张岸元：明年地产政策调整的两个方向

房地产调控何去何从，是明年稳增长政策的关键性内容。今年年中之前，调控政策主导权在地方政府，核心是“一城一策、因城施策”，强调“有什么问题，解决什么问题”。此后情况有所不同，由于上半年信托等资金大量进入房地产领域，致使下半年以来，中央金融部门着手从房地产企业的融资端加强管控，来到了地产调控最前沿。这一做法较以往地方为主的调控有所突破。

着眼于明年稳增长目标以及房地产市场运行的内在逻辑，我们预计明年政策会有两方面变化。

一、房地产“控产能”政策松动。

今年以来，各种渠道透露出来的房地产企业融资新政包括：开发贷规模控制在今年一季度水平、地产信托规模不得超过二季度末、海外地产美元债只允许借新还旧等。这些新政宏观上的着眼点是控制地产企业杠杆率，避免金融资源大量流入；微观上的着眼点是控制地产企业杠杆率，防止其资产负债表进一步膨胀。

过往若干年，我国房地产开发资金来源结构没有太大变化，高杠杆局面一时难以改变。如果按照既有水平锁定上述融资来源，仅靠企业自筹、定金和预付款、个人按揭贷款等项资金的自然增长，理论上意味着明年地产投资增速将出现大幅下降。

过往几年，国家在若干领域推行去产能政策，其实际影响主要体现在产出质量的提升、头部企业集中度的提高。当前锁定地产企业融资政策某种意义上相当于“控产能”，其合理性前提是供给存在严重过剩，或有大量投机性需求。而这两点至少在全国层面上不存在。这种情况下，对所有地产企业全面控产能，显然不合理。按照杠杆率、去化率等指标有序放松融资，应是政策方向。在稳增长之年，房地产领域高投资率、高去化率的均衡，好于低投资率、低去化率的均衡。

二、“因城施策”需要放开限价增加供给。

地方层面的地产调控由“四限”政策组成：一是限购，意在控制投机性需求；二是限售，意在控制短期卖出、抑制投机；三是限贷，意在控制居民杠杠，相关管理权限不全在地方；四是限价。该政策组合拳的好处是很大程度上避免了显性地产泡沫在部分城市进一步膨胀；缺陷是损害了市场配置资源的功能，调控当局和市场力量都是站在各自角度，根据扭曲的市场信号研判未来走势。

全面放开四限显然不是政策选项。在此我们不妨通过案例，推演极端化的场景模型。

2017年4月27之前，参与北京的相关司法拍卖不需要有购房资格。2017年4月27日，北京市住建委宣布了“补漏”的房地产调控政策，法院拍卖的房产也被纳入限购范围。

比较上述政策之前之后的住房拍卖成交价变化，我们发现，在不需要购房资格的情况下，大量无资格购房人进入市场，导致司法拍卖价格大约比同期同地段类似房产中位数单价高15%。2017年4月27日要求购房资格后，无资格购房人离场，导致司法拍卖的价格大约比同期同地段类似房产中位数单价低15%。换而言之，北京购房资格带来的市场溢价，大约相当于房价的30%。

数据说明：司法拍卖是指人民法院将查封、扣押、冻结的被执行人财产，在被执行人逾期不履行义务时，依法以公开竞价的方式卖与出价最高的竞买人，并用所得金额清偿债务的执行行为。由于税费及被拍卖房产连带未结清物业费用等因素，司法拍卖价通常应低于同期可比市场价。该因素在法拍“新政”前后同样存在，可以将“新政”前后的价格变化，理解为购房资格政策变化的结果。

数据来源：选取2017年4月前后，阿里司法拍卖北京市东城区67处普通住房的成交价，以及同期同地段类似住房价格作为样本。百分比是溢价或折价比例。数据来自阿里司法拍卖网、链家网。

如果贸然取消北京房地产调控举措，瞬间，大量无购房资格的潜在购买者将涌入市场，购房资格溢价将得以释放，房价将暴涨30%；随后，在房价上涨的刺激下，价格可能会以我们无法想象的速度进一步上涨到惊人高位；最终，高处不胜寒，成交量急速萎缩，导致价格大幅回落，市场出清。

以上极端化场景的政策含义显而易见：限购是地产安全的保险栓；政府对房地产的管控，表面上是抑制房价快速上涨，而真正防范的风险是暴涨之后的暴跌。鉴此，稳妥的“因城施策”政策松动似应遵循以下先后顺序。

首先是采取“价格走廊”等措施放松限价。古今中外大量案例证明限价政策除了带来更多更复杂的管制需求，别无他用。在新房、二手房登记备案环节，通过各种显性隐性的行政手段限制报价，给出“合意的”房价数据，没有意义。正如此前计划向市场转型需要首先恢复价格信号一样，放松限价也应是地产政策调整的第一步。

其次是根据价格信号增加土地供给。价格放开之后，地方政策可据此调整土地供应。“有什么问题，解决什么问题”，如果地方面临的问题是土地价格快速上涨，则增加土地供应，反之，则减少土地供应。由于价格放开、信号明确，地产企业拿地行为也更有依据，面粉比面包贵的局面将得以改观。

基于房住不炒的根本理念，限购、尤其是一线城市限购政策松动仍需慎重。除非地方政府确认当地放松限购，释放的主要是“住”而非“炒”的需求。至于限贷政策，鉴于居民部门杠杆率状况，也以稳定为妥。

笔者深知，我国房地产症结背后有土地、区域、财政等更为宏大的政策背景。而按照以上先放松价格管控、而后增加供给、最后放松需求的顺序进行调整，似不至于致使现有地方房地产政策框架迅速解体。以上浅见仅着眼于明年短期而提出。让房地产市场更像一个市场，是思考问题的出发点。

（作者系中信建投证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

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