招商银行 永续债「国家发行永续债」

2021年11月25日收市后，招商银行发布公告，称已经获准发行无固定期限资本债券，公告部分原文如下：

招商银行股份有限公司（简称本公司）已收到《中国银保监会关于招商银行发行无固定期限资本债券的批复》（银保监复〔2021〕838 号）和《中国人民银行准予行政许可决定书》（银许准予决字〔2021〕 第 184 号），同意本公司在全国银行间债券市场发行不超过 430 亿元 人民币无固定期限资本债券。

社区里在公告帖下最初发言分成两派，一拨是招行的粉丝都说利好，一拨是喷招行的，在那里阴阳怪气地反问：不是说不融资么？怎么又要发永续债。我个人对这两种言论都持批判的态度。银行发永续债就像汽车保养一样，不做短期之内也能开，做了也不会让你的车飞起来。

其实对于此次永续债真的可说的内容不多，因为上一次招行股东大会上已经披露了未来几年可能会发行最高1500亿永续债的计划。当时，我专门写了一篇长文《关于招商银行1500亿发债计划你应该知道的》，里面对于发债的动机，相关的基础概念都做了详尽的说明。

简单几句话就是招行的发债计划中有700多亿是为了置换一些早年发行，成本较高的资本工具。剩下的计划可能是为了应对之后的发展和监管变化。未来1-2年招行要到期或者可以提前赎回的资本工具如下表1所示：

表1

从表1中可以看到，需要替换的包括次级债，优先股和二级资本债。基本上的利率都在4%以上，特别是2012年发行的15年期次级债利率高达5.2%，而且按照最新的商业银行资本管理办法，次级债已经不能再计入二级资本。所以，这2012年发行的次级债完全是个累赘，必须提前赎回。还好招行董事会已经通过了《关于赎回资本性债券的议案》，公告称：

在满足赎回条件的前提下，该公司在 2022 年 12 月 28 日赎回 2012 年次级债，并办理 2012 年次级债赎回的相关事宜，债券发行本金额为117亿元人民币。

除此之外的优先股和二级资本债都附有提前赎回条款，发行后的第五年招商银行有权全额赎回。所以，现在的问题就是招行此次发行永续债的利率是否可以低于之前发行的这些资本工具。

我们可以用2020年招行发行永续债的案例作为基础猜测后期永续债的发行利率。2020年7月9日招行发布公告：该行近日在全国银行间债券市场发行了“2020年招商银行股份有限公司第一期无固定期限资本债券”。该期债券于7月7日簿记建档，并于7月9日完成发行，发行规模为500亿元，前5年票面利率为3.95%，每5年调整一次，在第5年及之后的每个付息日发行人有条件赎回权。

在上一次招行发行永续债的利率体系由2部分组成分别为基准利率和固定利差两部分。其中基准利率是5年期国债收益率。每一次调整利率的时候用固定利差 调整前5个交易日的5年期国债平均收益率。以招行2020年7月9日发行的永续债为例，招行发行的时候国债利率为2.59%，所以固定利差为1.36%。

此次招行发行永续债大概率也是采用相同的利率体系。那么我们可以从5年期国债收益率和固定利差两个方向进行预测。根据近期的5年期国债走势看，基本在2.66%以上，浮动期间在2.66%~2.86%之间。

对于固定利差考虑到招商银行近期的刚刚被三大评级机构上调了评级但是招行的固定利差也很难超越四大行中的建设银行。所以，大概率招行的固定利差在1.2%~1.3%之间。所以，最终招行此次永续债的发行利率空间在3.86%~4.16%之间，中间值是4.01%。当然，如果后期央行开始放水那么最终的利率会比预测值要低。

即使是4.01%的预测利率也会低于当前所有的永续债和优先股。通过发行低成本的永续债替换高成本的资本工具每年可以节省利息支出约3亿元。