直击科创丨清溢光电成功过会，国产替代不能一直成为上市发行的凭借

近日，上交所正式通过深圳清溢光电注册申请，在经历了5个月的审议以及问询之后，清溢光电终于全面通过层层考核，即将正式迎来二级市场的资本检验期。

从目前正式登录科创板并公开发行股票的36家科创板企业来看，稳赚不赔几乎成为了所有已上市发行的科创板企业的常态化表现，只是不同企业的涨幅高低不一，市场对于企业检验的阶段性表现各不相同。赶在注册生效却并未公开发行的空档期，亿欧结合招股说明书、保荐书以及市面公开信息，对清溢光电开展了一次全面的调研分析，方便科创板股民进一步把握随着清溢光电上市发行而带来的市场投资机会。

国内领先掩膜版生产制造企业练成记

创立于1997年8月，清溢光电作为一家从成立至今一直从事掩膜版的研发、设计、生产和销售业务的科创企业，是国内成立最早、规模最大的掩膜版生产企业之一。

光学掩模是指在基体材料上制作各种功能图形并精确定位，以便用于光致抗蚀剂涂层选择性曝光的一种技术。目前全球范围内平板显示、半导体、触控等行业基本都采用光掩膜版作为基准图案进行曝光复制量产，这也导致了清溢光电所生产的产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业。

凭借多年的积累以及优质的产品服务，目前清溢光电与众多下游众多知名企业建立了良好的合作关系。在平板显示领域，清溢光电拥有京东方、天马、华星光电、群创光电、瀚宇彩晶、龙腾光电、信利、中电熊猫、维信诺等客户；而且在半导体芯片领域，清溢光电已开发艾克尔、颀邦科技、长电科技、中芯国际、士兰微、英特尔等客户。

尤其在平板显示领域，根据IHS统计，2018年全球平板显示掩膜版企业销售金额排名第六，是国内唯一上榜企业，这也奠定了清溢光电成为在国内平板显示掩膜版行业名副其实的龙头企业。

此外，在技术层面，清溢光电通过不断进行研发投入和产品创新，在技术层面已经达到长期保持国内领先的地位。具体来看，公司从1998年生产出国内第一张大面积高精度铬版掩膜版以来，屡次创造掩膜版生产制造行业多个第一，并且成为国内第一张8.5高精度掩膜版生产厂商，该技术代表了目前国内主流的掩膜版生产水平，而这也是目前清溢光电上市募集资金投资项目的重要支撑。

从产业链角度而言，光掩模产业上游主要包括图形设计、光掩模设备生产提供以及光掩模基材生产，下游主要包括IC制造、IC封测以及平面显示，线路板等产业环节。近年来，随着掩膜版行业下游客户对其最终产品的评价比要求不断提高，这促使掩膜版企业不断追求产品品质以及制作成本上的突破，因此，从降低原材料采购成本和控制终端产品质量出发，掩膜版行业中主产厂家陆续向上游行业延伸。在产品研发外，清溢光电在精密设备研发方面也具有一定的技术先进性，公司不仅设有专门的设备研发中心，并且在8.5代掩膜版生产处理、测量、修补、贴膜等设备制造方面具备了国内领先的制作及维护能力，大大降低了生产成本，具备独有的竞争优势。

根据《上海证券交易所科创板股票上市规则》规定的上市条件，清溢光电符合上市条件中“预计市值不低于人民币 10 亿元，最近两年净利润均为正且累计净利润不低于人民币5000 万元。”的标准，并且也符合科创板重点鼓励上市领域的企业。多方条件都成为了最终促使清溢光电最终注册生效的关键。

但是科创板注册成功的背后，这并不意味着清溢光电从此可以笑傲国内掩膜版市场，其下一步发展依然面临诸多挑战。

长远发展面临挑战：研发投入低、存在经营风险

任何一家在营企业都将面临着大大小小的问题，而对于即将登陆科创板发行股票的清溢光电而言，最能影响投资者决策的首要因素恐怕是来自于技术层面的。

就目前全球范围内主流的掩膜版生产技术而言，行业大多采用掩膜版光刻技术通常采用激光直写法和电子束直写法。激光直写法的优势是光刻速度可达到数百至数千 mm²/min，相对 电子束直写法的速度显著更快；而且支持刻写的掩膜版尺寸达到 1700mm x 2000mm，大尺寸掩膜版能提高下游厂商光刻工序的曝光效率，同时也大大降低了下游厂商的生产成本。但激光直写法制作的掩膜版精度不如电子束直写法，电子束直写法制作图形精度达到纳米级，但由于其速度较慢，目前仅限于制作小尺寸掩膜版。

目前清溢光电主要采用激光直写法生产掩膜版，随着科学研究的进步，不排除掩膜版行业会出现新的掩膜光刻技术对原有的工艺技术形成替代，从而产生技术替代风险。

而且从国际市场上来看，国内掩膜版产业相比国际竞争对手起步较晚，虽然经过二十余年的努力追赶差距有所缩减，但就清溢光电 IC 掩膜版及平板显示掩膜版生产而言，公司产品仍属于中端甚至低端产品，国内对掩膜版的市场需求较大，公司产品在国内高端掩膜版市场的占有率较低，明显低于国际竞争对手。据了解，目前国外厂商已经具备能够面向我国内地市场提供10代掩膜版生产以及产品输出能力，从这一点看来，清溢光电目前主推的8.5代技术在国际市场上的竞争力优势并不明显。而这一挑战，同样是国内其他同行业公司普遍面临的。

而且作为一家科创板拟上市企业，清溢光电在研发方面的投入并不高。2016-2018年，清溢光电的研发投入金额分别为1412.82万元、1586.08万元和1667.57万元，占当期营业收入的比例分别为4.49%、4.97%和4.09%，这一数据远低于同行业竞对，同样也低于同期拟科创板上市企业——中信证券统计显示，已申报科创板公司2018年的平均研发费用率为9.7%。

作为一家即将登陆科创板发行的企业，清溢光电的研发投入费用并不突出，在登陆科创板拿到一定数额的融资之后，资本市场激发的行业发展必然倒逼清溢光电进一步加大研发费用投入，而这对于考验一家企业的运营管理能力也有着超高的要求。据了解，清溢光电在科创板IPO前夕变更了实控人，前实控人唐翔千于2018年3月10日因病逝世，根据遗嘱，唐英敏、唐英年兄妹为目前的实控人，兄妹两人持股超90%，上市后企业经营的问题将对新的掌权者提出新的能力要求。

客观而言，掩膜版行业属于资本密集型产业，固定成本投入较大，虽然报告期内，清溢光电各期末固定资产余额总体呈上升趋势，目前公司固定资产使用情况良好，核心生产设备产能利用率较高，但未来如果出现下游客户需求大幅减少、公司销量大幅降低的情形，将可能导致公司产能过剩的风险，较高的固定成本投入将对公司经营业绩产生不利影响。

即使科创板上市，清溢光电后续发展依然面临诸多挑战。

国产替代并不会长期庇佑科创板上市企业

从产业链来看，掩膜版产业位于电子信息产业的上游，其主导产品掩膜版是下游电子元器件制造商生产制造过程中的核心模具，起到桥梁和纽带的作用。伴随着5G、AI、IoT等新兴技术的发展以及近年来消费升级需求拉动的影响，国内消费电子、家电、汽车等电子产品领域的市场规模不断增长，长远来看掩膜版市场空间广阔。

而且近年来，全球掩膜版下游产业向中国转移也包括清溢光电在内的国内掩膜版企业发展带来了空前的发展机遇。

在平板显示领域，根据 IHS 研究报告，2017 年全球平板显示掩膜版需求为48.76亿人民币，其中中国大陆平板显示掩膜版需求为约16.63亿人民币，占全球市场需求比率为 32%。随着中国大陆面板厂商不断投资新的平板显示产线，预计 2020 年中国平板显示产能的全球占有率将达到 52%，中国大陆平板显示掩膜版市场规模将呈现持续快速增长的趋势。

在半导体芯片领域，根据 SEMI (国际半导体产业协会)公布的半导体芯片掩膜版市场总结报告，2017 年全球半导体芯片掩膜版市场增长 13%，以 37 亿美元市场规模创下历史新高，预计 2019 年市场规模将超越 40 亿美元。受益于过去几年中国大陆晶圆制造的快速发展，中国大陆半导体芯片掩膜版市场规模出现快速增长的趋势。

平板显示以及半导体芯片领域旺盛的市场需求对于即将上市发行的清溢光电而言无疑是一次空前的机遇。自中美贸易摩擦事件以来，关键元器件的国产化替代已成为产业链上企业共识，在国内现有中高端市场绝大部分供应由外资厂商占据的背景下，清溢光电将受益于产业链发展的国产化趋势，而这也是清溢光电在招股说明书中多次提到的。

但是需要说明的是，国产替代虽然是趋势，但这并不能成为包括清溢光电在内的科创板上市企业寻求融资的主要借口。在掩膜生产领域，清溢光电所面临的对手之中，诸如SKE、HOYA、LG-IT、PKL、DNP、SDP这全球前六大平板显示掩膜版生产商中，有5家是全部是来自于亚洲市场，而且这些企业的综合实力均超过清溢光电。如果清溢光电一味寻求国产替代的保护，那么其未来的天花板将从此止步于国内市场，绝无走出亚洲的可能性，更不用说全球市场。

而且即使是在国产替代意识成为行业共识的情况之下，掩膜版行业的国产替代机遇也并不是专属于清溢光电一家的机遇。长远来看，中国经济的崛起必然导致美国对于中国经济发展的长期抑制，而为了最小化美国经济贸易的不平等对待，进一步加大开放力度终将成为我国经济发展的必然选择，这将导致我国经济发展的市场化力度进一步扩大，清溢光电所面临的行业竞争将会越来越激烈。

国产替代并不会长期庇佑科创板上市企业，也并不能成为科创板企业上市发行股票的主要借口，核心技术、人才以及组织能力的升级才是科创板企业长足发展的关键。