债券违约风波「债券违约对主承销商的影响」

信用债违约事件仍在发酵，部分券商和金融机构被点名开展自律调查。

近日中国银行间市场交易商协会发布债务融资方面的通知称，近日发现部分市场机构在债券融资工具发行环节存在规则执行不到位、内控机制不健全等问题，暴露出市场快速发展背景下“重承揽承做、轻发行销售”、“重业务发展、轻合规管理”的现象。

近年来，债券发行的违约数量和总金额不断出现新变化。其实，今年以来，信用债违约数量和新增违约企业数量均低于前两年同期水平。但国企意外打破“刚兑”信仰引发市场关注和动荡。

在违约的背后，有哪些券商踩雷了？这背后暴露出哪些问题？券商债券承销正在如何改变？

逾30家券商踩雷违约债券

根据Wind数据，新京报贝壳财经记者发现，截至12月1日，今年新增首次违约债券26只，发生违约或展期的债券共有196只，涉及66个发行主体。其中约40%的发行主体为国有企业。

其中，逾30家券商踩雷违约债券。具体来看，海通证券并不是踩雷发行主体最多的，但却是涉及违约债券数量最多的，其主承的25只债券发生了违约。

方正证券涉及2家发行主体16只债券违约；中信建投证券涉及7家发行主体13只债券违约；光大证券涉及4家发行主体11只债券违约，也是踩雷较多的券商。

此外，涉及4只以上债券违约的券商还有国泰君安、招商证券、中信证券、广发证券和摩根士丹利。

值得注意的是，这些踩雷违约债券较多的券商，往往也是债券承销大户。

债券承销费率一降再降，价格战激烈

从承销收入来看，公开数据显示，近两年债券承销收入迅速上涨，从2018年的149.2亿元增长到2019年的203.2亿元。

承销金额持续增长，但承销费率却不断下降，业内人士表示，2017年债券承销平均费率锐减至0.38%，2018年、2019年连续下滑，如今信用债承销费率0.2%就已经很不错了。

承销费用降低，不少承销商在这个过程中出现低价恶性竞争的局面。近年来，多家金融中介机构被监管点名或处罚。其中兴业银行、中信证券的“白菜价”承销引起了广泛关注。

今年5月，交易商协会通知称，兴业银行、中信证券在部分非金融企业债务融资工具项目招标过程中，中标承销费率远远低于市场正常水平，预计承销费用收入明显低于业务开展平均成本，违反了《银行间债券市场非金融企业债务融资工具中介服务规则》等相关规定，对市场正常秩序造成不良影响。

据了解，中信证券和兴业银行中标承销海南省发展控股有限公司中期票据主承销商的承销费率为十万分之三。也就是说，如果该公司发行1亿元规模的债券，中信证券和兴业银行的承销费用总额为3000元。

交易商协会就此对中信证券和兴业银行发布自律处分，予以警告，并责令进行全面深入整改。

此前，在2019年4月，广发证券也被广东监管局给予责令改正的行政监管措施，彼时也是监管层面首次以公开方式对券商以超低价格竞标业务的行为进行处罚。

业内人士表示，债券承销费白菜价主要是市场竞争的原因。但白菜价也不能一概而论，不同发行人主体、不同债券品种对应的承销费用价格标准一直以来也有所差异。一般非龙头民企、私募债、房地产企业发行人等主体、品种对应的承销费较高。

某券商债券承销负责人高远（化名）表示，“去杠杆”以来，市场整体流动性趋紧、信用趋紧，企业融资困难的同时，全市场好资产越来越少，金融机构的投资和配置需求越来越难得到满足，倒逼金融机构投资人去主动寻找好资产。

“换句话说，企业要发债会直接找银行，银行要配置好债券、要完成投资也会主动跟发行人联系。在这个过程中，承销商的撮合能力、销售能力展现的空间变小。所以承销商在这个过程中，对于债券本身销售、企业融资所做的贡献度变小了。”高远表示，或者说发行人迫于融资压力直接联系投资人、投资人迫于投资和资产配置压力主动联系发行人，都有意无意地挤占了承销商撮合、销售的发挥空间。承销费自然越来越少。

行业正在发生改变

债券承销难度将恢复到正常水平

在中信证券和兴业银行白菜价竞争的事件中，交易商协会指出，主承销商为争取市场份额，重视短期利益，在债务融资工具发行承揽中不当低价竞争，影响执业质量，致使本来高执业门槛、高技术含量、高标准规范的债券承销业务低端化、廉价化、形式化，最终不仅会牺牲发行人、投资者的利益，还将损害市场稳健运行的根基。

对债券承销中出现的“价格战”等不正当行为，监管也在不断进行规范。2019年10月，中证协发布了《证券公司公司债券业务执业能力评价办法（试行）》，其中，公司债券业务能力指标不再仅仅聚焦证券公司开展债券主承销项目数指标和公司债券承销金额指标，还包括公司债券业务收入指标。

今年4月，交易商协会向机构下发了《非金融企业债务融资工具承销机构自律公约》，其中在承揽承做阶段的第一条就是不得以低于成本的承销费率报价，参与债务融资工具项目竞标或承揽。

此外，为保护债券市场投资人的合法权利，强化对债券发行人的信用约束，依法提高债券市场违法违规行为成本，7月最高人民法院牵头研究制定并发布了《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》。

11月18日，交易商协会发布了《关于进一步加强债务融资工具发行业务规范有关事项的通知》，加强发行业务自律管理，推动债务融资工具市场规范健康发展。

“债券投行已经过了两年好日子（业务多、奖金高），今年下半年以来，一系列风险事件频发。”高远认为，市场整体信用风险下沉到一个“临界点”，投资人开始变得更谨慎，导致债券发行难度增大。

市场普遍反映，经过“去杠杆”、“供给侧改革”这一轮大调整后，现在市场流动性相比前两年要充裕得多，信用环境也相对宽松。

“之前很多‘烂资产’已经逐步被爆破，只是流动性紧、信用紧的时候，大家对于爆雷的敏感性低。而现在信用环境相对宽松，大家对爆雷的反应更敏感。”高远说，近期这一轮风险事件的发生，大家有点反应过度了，在中短期内就会回归理性。

业内人士强调，虽然短期内存在很大不确定因素，但可以确定的是，市场整体资产质量是有所提升的，政府和市场的信心也是增强的。今年所有银行都主动让利、降薪，用真金白银的利润去核销自己的不良资产，某种程度是为之后可能迎来更大风险做提前准备。

高远认为，市场信用变宽松的底层逻辑是市场整体资产质量提升，到那时承销难度又会恢复正常水平。

新京报贝壳财经记者 胡萌 编辑 李薇佳 岳彩周 校对 李项玲