北上资金净流入逾240亿创历史新高：A股下一步怎么走？

11月26日，北上资金盘初净流入20亿元，截至午盘攀升至近70亿元，直到收盘总计净流入逾240亿元，创下单日流入历史新高。26日收盘后，MSCI第三阶段扩容正式生效，MSCI将A股的纳入因子由15%提高至20%，收盘前被动资金全部到位。

同日晚6时，MSCI董事总经理兼指数研究部环球主管塞巴斯蒂安（Sebastien Lieblich）在电话会议期间接受第一财经记者采访时表示，A股2019年的“三步走”进展顺利，互联互通机制十分强劲，没有投资者反馈出现任何问题。一些情况对下一步扩大纳入很重要，包括提升外资机构对于对冲、衍生工具的可获得性，满足风控需求；使中国境内较短的股票资金交割周期（T+0）与国际接轨（T+2）；逐步向使用综合交易账户机制（Omnibus trading mechanism）过渡；化解互联互通机制下的假期风险问题。至于下一步如何以及是否扩大纳入因子，他告诉记者，这需要根据市场咨询的结果确定，但何时展开咨询尚无确定的时间表。

“之所以沪指整体涨幅有限，主要也因为各界预计MSCI对A股的进一步扩容仍需一段时间，至少也要有半年的空窗期，加之年底国内公募基金存在业绩兑现的压力，可能会存在交出流动性较好、外资青睐的白马股筹码的行为，”中航信托宏观策略总监吴照银告诉记者。在他看来，随着后续猪价的回落，明年货币政策的空间可能大于财政（“小碎步”降息），更看好低估值、大周期的板块。

MSCI下一步纳入尚无时间表

11月26日，沪指全天围绕25日收盘价窄幅波动涨0.03%，深成指涨0.53%，创业板较强，涨幅达1.04%的涨幅。

塞巴斯蒂安对第一财经记者表示，完善对冲工具也至关重要。随着纳入因子的扩大，海外投资者对于风险管理的需求也会上升。

早在今年3月，港交所与MSCI签订授权协议，拟在获得监管批准后因应市况推出MSCI中国A股指数期货合约。不过目前该事宜尚需监管推进。

就上述资金交割周期的差异，MSCI方面此前对记者表示，中国现在实行的是股票T+1、资金T+0的交割结算制度，而国际市场普遍是股票、资金T+2货银对付的交割结算制度。外资如果要加仓A股，有时可能需要先把其他市场股票卖掉，但是，在不同交割结算制度下，外资卖了其他市场股票后，需要等待两天资金才能到账，但A股这边可能就已经需要付钱了，这种割裂有可能导致资金周转问题。

“当然，这种周转问题可以通过融资或其他方式解决，但这可能加大投资成本和对手风险。”MSCI方面表示，“A股结算周期沿用了20多年，如果要在短期变为T+2的资金结算制度，证券、银行系统都要改，难度较大。” 也有外资行负责人对记者提及，部分外资行在其托管服务中包含了融资功能，托管系统能解决融资的问题，但其间外资行承担了一定风险。

至于下一步如何以及是否扩大纳入因子，塞巴斯蒂安对记者提及，这需要根据市场咨询的结果确定，但何时展开咨询尚无确定的时间表。“开始的时点取决于监管层和A股市场对上述问题作出改变等，也不能说明年初就一定展开咨询。但在进一步扩大纳入因子前，一定会先展开咨询，基于咨询的结果，MSCI会决定是否扩大纳入因子。”

此前，MSCI也表示，在合适的时点，研究团队将收集市场反馈并择时就是否进一步纳入A股展开全面咨询，咨询对象是使用MSCI指数的客户，包括所有资金拥有人、资产管理人、交易所、监管机构等市场参与者，最终由MSCI指数政策委员会做出纳入方案的决定，纳入因子的调节将与市场参与者的体验挂钩。

历史上，韩国经历了6年才被MSCI指数100%纳入——1992年为20%，1996年增加到50%，1998年实现了100%纳入；中国台湾股市则经历了近10年——从1996年开始纳入（50%），2000年增加到80%，2005年才实现100%纳入。目前A股的纳入进程仅用了2年时间。

此外，针对此前美国对MSCI纳入A股的一些质疑，塞巴斯蒂安对记者称：“MSCI的指数是从全球视角来组建的，需要照顾到全球投资者的需求，具体国家的问题不会影响全球指数，MSCI的做法通常是针对特定投资者，设计另一个独立的指数来满足其需求，全球指数不会被影响。”

外资中长期仍将持续增配A股

尽管MSCI针对下一步扩容尚未时间表，但中长期外资净流入A股的趋势仍是肯定的。

目前，中国股市市值是全球的10%，外资持有比例仅3%，这种超低配的情况一定会发生变化，摩根资管预计未来2~3年将有2000亿美元流入A股。如果纳入因子达到100%，根据瑞银的测算，A股在MSCI新兴市场指数中的权重将达16.6%。

今年前三个季度，瑞银机构估算A股市场外资净流入总额为360亿美元。除去150亿美元的被动外资净流入（前两次MSCI提升A股纳入因子带来的90亿美元，以及A股首次纳入富时指数带来的60亿美元），主动型外资净流入仅为210亿美元。如果以MSCI指数作为基准的全球、新兴市场、大中华主动型基金标配A股，那么估算主动型外资流入应为600亿美元。利好消息是随着贸易环境改善、人民币对美元汇率企稳，加上三季报显示企业盈利向好，10月以来北向流入有所走强（四季度迄今流入600亿元）。

不可否认的是，海外投资者在A股市场的重要性正在上升。截至2019年9月底，外国投资者持有A股市值为1.77万亿元（相当于2530亿美元），相当于A股总市值和自由流通市值的3.2%和7.9%，高于2018年底的2.4%和6.7%。

惠理集团联席主席、首席投资总监谢清海近期在接受第一财经记者专访时说，近期其访问美国、日本、东南亚等地，为海外投资者讲述中国股市的投资机遇，“目前A股的市盈率为13倍左右，处于全球较低水平。多数海外投资者认为，未来10年中国会成为全球最大经济体，诞生更多有吸引力的行业，我们很有信心外资会持续投资中国。”

荷兰最大的纯资管机构荷宝投资管理（Robeco）全球主动基金主管费德丽（Fabiana Fedeli）近期对记者表示，尽管A股公司盈利仍然承压。然而在很多情况下，这种负面因素被具有吸引力的估值所取代了。“在当前宏观环境偏弱的背景下，我们看到公司基本面持续出现分化，因此选股成为关键。离岸中国股票组合中，我们超配了可选消费、工业、医疗等板块，低配能源、金融和通讯；A股组合中则超配消费、IT、工业，低配金融和医疗。”