优化可转债投资策略 避免全攻全守型配置

在流动性宽松和基本面向好双重因素的影响下，今年A股市场整体大趋势将保持上扬。然而，结构性分化不可避免，单个板块涨势也起伏不定。与大幅震荡的股票市场相比，可转债在去年一年异军突起，表现亮眼。从个人投资者的角度来看，兼具股权和债权性质的可转债有望为投资者提供“进可攻、退可守”的投资机会。

“进可攻、退可守”属性凸显

可转债即具有转股权的债券，因此具有债券和股票的双重属性。一般而言，期限为6年的可转债的票息仅不到1%，其利率水平与同期限、同等信用评级的一般债券相比要低。因而，投资可转债主要是依靠可转债对应的期权价值上涨来获得收益。

“进可攻、退可守”是可转债的基本属性。“进可攻”是指如果股市上涨，可转债对应的股权价值也会被放大，驱动可转债价格上涨。而当股市表现低迷时，公司选择下修转股价，以此提振正股价格。那么即使是熊市，由于转股价下修，正股股价上涨，也将驱动可转债价格上升。“退可守”则指可转债可以按一定到期收益率折现得来的债券价值作为兜底。对于绝大部分可转债来说，在不考虑信用风险的情况下，其价格下跌接近其面值时，继续下跌的风险将越来越小。

但近年来，随着市场成熟度的增加，可转债的含金量有所下降。从发行条件来看，此前发行一定数额的可转债必须要有对应数额的投募资项目。而目前可转债发行条件更为宽松，除募资项目外，还允许将一部分资金用于补充流动资金。实际上，这增加了可转债的信用风险。仅从可转债指数来看，由于可转债的基本面受到侵蚀，近两年可转债的表现相对弱于其历史数据。

从监管政策来说，可转债投资也面临着新的考验。去年四季度可转债投资遭受市场冷遇，一方面是因为投资者担心低资质可转债带来的信用风险。同时，去年四季度以来市场倾向于追逐大市值股票和“白马”公司、抛弃小市值股票。去年年底，沪深交易所分别发布退市新规，将原来的“面值退市”指标明确修改为“1元退市”指标。注册制的全面推出也将导致重组上市标的价值大打折扣，此前的低价转债策略将逐渐失效。

因此，在笔者看来，投资者需要重新修正可转债投资策略。第一，要把握基本面；第二，要认清可转债的收益预期相比以往有所下降；第三，要考虑到由于可转债介于股票和转债之间的属性，即使在市场平稳情况下，可转债基金预期收益率相较股票基金也更低。相对的，在市场下跌时，可转债基金预期损失也更为可控。对于既想分享市场上涨红利，又担忧未来市场下跌的投资者来说，可转债有望成为“进可攻、退可守”的投资选择。

低价转债策略和平衡性策略相结合

在上述背景下，笔者建议，未来可转债的投资策略应更加平衡，避免全攻全守型的配置，把风险度控制在股票基金和二级债基之间。

此前，投资可转债的主策略是低价转债策略。根据可转债的强制赎回条款，上市公司的正股价连续15-20个交易日高于转股价的130%，则会触发强制赎回。在一些情况下，上市公司为了激励更多可转债转股，会尝试提高股价。而基本面较差、偿债能力不佳的公司，更有可能通过提高股价来驱使投资者将手中的可转债转股。因此，建议投资者低价买入可转债，耐心等待上涨机会。

另外，按照此前的市场监管规则，股价总价值低于公司净资产后，个股下跌空间更为有限，实际上保证了可转债的被偿付几率。因此，此前低价转债策略对于普通投资者而言，风险更小，且有较高机会获得预期收益。

但“1元退市”新规的出台使低价转债策略失去了兜底的保护。上市公司有可能股价下跌，直至无力偿债，甚至直接退市，低价转债策略成功的可能性大打折扣。因此，笔者认为低价转债在今后的投资中将不能再作为主策略。

另一种策略是平衡性策略。发行可转债的公司中也不乏基本面质地较好的公司。在投资时，建议投资者选择基本面好且有上涨动力的可转债，抛弃通过转股价下修实现盈利的策略。

综合来看，在可转债配置方案上，笔者建议投资者一方面可选择配置正股稳定性强的可转债，作为债权持有；余下资产更多配置正股基本面较好、溢价率较低的可转债。