日元升值对日本经济的影响「央行向市场投放资金能造成通胀吗」

记者 王玉

日本统计局周五公布数据显示，5月，日本全国核心居民消费价格指数（CPI）同比上涨2.1%，连续第二个月高于日本央行目标，进一步引发市场对日本央行货币政策调整的猜测。

物价持续上涨，叠加日元大幅贬值，分析师认为，日本央行可能迫于通胀压力放弃坚持了六年之久的债券收益率曲线控制（YCC）政策，进一步导致日债收益率飙升，令金融机构巨额亏损，引爆新的全球金融动荡。

自美联储3月启动加息进程以来，美元对日元汇率从114.828一路升至5月初的130.327，在130附近盘整了一个月后，美元对日元汇率在6月初再次向上。

上周，美联储和日本央行分别召开议息会议，美联储宣布加息75个基点，创28年来最大单次加息幅度，而日本央行表示将继续坚持收益率曲线控制目标，誓言将通过无限购买来捍卫0.25%的10年期国债收益率上限。

此番美日央行的不同操作令日元对美元大幅贬值，6月22日，美元对日元136.713，创24年来新高。截至周五3:30时，美元对日元汇率报134.529。

中银国际证券全球首席经济学家管涛指出，市场押注日元急跌叠加大宗商品特别是能源、粮食价格暴涨，将加大日本输入性通胀压力，或迫使日本央行放弃收益率曲线控制政策。

收益率曲线政策和负利率构成了日本货币宽松的主要措施。日本央行从2016年开始实施债券收益率曲线控制政策，通过购买政府债券的方式来间接设置特定期限的收益目标水平，将政府债券收益率控制在理想的范围内。比如，日本央行将10年期国债收益率目标水平定在0%，容忍其波动范围在±0.25%，如果10年期国债收益率超过0.25%，日本央行就会介入国债购买操作，直至收益率再度符合控制目标。

分析师指出，一旦日本央行放弃收益率曲线控制政策（暂时性购债），日债收益率可能会大幅上升，而债券收益率上升意味着日本政府将支付更多的利息，给已经捉襟见肘的日本财政造成更大压力。同时，放弃收益率曲线控制政策，也意味着日本央行退出持续了近十年的大规模货币宽松，在美联储加速升息的情况下进一步加大全球金融动荡的可能。

上周五（6月17日），10年期日本国债收益率在日本央行宣布利率决议后攀升至0.265%，创2016年1月以来最高水平，而后日本央行采取了大规模购债将10年期国债收益率拉回至0.25%以下。目前10年期国债收益率报0.22%。

“若迫于通胀压力，日本央行放弃YCC，日债收益率飙升，将造成日本央行和其他金融机构巨额亏损，同时日债收益率飙升还将增加日本政府的偿债负担。”管涛说。

他指出，截至2021年底，日本债务负担率为177%，较2012年底上升35.8个百分点，日债收益率每升高1个百分点，则意味着日本政府将多用约相当于去年财政收入的10%支付国债利息。

瑞穗证券首席债券策略师Noriatsu Tanji表示，由于日本央行一直强调宽松立场的连续性，如果YCC突然取消，将引发进一步的紧缩预期，日本10年期国债收益率飙升至1%以上的风险相对较高。

管涛进一步表示，日债收益率大涨引发的冲击将远超日元贬值，波及范围也不会仅限于亚洲地区。他指出，2017年至2021年，日元在全球央行外汇储备中占比均值为5.51%，较2012年至2016年提高1.68个百分点。

“这反映了近年来国际社会外汇储备资产多元化配置的努力，但也意味着外国官方投资者更多暴露于日债收益率波动的风险之下。”管涛说，如果日本央行放弃YCC，可能加剧市场紧缩预期，触发日元利差交易平仓，导致全球金融市场动荡。

日本央行长期实行的负利率政策给了对冲基金借入“便宜的”日元并投资于利率更高的国家的债券实现套利的机会，这种套利交易被称作日元利差交易（yen carry trade）。日元利差交易的规模与日元对美元贬值幅度呈现较高的正相关性，即日元贬值压力越大，日元利差交易规模越大。

如果日本央行收紧货币政策，比如放弃收益率曲线控制政策，那么日债收益率会走高，叠加日元的避险货币角色，很可能会导致日元大幅走强，从而令高杠杆单边押注日元贬值的对冲基金不得不大规模平仓，引起金融市场动荡。

利差交易平仓带来的影响，从近期日债期货交易熔断可见一斑。6月15日，日本10年期国债期货盘中大跌2.01日元至145.58日元，创2013年来最大单日跌幅，并于13点54分和13点55分两度触发大阪交易所熔断机制。随后，日本央行宣布于16日和17日继续无限量购买日本国债期货的交割券。

另外，兴业证券资管首席宏观研究员徐骥表示，日本持有超过1万亿美元的美国国债，一旦货币政策转向，日本金融机构出于流动性压力或将不得不抛售美债，后者面临的上行压力可想而知。

“考虑到美债是全球利率的‘锚’，全球市场因日央行放弃YCC而面临‘核弹级’冲击的可能性，显然无法排除。”他说。

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