甘李药业、康华生物的泡沫还能挺多久？

疫情的反复、防疫的常态化、经济下行，然而A股市场却逆势上扬，变成了一片热土，其中医药股更是一骑绝尘，成为投资热点。2019年底到今年年中，从防疫药品到口罩、从手套到检测试剂再到疫苗，各领域轮番推动上涨，而某些非相关领域，也是莫名其妙地鸡毛飞上天。到底是亮点还是泡沫呢？我们从数据看看两个领域：胰岛素和疫苗领域；同时也讨论两个非常有代表性的新上市公司：甘李药业和康华生物。

1、甘李药业vs胰岛素市场

1.1 行业的现状

6月29日至今，甘李药业的从发行价从63.32元上涨到了最高286元，半个月增长3.5倍，市值最高到1274亿，成为了A股市场的一个奇迹。甘李药业作为胰岛素疫苗的国内龙头，其未来的增长，包括管线及国产替代的预期，深受投资者的期待。然而，从终端数据角度看这个市场，可能对目前的估值敬而远之会更理性。

图表1：甘李药业每股价格上升迅速

数据来源：同花顺，中康产业资本研究中心

从中康资讯监测数据看，2019年国内胰岛素市场规模不到300亿，过往三年复合增长率不到10%。

图表2：胰岛素国内市场规模保持增长

数据来源：中康产业资本研究中心

从市场竞争格局看，胰岛素的主要份额仍然掌控在外资企业手中。2019年，诺和诺德、赛诺菲、礼来的全终端销售额占到了72%，而回顾2017年和2018年，这三者的份额也稳定在72%左右，并无看到明显的国产替代效应。至于甘李药业，占比为11%，在过去三年的份额并无明显的增长。

图表3:2017-2019胰岛素市场外企规模大

数据来源：中康产业资本研究中心

从渠道看，医院终端占据了最大份额，约66%。近三年来，医院端份额有少量下滑，与之相对的，基层医疗和药店零售市场份额则有些许提升，然而这个趋势并不明显。

图表4:2017-2019年胰岛素产品的各渠道销售占比

数据来源：中康产业资本研究中心

再看看糖尿病的市场潜力，中国糖尿病患者增速在下降。据IDF数据显示，2019年我国20-79岁糖尿病确诊患者达1.16亿人，预计到2045年该患者数量将达1.34亿人。

图表5：我国糖尿病患者数量变化

数据来源：IDF（国际糖尿病联盟），中康产业资本研究中心

然而近年来我国糖尿病的知晓率和治疗率在提高，达标率变化不大。综合看来，在治疗的人群大概是5500万-6000万人。未来，随着我国糖尿病治疗率的提升，糖尿病治疗人数会继续增加。

图表6：我国糖尿病治疗率和知晓率有大幅提升

数据来源：中国成人糖尿病流行病学数据（JAMA，BMJ），中康产业资本研究中心

从在CDE申报的数据情况看，近5年申请临床的胰岛素品种有11个，申请生产的品种有7个，而且目前仍有部分产品上市了，然而尚未有突出销量显现的大药企，比如东阳光药。

图表7：近5年申报IND和NDA的胰岛素品种统计

数据来源：FIC Intelligence，中康产业资本研究中心

1.2 对于上市公司及市场的分析

1）从终端表现现状看，国产胰岛素两大厂家甘李药业和通化东宝，两者市值和已达1400亿，相对于其60亿左右的终端销售额以及将近20亿的净利润，整个估值是偏高的，尤其是甘李药业；

2）未来几年，国产胰岛素的进口替代速度预期不会太快，除非是医院集中采购出现大的替代，外资会让出部分份额。然而随着处方外流、零售和基层医疗发力，外资对消费者的掌控度能够平衡部分集采掉标的风险；

3）胰岛素整个赛道，国产的新进入玩家也会逐步发力，比如联邦、东阳光、复星等，临床和生产申请中的也有多个玩家，这个赛道未来会显拥挤，如果两大上市公司的技术无明显优势，将面临价格竞争；

4）国内的糖尿病人群增速放缓，更多会是因为治疗率的提升，治疗率提升到一定程度，将会出现典型的瓶颈。

总得说来，胰岛素市场具有一定成长性，然而成长性和盈利性难以匹配目前的估值，未来具有较为典型的风险。

2、康华生物vs疫苗市场

2.1 行业的现状

疫苗市场目前整个估值已经超过万亿市值，市盈率基本在80倍以上，概念性估值远高于其业务支撑。

图表8：疫苗市场整体市盈率偏高

数据来源：同花顺，中康产业资本研究中心

康华生物也是新上市的疫苗股票，其从6月16日以70.37元发行，到一个月内冲到最高659.97元，增长了8倍有余。市盈率到达了172倍，但仍然比沃生生物和康泰生物低。

而且康华生物的主营业务是狂犬病疫苗，这个市场和因为疫情引起的研发中疫苗风马牛不相及。

图表9：康华生物每股价格增长迅速

数据来源：同花顺，中康产业资本研究中心

从业务市场看，国内的疫苗市场大概300-350亿之间，而与新冠疫苗相关的企业主要包括以下几类，与康华生物并无太大关系。

图表10：国内新冠病毒疫苗研发企业及进展

数据来源：东吴证券研究所，中康产业资本研究中心

再看全球疫苗的四大巨头GSK（PE15.74）、辉瑞（PE12.76）、赛诺菲巴斯德（PE36.43）、默沙东（PE20.14），其估值与国内相差甚远，而且海外疫情比国内的疫情更为严重，市场更大。

总的说来，疫苗整体估值过高，而且新冠疫苗概念以外的很多企业也在受到热捧。

总结：通过两个市场的简析，目前医药市场的泡沫比较典型，在市场不确定的环境中，投资者需要更为理性地寻找业绩支撑和成长性支撑，平衡好上市公司估值风险、成长性、盈利性三者的关系。