唐劲草：母基金行业进入深度调整期，洗牌之后将迎来哪些机遇？

“中国母基金行业当前处于深度调整期，洗牌不可避免。” 在第一财经主办的2019陆家嘴股权投资峰会上，中国母基金联盟秘书长、水木资本创始合伙人唐劲草在主题演讲中分析了中国母基金行业的现状和发展趋势，他指出，中国母基金行业规模增速在今年上半年出现了腰斩，行业面临三大现状、存在两大问题，但机遇仍然可期。

以下为唐劲草演讲的主要内容。

上半年母基金行业规模增速腰斩

当前资本市场、投资行业都陷入了一个相对低迷的时期，在这个背景之下，市场对母基金也越来越关注。

根据母基金研究中心统计，截至2019年6月30日，中国母基金全名单共包括323支母基金，总管理规模达23498亿元，相比2018年底增长9.68%，相比去年同期增长15.36%。其中，市场化母基金有74家，总管理规模5163亿元人民币，较2018年底统计的在管规模4504亿元增长13.72%，排除全名单调整的机构，较2018年底统计的在管规模增长11.21%；政府引导基金249支，总管理规模达到18335亿元人民币，相对2018年底统计的在管规模增长8.36%。

从这个数据可以看出，中国母基金行业今年上半年的规模只增长了9.68%，增速几乎腰斩，说明现在中国母基金行业已经进入了深度的调整期。

中国母基金行业三大现状

现状一，政府引导基金募资难持续，投资放缓。

2019年上半年，中国私募股权领域募资难的问题没有得到明显缓解，延续了2018年的情况。在发起速度上有了明显的减慢，募集规模也出现了大规模缩减，相当一部分政府引导基金因为资金无法到位产生了投资放缓甚至停滞的情况。

尤其是在财政资金方面，上半年经济发展受到了来自内外部的各种挑战，消费和投资增速放缓，地方政府维持经济增长的压力陡增。

100指数成员机构政府引导基金总体统计数据

现状二，缺少政府资金参与，S基金（Secondary Fund，专注于私募股权二级市场的基金）短期内难以增长。

首先，投资项目热点变化迅速，估值判断能力要求高。中国私募股权投资热点变化快速，对底层项目的估值进行准确判断。

第二，当前S基金交易不活跃，可获得的尽调时间较短，信息不对称程度高，导致交易难以实现。

第三，中国目前缺乏有公允性的股权市场估值体系，虽然中国股票市场建立已经有二十多年，但对于一级市场商业模式的定价刚刚起步，对于S基金投资人的能力要求很高。

第四，S基金的运作需要GP（普通合伙人，股权投资基金的管理机构或自然人）的配合，在LP（有限合伙人，投资者）层面的份额交割也是对GP的考验，因为S基金交易需要得到GP的信任与支持。

更重要的原因是在当前行业以政府引导基金为主导的情况下，各级地方政府及国有资本对于设立S基金缺少兴趣。政府引导基金主要目标为撬动社会资金实现产业升级转型，而S基金以营利为目的，无法将项目引入落地，与政府引导基金的设立目标不一致。

现状三，资金来源多元化，头部机构向大而全发展。

随着包括券商、国企、GP等机构纷纷进入母基金行业，包含母基金业务的综合性金融机构将会成为市场参与的主体。母基金行业鱼龙混杂的情况也将有所改变，更多的资金将会集中到少数同时具有丰富项目投资经验、较强行业研究能力、退出渠道资源丰富的头部机构中。一些专业化程度低的政府引导基金或市场化母基金将会通过合并或并购的方式逐步退出市场，市场集中度将会不断提高。少数综合性的私募股权投资机构将有可能发展成为专注于一级市场，甚至横跨一二级市场的金融控股集团，提供包括母基金、子基金、FA、上市全流程的投资服务能力。

这算是一个好消息，资金来源的多元化，头部机构向大而全发展，这个会对中国母基金行业总体良性发展会起到一定的促进作用。

母基金行业当前存在的两大重要问题

第一，第三方财富管理机构问题屡现，市场化母基金募资更加困难。

从2018年下半年起，财富管理机构过去粗放式发展、盲目扩张规模、忽视资产管理能力导致的问题，在信用环境恶化的情况下逐步显现。

同时，一二级市场估值倒挂，二级市场表现相对亮眼，对于经济不确定性导致资产配置更加谨慎，这些都令高净值客户对于市场化母基金产品的投资意向降低。

第二个问题，资管新规细则难出台，募资压力不减。

资管新规之下，一大批已经设立的政府引导基金在因为无法再从银行处获得资金支持，难以为继，业务陷入停滞。2019年上半年，人民币私募股权基金募资额相比去年几近腰斩。

面对这些问题，母基金研究中心期待：

第一，希望中央各地方政府能深入落实“国家创十条”的有利政策，为支持创新创业、发挥私募股权投资效用创造更好的政策环境。

第二，对《资管新规》中涉及到的“对创业投资基金、政府出资产业投资基金”的特殊优惠政策尽快制定并落实，减少行业不确定性。

第三，在监管政策方面能够保持稳定性，避免反复波动，同时有条件逐步放宽非实质性条款的监管，防止在经济增速下行的情况下影响市场情绪稳定。

资管新规中如果能通过对创投的豁免政策，对整个中国的创投行业，特别是母基金行业，将会起到非常重要的推动作用。

四大机遇并存

尽管行业面临的困难不少，但唐劲草也指出，中国母基金行业的发展刚刚开始，与美国的母基金行业相比增长空间和机会还是很大很多的，中国母基金行业存在四大机遇。

第一， 降息周期与经济结构改革双重红利。

随着国家层面为了保证经济增长，在货币政策和财政政策方面逐渐放松，保险资管资金进入股权投资领域的渠道被打通，中国私募股权投资行业资金紧张的局面将会逐步缓解，母基金行业市场参与主体将会不断扩充。

国家也将继续支持经济结构调整，鼓励包括生物医药、航空航天、人工智能等高新技术产业的发展。在这一方面，政府引导基金依然具有非常强的实践优势，是财政支持资金带动产业行业发展的最直接有效的途径。

第二，政策环境逐步稳定，利好可期。

作为资源有效分配途径的私募股权投资，将会成为2019年政府支持小微企业融资的重要方式。创新创业类项目作为中小微企业、高新技术产业和能够明显解决就业问题的代表，将在2019年获得更多资金支持，创投类政府引导基金也将在其中发挥更大的作用。

第三，证券市场活跃，科创板打通政府引导基金退出渠道。

2019年7月22日，首批25家科创板企业正式开始交易，其中24家公司背后拥有近150家私募股权基金的支持，涉及PE/VC、国有创投机构、母基金、产业基金等。截至首日收盘，首批25只科创板股票平均涨幅约140%，市盈率约120倍，为深创投、盛景母基金等母基金投资机构带来了非常亮眼的回报。

随着估值的不断调整，科创板这一退出渠道的打通，私募股权投资行业尤其是政府引导基金，也将迎来新的发展机遇，母基金行业更是将开启一个全新的收获期。

第四，银行理财子公司等将为母基金行业提供资金来源。

去年12月，银保监会正式发布实施《商业银行理财子公司管理办法》，推动银行理财回归资管业务本源，培育和壮大机构投资者业务，引导理财资金以合法规范形式支持实体经济，投资金融市场。

银行理财子公司也可以通过与私募股权投资基金管理人合作，从而作为理财投资合作机构的形式参与私募股权投资。从2019年上半年的表现来看，建设银行、中国银行等大型银行集团下属的理财子公司也正在积极布局国内私募股权业务。

虽然中国母基金行业当前处于深度调整期，洗牌不可避免，但中国的投资行业仍然存在很多机会。

对任何一个行业而言，大而强一定是发展的趋势，在市场的自然规律作用之下，一些小且差的企业肯定是会被淘汰的，这也是正常的现象。

（作者系中国母基金联盟秘书长、水木资本创始合伙人）

本文根据作者在第一财经主办的2019陆家嘴股权投资峰会上演讲稿整理，第一财经获授权转载自“陆家嘴杂志”微信公众号