降准打头阵 1月流动性投放料现组合拳

1月2日，多达4000亿元央行逆回购到期未获续做。分析人士认为，上年末财政大额支出抬高资金池“水位”，新年首次降准实施在即，可释放出约8000多亿元流动性。然而，考虑到春节前多因素形成的巨大资金需求，资金缺口依然存在。除了降准，1月显然还需额外流动性操作，公开市场逆回购与中期借贷便利（MLF）操作可期，央行或打出一套“组合拳”。

净回笼4000亿元

上年末大额财政支出与新年首日降准举措，让央行在面对2020年初公开市场逆回购集中到期时更显从容。央行1月2日宣布不开展逆回购操作，当天到期的4000亿元央行逆回购全数实现自然净回笼。如此大规模的净回笼，为近一年罕见。

“目前银行体系流动性总量处于较高水平，可吸收央行逆回购到期等因素的影响。”央行公告给出了不开展逆回购操作的理由。

专家指出，年末历来属于财政支出旺季，目前刚经历一轮财政库款集中拨付，银行体系资金池子“水位”明显提高。虽然月初央行流动性工具到期等会造成资金消耗，但还不足以撼动资金充裕的局面。何况，央行在新年首日便推出降准政策。

1月2日，银行间主要货币市场利率全线走低，其中最具代表性的7天期回购利率DR007下行82基点，跌破2%。此外，14天和21天期回购利率显著下行，双双降至2%附近，已处于最近半年最低水平。

“4000亿元逆回购到期基本没激起一点波澜，隔夜资金减点很普遍。”一位市场交易人士称，在资金面轻松跨年之后，2020年首个交易日市场资金面宽松。

公开市场操作候场

按往年经验，年初资金面宽松格局至少可维持到1月上旬。2020年初的降准，进一步提升流动性吸收冲击的能力，但要确保春节前流动性合理充裕，仅靠降准恐怕不够。

此次降准力度要小于2019年1月那次。2019年1月，央行全面降准1个百分点。虽然都存在年初财税清缴的扰动，但这次形势有所不同：一是2020年地方债发行进一步提前；二是2020年春节在1月，2019年则在2月，春节前将处于现金投放高峰期。

央行预计6日降准可释放约8000多亿元资金。事实上，本月前6日就有6000亿元央行逆回购到期，且大概率不会续做，再考虑到年末存款基数变化对法定准备金缴存规模的影响，此次降准净释放的流动性有限。后续一旦税期高峰、节前备付高峰来临，流动性总量或快速下降，供求缺口依旧明显。这就需要央行适时开展别的操作，满足金融机构合理的流动性需求。

市场对1月继续开展MLF操作的预期较高。2019年1月降准，附带了置换MLF的“条款”，当季度到期MLF均不再续做，这使得2020年第一季度没有MLF到期。第一季度，仅有1笔定向中期借贷便利（TMLF）到期，在1月23日。

贷款市场报价利率（LPR）改革后，MLF作为政策利率的作用明显增强，保持MLF常态化操作尤其是在每月LPR报价前的操作较有必要。因此，本月继续开展适量MLF，既有助于对冲TMLF到期、增加节前流动性供应，也有利于发挥MLF利率对于LPR的引导，并保持2021年MLF到期的连续性。

除了MLF，也有必要开展适量逆回购操作。公开市场逆回购操作着眼调节流动性边际变化，春节前操作、春节后到期，恰好可匹配春节前后流动性波动规律，有助于熨平流动性波动，且政策信号相对平缓，具有很大的操作空间。春节前，14天、28天等期限的逆回购有用武之地。

民生证券首席宏观分析师解运亮预计，春节前央行可能会开展14天或28天逆回购操作，此外，月中可能会开展MLF操作，预计规模不低于2000亿元。中信证券（06030）首席固收分析师明明也预计后续央行还将开展逆回购操作、新做MLF。

总的来说，春节前资金缺口客观存在，但央行保持流动性合理充裕态度明确，可使用政策工具和手段也很多，春节前货币市场保持平稳运行仍是大概率事件。

降准体现政策灵活适度

事实上，稍弱一些的降准力度，实际上为央行开展其他货币政策操作腾出了空间，这正是货币政策灵活适度的体现。

专家认为，要真正做到对政策基调的准确把控，拿捏好政策操作节奏和力度，做到“适度”就很关键。

2019年以来，货币政策更多偏向稳增长，但有关方面始终强调不搞“大水漫灌”，央行一直避免流动性过度充裕，体现了政策适度的要求，也给未来应对不确定性因素留下了空间。这或许也是本次降准只降0.5个百分点而不是1个百分点的原因所在。

央行2019年第四季度货币政策例会指出，当前经济下行压力仍然较大，国际经济金融形势错综复杂，世界大变局加速演变的特征更趋明显。这一宏观背景，决定了未来货币政策仍有逆周期调节的空间，但期待流动性走向极度充裕的局面显然不符合实际。