延速度尽快变缓。意大利政府上周末宣布了严格的限制措施：将对该国北部地区实施封城。限制期为四周，直至4月3日。法国政府正考虑积极备战新冠肺炎疫情向第三阶段的转变，这也将大幅增加隔离措施。理论上，这一阶段计划将持续8至12周，当然也会加剧经济损失。

在最坏的情况下，危机将蔓延至整个春季，造成更严重的经济冲击。经合组织（OECD）上周警告称，在这种情况下，全球经济增长率可能会降至1.5%。

国际金融协会（International Institute of Finance）则表示，增长率可能低至1.0%。IMF尚未发布最新数据（将在未来几周发布），但已警告称，这将是自2008-2009年金融危机以来最慢的增长速度。

迫切需要政策支持，尽管不能立即见效。供给冲击，主要是由严厉的病毒传播抑制措施所带来的，这些措施影响了全球供应链，而全球需求冲击（旅游、休闲消费、购物等方面的大幅下降）扩大了影响。因此各国政府陆续出台支持需求的政策措施。3月3日，美联储（Fed）宣布降息50个基点（目前美国联邦基金利率目标区间为1.0-1.25%）。在财政方面，意大利政府宣布了一项约76亿欧元的方案，以作为支持该国的医疗保健和迄今受影响最严重的行业的紧急措施。尽管更多的赤字将接踵而至，欧盟委员会也不会反对更高的赤字（计划占今年GDP的2.2%）。德国和其它国家也在考虑采取重大行动措施。鉴于此次冲击的程度，这些举措都是不可避免的。然而到目前为止，投资者仍未能感到安心。这在很大程度上因为，在市场恢复供应之前，支持需求的刺激举措不会立即见效，因此，人们会持续关注新型冠状病毒病例人数。

欧洲央行将于本周四召开会议。然而在这种情况下，缺乏政策空间的欧洲央行将很难出手拯救金融市场。市场预计ECB将降息10个基点（今年晚些时候再降息10个基点）。鉴于这将进一步导致利率跌至负值区间，我们对此预期怀疑态度。但最近欧元的飙升确实使降息的可能性增加了一些。我们将从欧洲央行出台的举措中寻求更有针对性的操作： 定向长期再融资操作（TLTROs）支持银行向中小企业（SMEs）放贷（以避免流动性问题转变为偿付能力问题）；以及临时增加企业部门购买计划（CSPP）。不确定因素可能是与PSPP（公共部门购买计划）相关的更高的单一债券购买规模占总量比例上限额（目前为33%），或新资产的购买（如金融债券）。每项举措都有一点帮助，但在短期内，投资者希望看到的是对新型冠状病毒危机的遏制。

金融市场：仍然恐慌

过去一周，避险资产继续大放异彩（美国国债、金价、VIX波动率指数等）。美国VIX波动率指数创下了自2011年以来的最高水平。长期国债收益率已跌至历史最低水平，上周五曾跌至0.70%以下。远期市场预期利率大幅下调至0.30%： 投资者知道联邦公开市场委员会（FOMC）对负利率有厌恶情绪，因此清楚这已是美联储减息的预期极限了。对于投资者来说，谈论关于美联储着眼于未来的新工具（除了政府债券、机构和资产支持证券以外，扩展可以购买的资产类型）应该是令人喜悦的。10年期德国国债收益率跌至历史低点，跌破 0.70%。上周三曾出现过反弹。周期性行业正在遭受抛售，例如，欧洲银行股较2月中旬的高点下跌了25%以上； 航空公司的情况更糟；信贷市场一直处于压力之下，流动性在压力时期迅速消失（例如，CDS（信贷违约掉期）指数的扩张速度远快于成分个券）。

欧元高收益债券息差回到了2018年12月的高点； 压力在投资级债券中得到了更好的控制。值得注意的是，由于无风险收益率的下降，今年以来，美国投资级债券的总回报率仍为正数。意大利政府债券（BTPs）的情况也差不多，尽管过去两周与德国政府债券（Bunds）的息差扩大了45个基点。这应该会限制固定收益基金中的中等风险部分的资金外流。随着美联储的干预以及美国新型冠状病毒的蔓延，美元已经失去它的安全港地位，欧元兑美元在短短两周内从1.08飙升至1.13。

抛售风险有多大？ 当前欧洲股市STOXX 600指数已下跌15.5%。其在2012年和2015年跌幅超过20%，2008年情况更糟。正如我们上周所言，没有人想要冒如此大的风险。投资者们首先希望看到的是一些遏制新型冠状病毒的措施，或强大的政策行动。本周，由于沙特阿拉伯与俄罗斯之间的石油价格战导致油价大幅下跌（这对能源密集型的美国高收益债市场产生严重影响）。从积极的一面来看，我们的指标显示，系统性交易策略（例，波动率控制基金，vol control funds）和CTA趋势策略 （如：动量基金）大多是通过消除风险来实现的。

但资金外流可能会继续： 股票基金在过去一周遭遇了230亿美元的赎回，而前一周的赎回规模接近200亿美元。信贷和新兴市场债券基金也出现了160亿美元的资金流出，为有史以来第二大规模。

货币市场基金很受欢迎（自2019年8月以来最大的资金流入）。

固定收益产品评论

在利率方面，市场预计掉期曲线（the swap curve）将趋平。在过去的几天里，市场报告显示，在长期利率掉期交易者中，成功交易后购买15年OAT（法国财政部的可替代债券）的投资者，购买5-6年OAT的投资者，以及做多30年OAT的投资者，业绩都不如做空10年OAT投资者。长期资产掉期（ASW）的获利回吐。长期主权债券的买家有限。据报道，意大利国债购买者主要选择的期限是三到五年期和十年期，并且可能是国内投资者在购买。我们注意到意大利国债的流动性状况不佳； 各指标还没有2018年5月那么糟糕，但正在恶化； 西班牙政府债券（Spanish Bonos）的流动性也很差。随着利差的扩大，半核心国债券（semi-core papers）的流动性显著恶化，市场整体流动性状况也正在恶化。

我们预计美国国债收益率曲线将出现牛市趋平 （30年期国债收益率首次跌破1.5%），美元利率将继续高于欧元利率。与此同时，欧元掉期的收益率曲线可能在长端继续反转，以提供债券凸性（convexity）的需求。

信贷指数的交易量一直很可观，尤其是在投资者对冲目的的支撑下。在现金信贷方面，交易量仍不高，但指数层面的担忧不断推高债券价格。一般来说，这是由于高财富值客户对优质债券和更长久期的需求。

我们仍预计，在总回报方面，欧元投资级政府债将提供良好的弹性。我们认为，公司债将持续领先金融债，特别是那些非系统性的外围金融债，因为一些人担心，随着衰退风险的加大，资产质量恶化可能会重新出现。尽管投资级政府债信贷利差有进一步扩大的空间，但我们预计，任何短期利差变动都将被无风险收益率的进一步压缩所抵消。

股票市场评论

MSCI全球指数今年迄今下跌了9%，自抛售开始以来下跌了12%（斯托克欧洲600指数下跌了15%），这是由发达国家（尤其是韩国和意大利）疫情蔓延引发的。

抛售潮已在股市中蔓延，所有行业都受到冲击，但受当前事件影响最大的应属银行业和旅游休闲行业。

近期的抛售表现出投资者们更偏好优绩股，而非价值型股票，后者受打击最大。

在头寸方面，抛售引发了一场大规模的“去风险化”行动，尤其是针对系统性策略。据估计，波动目标基金（volatility target funds）的股票风险敞口处于5%分位，而趋势跟踪基金在25%分位，高频股票贝塔在10%分位水平。

只做多的基金在市场抛售之初减持股票的速度较慢，而在第二轮市场抛售中，它们的减持速度正在加快。

近期的反弹主要是由全球养老基金的再平衡和一些系统性策略再次增加股票风险敞口所推动的，但这些角色已再次成为抛售者。

来源: 新浪财经

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