贝壳市值超过万科，左晖凭什么？

刚刚踏上美股的贝壳(BEKE)，在资本市场势头迅猛。上市仅一周，贝壳总市值达472.08亿美元（3265.8亿元人民币），超过地产龙头股万科A(000002.SZ)，百度(NASDAQ:BIDU)也被其甩在身后。

截至美东时间8月21日收盘，贝壳股价达41.87美元，较上市开盘价上涨19.42%。创始人及大股东左晖、持股12.3%的腾讯，以及软银、高瓴资本等机构投资者，在这场资本狂欢中赚得盆满钵满。

谈及贝壳在资本市场的表现，空白研究院创始人杨现领曾告诉记者，当下全球流动性充裕，资金出于避险需求对增长型公司极度渴望，而贝壳这种各项增长数据良好、商业模式已被验证的行业龙头，较受资金青睐。

左晖的资本故事

“我们从来不是特别关注竞争的组织，而是选择相信自己所相信的事。”上市当日，左晖告诉第一财经记者，比如未来消费者在线消费的规模会高速增长、服务者会迅速崛起，而行业协作一定会在整个生态中胜出。

作为这个庞然大物的创始人，左晖从不正面回答关于竞争对手的问题。

去年，贝壳平台成交总额达21277亿元，成为中国最大的房产交易和服务平台、仅次于阿里的第二大商业平台。贝壳诞生仅两年，已站上房产经纪领域的头部位置，此番速度让行业哑然。

“我们将不动产住宅的全产业链分为制造、交易、居住和以金融为代表的服务支持四个领域。”左晖在招股书中说，通过线下经纪人的深入服务及线上数据所建立的消费者认知，贝壳有可能在全产业链中都创造新价值。

在近二十年行业生涯中，左晖一直在解决两个问题：效率与服务。楼盘字典、线上化平台、ACN协作机制，针对房产中介行业根深蒂固的低效问题；经纪人崛起、VR等技术的应用，则致力于为购房者提供优质服务。

具体业务模式上，贝壳的两大基本盘为存量房交易、新房交易，新房交易自去年来大规模增长，成为支撑贝壳扩张的重要动因。在此基础上，贝壳还试图将业务边界扩展至装修、金融等房地产行业全链条。

2017年到2019年，贝壳总收入从255亿元增加至460亿元。截至2020年6月30日，贝壳已进驻全国103个城市，连接265个新经纪品牌、45.6万名经纪人和4.2万家经纪门店。庞大的体量，成为吸引资金的重要因素。

此外，贝壳找房推出ACN（经纪人合作网络），对标美国的MLS（房源共享系统），平台制定规则，跨品牌经纪人协作完成交易，然后按各自角色贡献率领取佣金分成。这种基于数据结合交易环节的分析和匹配能力，为贝壳注入互联网色彩。

“贝壳是第一家做到把依赖重度服务的复杂交易数字化重构了的公司，并成功实现平台化。”红杉资本中国基金合伙人刘星认为，这不仅是科技赋能的最佳实践，也是左晖“做难而正确的事”价值观的胜利。

亏损与竞争

尽管贝壳在资本市场势头迅猛，但目前其仍面临亏损困局。

招股书数据显示，2017年至2019年，贝壳三年间净亏损分别为5.38亿元、4.28亿元、21.8亿元。2020年一季度，贝壳净亏损12.31亿元，亏损额度已超2019年全年亏损总额的一半。

对此，贝壳方面表示，三年连续亏损主要是由高额的佣金拆分以及内部佣金和补偿形成的收入成本造成的。招股书还写到，预计未来会继续产生大量成本和支出，以进一步拓展业务。

富途证券认为，对贝壳而言，新房和二手房的交易佣金率基本稳定在2.5%，再提升的阻力极大，未来营收的增长空间在于：总蛋糕变大，即房屋销售和租赁总交易额持续扩大；分蛋糕比例增加，即市场占有率持续提升。

贝壳处在一条巨大的赛道上。CIC灼识咨询报告显示，中国拥有全球最大的住房市场，预计到2024年中国通过房地产经纪服务实现的房屋销售和租赁GTV总额将达到19.1万亿元，经纪服务的普及率将达62.2％。

不过，抢食者越来越多。贝壳上市当晚，58同城CEO姚劲波在朋友圈称：今天贝壳上市，向左晖总表示祝贺。但负责任地讲，我们相信开放平台Android会大于封闭，58安居客退市后会全方位进入赋能产业！

隔空暗示竞争的不只是姚劲波。7月31日，易居控股（02048.HK）与阿里巴巴集团（NYSE：BABA, 09988.HK）宣布建立战略合作关系，双方将在包括线上线下房产交易、数字营销等领域展开深度合作。阿里之外，字节跳动通过幸福里介入房地产经纪行业，京东也上线“自营房产”业务。

“虽然贝壳已经是行业龙头，但基于所处行业进入壁垒不高，贝壳仍然面临来自行业现有竞争对手和强大的跨界竞争对手。”富途证券称。

在杨现领看来，贝壳的核心竞争力在于新房交易能力的形成、以真房源为基础的ACN合作机制、科技与线上化对C端的重构。不过，贝壳模式是不是唯一、亏损局面何时扭转，仍是左晖面临的问题。