临近跨月14天逆回购罕见重启，市场对是否变相“加息”看法不一

临近跨月，央行逆回购操作保持常态化之下，出现了新情况。自8月21日以来，央行已连续3个工作日进行了14天期逆回购操作，引发市场担忧，此举究竟是为了“锁短放长”还是放长线以维稳资金面？

北京某券商分析师对第一财经记者说，近期大家讨论比较多的是，央行此时开展14天期逆回购操作，是否会重现2016年8月的情形，即通过“锁短放长”，抬升资金利率，变相“加息”。

事实上，这种担心在市场上已有所体现。自近期14天期逆回购重启操作后，债券市场明显走弱，期债显著下跌。最新数据显示，8月26日，国债期货高开后窄幅震荡，午后临近尾盘转跌，截至收盘全线收跌，3个合约均创去年末以来新低。

不过，接受记者采访的多位业内人士表示，14天逆回购的重启并不意味着变相“加息”再现，同时本次重启14天逆回购的环境也与2016四季度起有明显的不同。中信证券研究所副所长明明对记者称，当前还未到货币政策转变的时点，14天逆回购操作再现更多是出于维稳月末资金面的考量，月末资金利率从高点回落后可能扭转市场“加息”的预期和担忧。

14天逆回购重现

逆回购操作是央行对冲短期流动性扰动的主要工具。据Wind数据统计，从8月7日恢复逆回购操作至8月26日，央行已连续13个交易日开展逆回购操作，累计操作量达1.83万亿元，对冲到期量后，实现净投放1万亿元。

从操作期限上看，央行逆回购操作主要以7天期为主，但近期，从8月21日到25日，央行连续3个工作日进行了14天逆回购操作，操作规模分别为500亿元、600亿元和500亿元。

前述券商分析师对记者称，央行此时在公开市场上连续进行14天期资金的投放，一定程度上增加了市场的担忧。这主要是由于，近年来除了2016年下半年至2017年底以外，14天及以上期限逆回购投放主要集中于春节前后、季末、年中和年末，而于8月末集中出现的情况较为少见。

“这难免会唤起市场对于2016年8月的记忆。”前述券商分析师说道。此前中央政治局会议提出要引导资金“脱虚入实”，诸多监管措施陆续出台，在此背景下，8月底起央行开始频繁启用14天逆回购操作向市场投放资金，在缓解流动性供需压力的同时，通过“锁短放长”抬高综合资金成本，这背后是货币政策的转向。

随后，自2018年三季度起，银行间流动性处于充裕状态，14天逆回购操作仅用于摆渡季末和春节期间流动性，维稳特殊时点的资金面。“而本次重启14天逆回购打破了2018年三季度以来的操作规律，引起了市场的猜想。”明明称。

一方面，此时并非季末时点；另一方面，在8月25日，即7天回购已经可以完成跨月情况下，央行再次操作14天逆回购并不存在维护月末资金面的必要性。“回顾2018年三季度以来，即便在季末时点也很少出现在25日之后仍然有14天逆回购操作，”明明说，“这也是本次14天逆回购操作的特殊之处。”

在货币政策逐步回归常态化、债券利率横盘已久的背景下、央行的这一操作引发了市场对于央行锁短放长、抬高资金利率、变相“加息”的担忧，债市明显下跌。8月26日，国债期货全线收跌，10年期主力合约跌0.21%报97.71元，5年期主力合约跌0.20%报99.61元，2年期主力合约跌0.06%报100.195元，均创2019年12月20日以来新低。

另在资金市场上，在央行持续流动性投放之下，近期资金利率有所下行。Wind数据显示，截至8月26日收盘，银存间质押式回购里利率方面，DR001加权平均利率报1.6145%，较前日下降了31.17BP，DR007加权平均利率报2.1799%，较前日下降了3.33BP；Shibor（上海银行间同业拆放利率）方面，短期限Shibor明显回落，隔夜品种下行33.9BP报1.63%，7天期品种下行1.9BP报2.222%。

并不等于变相“加息”

但在不少业内人士看来，并不必对14天逆回购操作的重现过度解读。业内的共识是，本次重启14天逆回购的环境与2016四季度起有明显的不同。

明明称，“相比2016年四季度起央行主动收缩货币政策去杠杆、防空转的目的，当前货币政策并没有收紧的动力。”目前，去杠杆、防空转已经通过引导资金利率回升、打压结构性存款基本完成，资金利率也回到以政策利率为中枢运行。

另外，本轮央行资金投放还有一个特点，即是7天期资金和14天期资金都在净投放。江海证券首席经济学家屈庆称，这与2016年有着明显区别，当时央行是一边在净回笼7天逆回购，一边在净投放14天逆回购，如2016年8月央行净回笼2150亿7天，9月净回笼3950亿7天，而同期分别净投放2600、1800亿14天逆回购。

相较之下，近期央行则是在投放7天资金的基础上适量提供了14天资金。“2016年8-9月央行持续少量投放14天资金，后续也可以继续观察本轮央行投放14天逆回购的持续时间和规模，若持续时间短且规模较大，则无需过度担忧央行政策态度的转变。”屈庆说道。

至于开展14天逆回购操作的目的，多数观点认为是为了辅助流动性对冲。前述券商分析师告诉记者，通常而言，央行投放14天及以上期限逆回购的原因主要包括维护阶段性流动性稳定、对冲金融机构缴准、对冲财政因素扰动等。结合8月的流动性缺口来看，此时进行14天逆回购操作更倾向是放长钱维护资金面平稳。

天风证券研报也提及，考虑到8月有大量政府债券(主要是地方债)发行，当前进行14天逆回购投放很可能与此有关。这从历史经验中也可观察到，2016 年、2017年和2018年4、5、7月央行进行14天及以上期限逆回购投放时，都有大规模政府债券净融资。

明明亦称，8月政府债券集中发行、财政支出节奏放缓导致了巨大的流动性缺口，DR007自8月中旬起便持续高于政策利率2.2%，资金面紧张程度超过疫情后所有时期。“央行加大流动性投放，包括7天和14天逆回购操作，目前看仍然是以补充流动性为主，而非变相加息。”

另对于市场对货币政策转变的担忧，多位业内人士表示货币政策还未到收紧的时点，这从央行近期表态中也可窥得一二。下一阶段货币政策要支持经济向潜在增速回归，发挥结构性货币政策的精准导向作用，推动降低综合融资成本。这意味着，后续企业贷款利率大概率还会进一步下行，而要实现贷款利率下行，仍需维持相对宽松的资金面环境。

未来，随着央行持续的大额流动性投放，将逐步缓解市场资金压力。在此背景下，明明表示，月末资金利率从高点回落后可能再次扭转市场当前对于货币转向的预期和担忧，短期内可以关注债市超跌反弹的机会，维持10年国债到期收益率将在2.8%～3.0%区间震荡的判断。