华夏幸福40亿永续债中的资金“暗影”

融资环境愈发趋紧的当下，永续债这一房企“利润黑洞”再次冲向台前。

9月3日， 华夏幸福（600340）公告称，间接全资子公司九通投资拟与中信信托签署《永续债权投资合同》，金额为不超过40亿元人民币，投资期限为无固定期限，年利率在9.5%-12%之间。

高企的发债利率，再为房企融资形势的严峻添一份注脚。华夏幸福表示，40亿永续债将用于投资公司部分产业新城PPP项目开发建设、偿还九通投资及下属子公司债务，并计入公司所有者权益。

自去年裁员缩编、转卖项目、引入战投后，华夏幸福暂时走出沉重的2018。今年上半年，公司在环京以外区域实现业绩突破。但高息发债行为依然引起市场关注，截至6月末，公司经营现金流量净额为-205.01亿元。

危急时刻，中国平安曾助力华夏幸福险滩求生。而当初声势浩大的吴向东新团队，暂未搅起业绩跨越性提升的波澜。

抢滩融资

外部环境收紧后，房企融资额直接环比腰斩。

同策研究院数据显示，8月95家典型房企融资总额为753.72亿元，环比下降52.7%，同比下降21.3%。其中，企业境内外发债总量378.44亿元，环比下降55.4%。

这种情况下，企业所融的任何资金都对经营至关重要。华夏幸福表示，上述发债行为有利于拓宽融资渠道，增强现金流的稳定性，优化公司资产负债结构。

但永续债属性与高利率依然引起市场关注。永续债，也叫无期债券，是非金融企业（发行人）在银行间债券市场注册发行的“无固定期限、内含发行人赎回权”的债券。

由于在核算时算作权益而非债务，因此永续债很大程度上可修饰房企的资产负债表。但对企业来说，永续债仍是比普通债券利息更高的一种融资工具。

同策研究院数据显示，截至8月房企新增债券类融资成本7.06%，其中，境外债券融资成本8.17%。相较同行业平均水平，华夏幸福此笔债券年利率高达9.5%~12%。

同时，就九通投资与中信信托签署合同中应履行的全部义务、责任、陈述与保证等，华夏幸福提供无条件不可撤销的连带责任保证担保。

九通投资成立于2007年，经营范围为对工业园区基础设施建设投资、施工。截至2019年6月30日，九通投资总资产为766.76亿元，净资产192.70亿元，上半年实现营业收入3.28亿元，净利润-1.50亿元。

高调发债背后，华夏幸福现状如何？从业绩表现看，上半年，公司实现营业收入 387.30 亿元，同比增长 10.74%；归属于上市公司股东的净利润 84.81 亿元，同比增长22.44%。

2019年1~8月，华夏幸福全口径销售额为831亿元，较去年同期1025亿元同比下滑18.9%，行业排名较去年同期下降10位至22名。

反观实实在在的现金流，上半年公司经营现金流量净额为-205.01亿元。而此前2015~2018年，这一数据分别为74.5亿元、77.63亿元、-162.28亿元、-74.28亿元。上半年数值较2017年低谷仍有下降。

截至6月末，华夏幸福短期借款233.96亿元，一年内到期的非流动负债为259.97亿元，短期有息负债合计493.93亿元，当期现金及现金等价物余额为537.85亿元，现金对短债的覆盖系数为1.09。

突围之后

2018年，是华夏幸福大刀阔斧修枝剪叶的一年，也是逆境突围的一年。

此前，华夏幸福坚持产业新城+地产销售模式，借助产业新城业务低价获取土地及长期回报，靠地产销售业务反哺现金流，重资产开发是核心模式，并聚焦核心城市周边的外溢区域。

但2017年房地产调控加码，廊坊、张家口、保定等环京楼市遭遇重创，重仓环京的华夏幸福也受到巨大影响。当年，华夏幸福经营性现金流由正转负，降幅超过300%，并引来上海证券交易所对年报的问询。

自我变革势在必行。华夏幸福对战略结构进行调整，并引入中国平安救场，新增华润置地原CEO吴向东团队。目前，华夏幸福业务分为产业新城、商业办公两大版块。

平安入股不仅助力华夏幸福困境解围，还能为其融资进行信用背书。上半年，公司新增融资632.55 亿元，其中银行贷款123.32 亿元，新发行债券及债务融资工具金额167.37 亿元，信托、资管等其他融资金额341.85 亿元。

新模式下，华夏幸福加快走出环京的步伐。截至6月末，公司在全国范围内布局15个核心都市圈，累计布局近80座产业新城。上半年环京以外区域销售额为375.64 亿元，占整体销售额比例从上年同期39.94%提升至58.21%。

但是，囿于产业园PPP模式前期投入大、周期长，快速异地扩张使华夏幸福面临安全考验。截至6月末，华夏幸福净负债率达230.39%，较去年年底上升64.76个百分点；资产负债率由去年年底的86.65%上升至88.12%。

此外该模式下，收入来源于政府支付的土地整理费用、基础设施建设和公共设施建设费用等。由于结算对象为当地政府，受制于财政预算等流程，回款周期相对较慢。期末，华夏幸福应收账款已高达398.3亿元。

旧有业务之外，华夏幸福的另一张牌是商业办公领域。在做强产业新城业务、园区配套住宅业务的基础上，发展商业办公、长租公寓、城市更新以及康养等相关领域。

但目前来看，带领华夏幸福打这张牌的吴向东，依然静默无声。

上半年，公司销售额645.31亿元，其中产业新城结算收入额143.83 亿元，园区配套住宅业务销售额 479.17 亿元，其他业务（物业、酒店）销售额 22.31 亿元。新业务还未有大建树。