突击分红使未分配利润为负，豪森股份借IPO转型有何胜算？

近日，等待上市的豪森股份（688529.SH）“火”了。

进入媒体和投资人视野的原因并不乐观，因公司净利润不高，负债倒是不少，经营活动产生的现金流量净额为负，分红却上亿。就在分红后20天，豪森股份当机立断，实施了股改前的第二次增资，为上市做足准备的同时，主要股东已然“落袋为安”。

分完红钱不够怎么办？上市筹！

招股书显示，豪森股份计划上市募集8亿资金，除去用于新能源转型的资金外，1/3用来还债，还有一部分则是用来买地。一位智能设备行业的投资人士张谦告诉第一财经记者，这行业并不太缺地，花钱拿地还会降低企业ROE，不如租的划算。“资产是买的还是租的，其实差异并不大。”张谦表示，用募投的钱先去拿地着实太亏了。

在传统汽车行业景气度不断走低的大环境中，上游企业的突围战已经打响。面对诸多疑问，IPO申请已于近日注册生效还未正式挂牌的豪森股份又该何去何从？

突击分红

招股书显示，豪森股份在2017年~2019年，合计分红1.45亿元。

（数据来源：上交所招股书）

其中最近一次，也是数额最大的一次分红是在2019年，合计金额约1.14亿元。

2019年1月8日，豪森股份拟以截至2018年12月31日的累计未分配利润中的975万元以现金方式进行股利分配，当月该现金股利分配方案实施完毕。 7月10日，豪森股份再次分红，对截至2019年6月30日的累计未分配利润中的1.04亿元以现金方式进行股利分配，并于次月实施完毕。

决定分红后20天，豪森实施了股改前的第二次增资，将注册资本从1115.8万元增加至8000万元，包括博通聚源、科融实业在内的10名新入股东以认缴形式出资入股。其中六名股东为员工持股平台，合计认缴800万元，占本次增资后注册资本的比例为10%。

而在这次增资之前，董德熙、赵方灏和张继周三位实控人对豪森股份的持股比例为100%。2002年成立初期，三位的出资额分别为38.60万元，2017年1月又各出资372万元，不考虑货币价值变化，前后共出资410.6万元。也就是说，仅2019年这一笔人均近3800万的巨额分红，就让上市前的这三位股东获得了曾经投资的9.25倍回报。

股改成为股份有限公司半年后，豪森股份的上市申请被上交所受理。上市前高额分红，这一做法究竟行不行？

长期从事能源行业法律服务的徐律师对第一财经记者表示，从法律角度上讲合法，但从市场道德角度看不一定都合理，还要看个例分析。“公司在上市前突击分红，或尝试突击分红，并不罕见，例如农夫山泉、东鹏特饮、光华科技等也有类似做法。”

从法律角度而言，徐律师认为，公司在上市前突击分红，主要是在老股东之间分配滚存利润，而非由上市后的全体股东共同分配滚存利润。

《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第41号--科创板公司招股说明书》第九十条规定，发行人应披露本次发行完成前滚存利润的分配安排和已履行的决策程序。若发行前的滚存利润归发行前的股东享有，应披露滚存利润审计和实际派发情况。

“因此，如果豪森股份在上市前不完成分红，滚存利润将在上市后的新老股东之间分配；如要在上市前分配滚存利润，豪森股份应披露该等滚存利润的审计和实际派发情况。”徐律师称。

据招股书，公司优先采用现金分红的利润分配方式，现金分红的具体条件为公司该年度或半年度实现的可分配利润为正值，且现金流充裕，实施现金分红不会影响公司后续持续经营；公司累计可供分配利润为正值；公司审计机构对公司的该年度财务报告出具标准无保留意见的审计报告。

“公司正在往新能源设备制造转型，转型初期可分配利润少是正常情况，上市后哪怕有利润也要和其他股东一起分享。”张谦表示。

涸泽而渔是否合理

根据2019年年度报告，A股上市公司现金分红和投资者回报水平逐年提升，当年现金分红合计约1.36万亿元，同比增长约10.7%，分红上市公司占全部上市公司总数约66%。

证监会主席易会满在中国上市公司协会2019年年会上指出“上市公司是投资者分享经济增长红利的新渠道”。现金分红是资本市场的一项重要制度，持续、稳定、科学的分红理念和机制对于公司价值认可、质量提升以及资本市场稳定健康发展具有重要的意义。

然而，这都是在公司经营现金充裕的情况进行。

按时间轴，2017年末，豪森股份合并资产负债表中未分配利润为6253.65万元，2018年末为4113.5万元，2019年中分红，使得年末的未分配净利润突然下跌至-518.29万元。

虽然合法，但上市前把公司手里的现金分个“干净”是否适宜？对此，某律所高级合伙人何律师认为，这并不常见，“分红本身是正常的，如果分完利润成负数就不太合理了。”

“近年来公司的业务量虽然有所增加，回款却一直很差，经营性现金流持续为负，传统汽车行业的上游大多如此。”张谦称。

具体来看，豪森股份靠负债和融资支撑，扣非净利润和经营性现金流倒挂，经营性现金流长期为负。数据显示，根据近3年的现金流量表现，基于经营活动净流出的情况，公司分配股利的资金主要来自于吸收投资收到的现金。

2019年，公司收到大笔筹资，共计8.89亿元，除了还债，最大的用途竟然就是拿来大额分红。并且，豪森股份2019年全年净利润只有3400.56万元，而分红时间在2019年7月，这意味着公司半年度的分红金额是全年利润的3倍以上。

经营现金不足却高额分配股利，一位“四大”会计师事务所资深项目负责人姚伊（化名）对记者表示“不靠谱”。然而，除豪森股份外，上市公司“不合理”分红并不少见。

比如，中谷物流（603565.SH）在招股书中提出8.99亿元的分红，公司实控人卢宗俊通过间接方式合计控制83.13%的股份成为最大受益者。虽然招股书显示，分红资金主要来自日常经营产生的现金，但2017年至今，中谷物流的累计经调整自由现金流为-7.61亿元。

莱克电气（603355.SH）上市时，2015年以来的分红规模达到了13.23亿元，其中2018年11月一次性分红8.02亿元，当年两次分红金额共计8.90亿元，公司全年归母净利润也只有4.23亿元。该公司上市募集资金7.82亿元，分红募资比高达1.69。

上市募资买地又还债？

招股书显示，豪森股份登陆科创板计划募集资金8.15亿元，主要有三个投向。一个是用在研发，一个是用来垫资，但其中还有一项“拿地费”。

记者还注意到，募集资金中的2.5亿元，即30.69%的募集资金，将被用作偿还银行贷款；另有1亿元将用于新能源车智能装备装箱技术研发中心的建设，其中约15000平方米土地尚在办理征地手续过程中，豪森股份取得该次募投项目用地的时间尚未确定，存在募集资金到位后不能按期实施募投项目的风险。

“募投的钱先去拿地，但是他们这行业不太缺地，拿地其实会降低ROE。资产是买的还是租的，其实差异并不大。” 张谦提出，除了以租替买更划算以外，最开始能有多少新能源业务也是关注点。“在行业不景气的情况下，未来三年业务量维稳已是各家企业的主要诉求。”

据公开数据，豪森股份主要通过为汽车整车厂商和大型汽车核心零部件厂商建设智能生产线实现收入和利润，从事智能生产线的规划、研发、设计、装配、调试集成、销售、服务和交钥匙工程等。

公司主要通过竞标和客户内部议标的方式获取合同订单，公司主要产品也均为非标定制化产品，是根据客户的个性化需求进行设计和生产，依据客户对定制化程度、项目技术要求程度、项目竞争的激烈程度等方面的不同，发行人在价格上会做出适当调整，价格出现一定程度的波动。

非标产品的特点生产周期长，因此从报价至完工中的成本波动大，定制化的成本高。成本高，回本却很慢。豪森股份在招股书中也提到，从合同签收到验收发货要半年至一年的时间，预验收通过发货后再到终验收还需要一年到一年半的时间，前后平均要花两年的时间，在手订单转化为收入存在不确定风险。也就是所谓的虽然有利润，却不一定能留钱在账上。

换句话说，一旦下游企业面临财务风险，则应收账款、存货等项资产变现能力变弱。而公司合并资产负债表中的存货金额巨大，2019年末高达11.6亿元。

“非标业务的收入确认是按验收单来定的，验收单在实际情况下经常和物理上验收通过不匹配。” 张谦进一步表示，汽车行业中的很多项目都存在已经符合收入确认条件，但没有签署验收单的情况，即未确认收入。

具体原因包含多方面，首先是汽车行业景气度不高，整车厂资金压力巨大，把自己的压力转移到上游，故意不验收；也有某些项目发生了质量争议，由于设备商做的产品质量不到位而不验收，“这种其实已经是个烂摊子，很难收到钱了。”张谦称，还有就是相互配合做财务操纵，汽车企业不确认负债，公司则不确认毛利率较低的业务收入，来维持自己逐年毛利率的稳定，因此隐含着毛利率下滑的风险。

“其实这不是一家企业的问题，是设备行业的常态。除少数深度绑定行业头部客户，将自己非标项目变成标准化产品的企业，可以合理控制一些风险外，大多数企业各有各的难处。” 张谦进一步表示，90%以上的设备制造企业市值不到1亿元规模，有少数企业3亿~5亿元规模，发展至10亿元以上规模已经很不容易。“一般这个规模的企业就可以考虑上市，但目前内燃机汽车行业整体处于下坡路，业务规模一直踌躇不前。真正到30亿~50亿元的行业龙头，又有几家？”

自成立以来，豪森股份进入并发展传统燃油车领域的智能生产线，在新能源汽车领域实现的收入占比并不高，2017年~2019年分别为0.84%、32.97%和 11.91%。

截至2019年12月31日，公司在手未确认收入的订单中，新能源汽车领域订单占比为25.50%。也就是说，这一部分订单究竟能收多少钱，什么时候能收到钱？都还是未知数。

或许，这也是豪森上市募资寻求转型的原因之一。

此次上市募集资金的重头戏，就是4.5亿元的新能源汽车用智能装备生产线建设项目。张谦认为，以当下公司的经营数据来看，已然陷入了行业常见的“经营困境”中——不转型可能被困死，转型新能源就得花不少的钱。

“最开始做一个新领域的业务，怎么接单？一种是做行业地位低的客户，这种客户在新能源汽车头部市场集中的趋势下很容易坚持不下去，收入变成坏账；第二是以低价中标，给更高的账期，但长账期就意味着更大的风险。”张谦解释道。

记者注意到，8亿元募资这个数字，与2019年筹资活动现金流入金额相当。姚伊提出，既有此打算，该计划在2019年已获得同等筹资额时为何并未开展？是否为未来计划不能有效开展已在寻找借口？总投资计划是否已超过公司的管理能力？

显然，除高额分红引发质疑外，豪森股份还有更多的问题需要逐一解决。