中金公司发布“海外公募期权基金投资策略在A股适用性”研究观点

本报记者 周尚伃

海外公募期权产品近几年发展势头迅猛，但市场份额仍很低。4月16日，中金公司发布最新研究观点——海外公募期权基金投资策略在A股的适用性。

中金公司指出，早在1977年，美国就已经推出了首只专注于期权交易的SEC注册基金，但直到2008年金融危机之后这类产品才获得更多投资者关注。截至2020年底，美国基于期权的（Option-Based）共同基金和ETF产品数量合计达到138只，规模超过350亿美元，尽管在美国公募基金的占比仍不足0.2%，但近几年发展势头迅猛，产品数量和规模节节攀升。

美国期权产品的头部化特征较为明显，前五大公司占据超过80%市场份额；运作模式上，期权ETF和共同基金产品均以主动管理为主，其中共同基金的主动管理占比相比于ETF更高；投资者结构上，期权共同基金的持有人以机构投资者居多，而ETF持有人中个人投资者占比相对更高。

中金公司对美国期权基金的投资策略进行了梳理，主要包括以下几类：一是，备兑开仓；二是，保护性认沽；三是，领口策略；四是，固收+认购期权；五是，复合策略。对主动基金而言，会根据市场环境动态使用不同的期权策略；对被动基金，则主要采用复制跟踪期权策略指数。

被动产品业绩方面，中金公司主要对比了BuyWrite（BXM）、PutWrite（PUT）、Collar（CLL）期权策略指数和标普500基准指数2000年至今的业绩表现，不难发现：三个策略均大幅减少波动率和最大回撤，但由于期权策略有其适用的市场环境，因此在不同年份期权策略指数的表现差异性较大。

那么海外公募期权基金的投资策略适合A股市场吗？

对此，中金公司认为，目前，国内基于期权的公募基金仍为空白，但近期有两只产品正式申报，这类产品在国内有一定发展潜力，因此也对海外期权基金常用的投资策略在A股市场的适用性进行了实证研究：

一是，备兑开仓策略尽管能降低组合回撤和波动，但收益表现平平，可能原因在于A股市场的涨幅主要集中在某些月份，而卖出虚值认购期权使得组合在此期间向上收益受限。

二是，卖出认沽期权和备兑开仓策略效果相似，但由于对冲工具稀缺性和下跌风险厌恶，使得波动率曲面左偏，认沽期权的定价相对更高，因此卖出认沽策略收益相比于备兑策略更优。

三是，固定收益+认购期权的策略在A股市场有表现空间，即通过大部分资产持有货币基金来尽可能实现资产保值，剩余资产滚动买入认购期权的策略，主要在于A股市场的“急涨”特性有机会实现现货价格和波动率齐升的“戴维斯双击”。

四是，持有现货并滚动买入保护性认沽合约的策略能有效抵御市场尾部风险，在2018年市场单边下跌时表现突出。

（编辑 张伟）