政治局会议定调降低贷款利率，但降息恐怕不会来得那么猛

国内疫情得到初步控制后，复工复产正在展开，此前国家统计局公布了今年前两个月的经济数据，而为全年经济目标和宏观政策定调的“两会”时间推迟，在特殊的时间节点，上周五的政治局会议所传递的信息尤为重要。

3月27日，中央召开政治局会议确定了下一步政策的方向，其中包括努力完成全年经济社会发展目标任务，并宣布了正在研究中的包括发行特别国债、提高赤字率、增加专项债发行、引导贷款基准利率以及刺激消费等一揽子的宏观政策。

在货币政策方面，第一财经记者注意到，此前通常把保持流动性合理充裕放在第一位，而此次政治局会议则将“引导贷款市场利率下行”摆在首位。

在接受记者采访的专家们看来，会议释放了明确信号，定调接下来货币政策调控最核心的任务：降贷款市场利率。预计LPR将会进一步下调，至于市场呼声一直比较大的降低存款基准利率，在这次政治局会议之后，似乎更近了。

尽管如此，由于疫情在境外快速蔓延，国际经济和金融市场动荡加剧，中国如何能“咬定青山不放松”，成为国际金融市场一只稳定力量，需要决策者牢牢把握货币政策的节奏和力度。不少专家认为，央行不会快速、大幅降息。

“在第二轮复工复产、经济复苏阶段，中国同样需要快速采取有效措施。想要达到这个目的，不是简单地降息、宽利率就能解决。”招商证券首席宏观分析师谢亚轩对第一财经记者表示。

定调继续降低LPR

“积极的财政政策要更加积极有为，稳健的货币政策要更加灵活适度。”这是此次政治局会议确定的财政和货币政策的基调，和之前对比并没有发生改变。

但值得注意的是，会议关于货币政策的表述将“引导贷款市场利率下行”放在提纲挈领的位置，这与前一晚央行货币政策委员会例会上提到的“把支持实体经济恢复发展放到更加突出的位置”内涵一致。同时，会议进一步提出了“保持流动性合理充裕”以及“疏通传导机制”。

随着“战疫”进入经济保卫战，如何鼓励银行向实体经济让利，进一步解决企业尤其是中小微企业融资难融资贵问题，是宏观政策希望解决的关键。

国家统计局3月27日公布的数据显示，今年1～2月份工业企业利润受疫情影响同比下降38.3%。渣打中国中小企业信心指数（SMEI）最新一期调查结果显示，3月中小企业经营活动尚未恢复至正常水平。3月SMEI经历2月骤跌至40.5的谷值后，虽回升至49.6，但仍位于收缩区间，表明复苏步伐相对较缓。

渣打报告认为，当前中小企业生产经营中面临的最大困难是复工复产成本高，需求不足、订单流失是最大的担忧，其次为供应链受冲击和现金流不足。

在分析人士看来，根据此次政治局会议的定调，接下来LPR大概率会进一步走低，同时，市场呼声比较大的降低存款基准利率，似乎也更近了。

海通宏观团队分析认为，“引导贷款市场利率下行”意味着未来LPR仍有下行空间。另一方面，“疏通传导机制”意味着融资成本下行不能仅依靠下调MLF（中期借贷便利）来解决，也需要商业银行降低对短期利润增长的过高要求，向实体经济让利。

去年8月，央行推进贷款利率市场化改革，改革后LPR参考MLF，贷款利率锚定LPR。LPR下行的主要驱动因素为MLF利率下降、银行资金成本下降等。去年四季度以来，央行通过一系列总量的、结构性的工具来降低贷款利率，目前1年期和5年期LPR相比改革前的贷款基准利率分别下降了30bp和15bp。

不过，本月在全球一轮降息潮中，央行只有定向降准却没有调降MLF利率，3月20日LPR没有如预期般下调。市场有观点分析，这说明降准已经不足以驱动银行降低负债成本，需要直接调降存款基准利率。

野村证券近期宏观研究报告称，目前银行净息差已经非常低或是本次LPR保持不变的主要原因。

该报告认为，自新冠肺炎疫情暴发以来，央行已经采取了一系列货币政策工具来改善流动性，银行间的流动性状况在近几个月有明显改善，但是银行净息差却维持在2018年三季度以来2.2个百分点的水平，而且由于中小微企业受疫情冲击巨大，银行特别是中小银行还面临坏账攀升的风险。这正是LPR报价没有持续下调的主要原因。

事实上，从去年四季度开始，LPR已经多次下调，“如果短期内落差进一步扩大，会给银行业带来较大的阶段性压力。”连平在接受第一财经记者采访时称，在他看来，缓步推进LPR下调可能更好。

中国民生银行首席分析师温彬认为，后续可能通过降低存款基准利率的方式为LPR下行创造空间，3月监管层对结构性存款利率的治理可能就是为降低存款基准利率做铺垫。

野村证券预计，未来几周央行可能会分别下调1年期存款基准利率和1年期MLF中标利率各25个基点。如果新冠肺炎疫情对中国和世界经济产生更剧烈的冲击，降息幅度将分别扩大至50个基点。

政治局会议定调之后，市场认为，短期内4月上旬或许就是“降息”的关键窗口。

不会大幅降息

进一步降低贷款利率是明确的方向，但是全面、快速、大幅降息，并非央行的意愿。

“在第二轮复工复产、经济复苏阶段，中国同样需要快速采取有效措施。想要达到这个目的，不是简单的降息、宽利率就能解决。”谢亚轩对第一财经记者表示。

北京大学金融学教授迈克尔·佩蒂斯在接受境外媒体采访时表示，中国央行不会大幅降息，也不太可能让人民币贬值。外资流入使中国成为更大的消费国而非出口国，中国能为世界创造需求。

现阶段，随着新冠肺炎疫情在全球范围内快速蔓延，全球经济增长前景急剧恶化。国际货币基金组织（IMF）总裁格奥尔基耶娃上周表示，相比于发达国家，部分新兴市场国家和低收入国家面临更严峻的挑战，尤其是资金外流和欠发达国家债务风险等问题。

因此，中国当下需要通过维持币值的稳定和一定的境内外利差，来吸引资金的流入。

在近期国新办新闻发布会上，外汇局副局长宣昌能介绍称，目前，境外主要经济体纷纷进入0利率甚至负利率区间，我国的货币政策仍处于常态区间，和境外保持了较大的利差，增强了人民币作为全球资产配置的价值和吸引力。

从这一角度而言，央行没有大幅降息的理由。

同时，汇率也是制约央行大幅降息的因素之一。央行货币政策委员会一季度例会上明确了“保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”是下一阶段货币政策的目标之一。央行副行长陈雨露在近期的发布会上亦明确表示，人民币对美元汇率未来预计还是在“7”附近上下波动，有贬有升，继续双向浮动。

今年以来，人民币对美元汇率跌幅1.88%，远远小于其他非美货币，人民币汇率指数CFETS有所升值。即便是近期“美元荒”情况下，人民币对美元汇率也顶住了压力。

近日来，中国央行官员在多个场合强调，将会积极参与国际宏观经济政策合作，维护全球经济和金融市场稳定。“从汇率角度，中国已经起到了稳定器的作用。”谢亚轩对第一财经记者表示。

另外，从实体经济的角度，一味的宽利率未必能够发挥有效的作用。

“现实中，如果企业不能完全复工复产，光发贷款也没有用。这不是靠政策降息降准就能够解决的。”谢亚轩表示。

从宏观政策发力到微观实体经济响应并不会一挥而就。政治局会议强调，要“疏通传导机制”。央行货币政策委员会例会也要求，“下大力气疏通货币政策传导，继续释放改革促进降低贷款实际利率的潜力，引导金融机构加大对实体经济特别是小微、民营企业的支持力度”。

谢亚轩建议，人民银行可以从MPA（宏观审慎评估）考核方面，加大对银行的指导。同时，银保监会也需要有响应的政策支持，帮助企业和家庭早日从疫情中恢复，经济的活力才能随之而来。