4月流动性扰动因素增多 央行料施援手

分析人士认为，近段时间，资金面持续平稳偏松的局面主要得益于财政支出规模较大。此外，与今年一季度地方债供给压力相对减轻不无关系。考虑到4月是缴税大月，地方债发行放量的趋势也比较明显，流动性供求面临的扰动因素可能增多，但央行大概率将出手维护资金面总体平稳。

资金面平稳偏松

3月以来，央行坚持低量滚动开展逆回购操作。截至3月30日，3月每一个工作日，央行开展的逆回购操作规模都是100亿元，期限都是7天，利率都是2.2%。同时，综合考虑逆回购和中期借贷便利（MLF）操作，3月6日至3月26日，央行在公开市场的资金投放量已连续三周完全对冲到期量，净投放为零。

近期货币政策操作的平淡对应着资金面的平稳。从短端资金利率走势看，3月30日之前，银行间市场具有代表性的7天期质押式回购利率（DR007）仅在3月15日高于同期限逆回购操作利率2.2%。此外，在3月以来的21个交易日中，DR007有14个交易日的涨跌幅度绝对值小于10个基点，最大不超过30个基点。即便在月中税期高峰时段，资金利率的波动幅度也十分有限，这在以往并不多见，也进一步反映了资金面的平稳和宽松。

分析人士认为，近期资金面持续保持平稳偏松，主要得益于财政投放力度较大。央行此前公布数据显示，今年2月，财政存款减少8000亿元以上，明显不同于往年同期水平。天风证券孙彬彬团队称，今年新增地方债额度提前下达节奏相对偏慢，3月政府债券净融资规模相对于往年同期偏低，政府债券供给压力不大。同时，考虑到年初新增贷款投放已经占用较多信贷额度，以及近期票据贴现利率出现明显回落，3月信贷投放可能有所放缓。而且，商业银行存款增速总体有所提升，同业存单发行利率多数下降，可能表明银行负债压力有所缓解。

不过眼下跨月、跨季在即，清明假期也将来临，季末监管考核及假期等因素将对流动性造成一定影响。3月30日，资金面有所收敛，银行间市场质押式回购利率方面，21天期及以内品种均出现上涨，DR007升破2.2%。非银机构流动性略显紧张，上交所质押式国债回购利率全线上行，隔夜品种涨135个基点至4%附近。

利空因素影响可控

有市场人士担心，若4月央行公开市场操作继续不温不火，资金面可能承压。机构人士认为，虽然4月财政收大于支、政府债券发行增加等会加大资金面压力，但利空因素影响总体可控；而且，根据以往经验和当前货币调控取向判断，央行料通过货币政策操作呵护资金面。

财政收支方面，中信证券债券研究明明团队称，4月财政存款通常增加2000亿元至4000亿元。考虑到政府债券供给压力尚可，4月财政存款料温和增加，财政收支对资金面总体呈现中性偏空的影响。

从政府债券供给看，明明团队预计，4月国债、地方债发行量均在5000亿元左右，发行压力适中。此外，考虑到4月还有超过5000亿元的国债到期偿还，国债净供给有限，基本不会带来较大的缴款压力。

孙彬彬团队综合考虑了货币回笼、政府债券发行、银行缴准以及外汇占款等因素后的测算显示，在不考虑央行投放的情况下，4月银行体系资金缺口在3000亿元左右，较2020年同期明显提升，小幅低于2019年同期水平，资金面可能较3月有所收紧。

不过，开源证券宏观研究赵伟团队预计，在政策呵护下，地方债供给对流动性冲击有限。缴税等因素或阶段性加大资金面波动，但不必过度担心。

赵伟团队称，根据历史经验，当缴税对流动性冲击较大时，央行会通过逆回购、MLF等操作加大货币投放、缓解资金紧张，地方债供给放量阶段亦有类似操作。近期央行强调货币政策操作要灵活精准，考虑到4月流动性压力加大，央行开展逆回购、MLF等操作可期。