美债收益率上升对股市的影响「美债危机对a股影响」

主持人：大家好，又来到本周的程大爷论市节目时间了。首先请出我们的老朋友程大爷。程大爷，你好！

程大爷：主持人好！听众朋友周末好！

主持人：清明假期之后这几日A股不断反复震荡，也可以看到一些明显的板块切换迹象。美股也受到美联储加息、美债收益率飙升的影响。今天我们来探讨下美债收益率飙升会对股市带来哪些影响。围绕这个主题，我们总结了几个方面的问题来跟您一起来沟通一下。

美债收益率飙升，中美利差收窄，会对A股有哪些影响？

主持人：第一个问题。美联储的鹰派言论不断发酵，美债收益率也出现了飙升。中美利差收窄，处在罕见低位，会在哪些方面有影响呢？程大爷：最近美联储言论越来越鹰派。在美联储决定加息之前很长的一段时间，美联储主席鲍威尔一直都认为美国的通胀是一个暂时的现象，而且很快就会结束。我曾经说过，大家要注意鲍威尔这个人，他曾经也有过类似的经历，那就是从一个鸽派一旦转成鹰派以后，就比大家想象中的还要鹰派。

周三美联储公布的3月份议息会议纪要披露，3月16号的加息会议就准备加息50个基点，因为出现了俄乌冲突，就让美联储的手稍微松了一下，没那么狠，只加息了25个基点。但是在3月份的议息会议里又表达了一个观点，就是未来可能需要多次加息，甚至有可能在5月份就要加50个基点。这个信息传递给市场心理震慑力还是蛮强的。

美联储3月16号的加息靴子落地之后，美股是持续反弹的，反弹幅度非常之大，几乎连续上涨了十几个交易日。但是在周三美联储公布了议息会议纪要之后，美股开始了下跌，特别科技股比较集中的纳斯达克交易所，一些前期涨幅比较大的科技股出现了剧烈的调整。

需要提醒大家的是，美联储加息的累积效应极有可能对美股的未来构成非常大的冲击。特别是，这一次联邦基金的期货市场反映出的是超预期的表现。期货是交易未来的，从期货市场的这种预期来看的话，美国今年可能至少要加6次息，而且加息的幅度会超过200个基点。这是1994年以来美联储最迅速的紧缩步伐，这是一个非常重要的信息。另外还有一点非常重要的信息，周三公布的纪要表述“每月缩减950亿美元资产上限可能是合适的”。这什么意思？这就是我们之前说的，有可能会在5月甚至6月就缩表了。所以现在目前市场反映的就是这么一种预期。这就是为什么美债收益率飙升的原因。

十年期的美债从2%急剧飙升，到了周三的时候最高已经触及到了2.659%。强势站稳了2.6%的大关。另外美国的长端和短端的美债收益率已经开始出现倒挂了，也就是说，短端债券收益率要高于长端债券收益率。这是一个重要的警示指标，这预示着美国的经济有可能会出现衰退。

我们去年就谈到了美国的一位资深经济学家萨默斯，他也是美国的前财长。萨默斯曾经就说过这么一番话，美国的通胀严重的程度，有可能要以美国的经济出现一次衰退为代价才能压得下来。现在看来，萨默斯的预测或者担忧不幸言中了。

美债收益率的飙升造成了什么样的后果呢？中美利差的缩小，而且已经缩小到了20个bp的程度了。这是一个罕见的低位。这其实也是引起最近资本市场担忧的一个非常重要的指标。

我认为美债收益率的飙升不仅仅只会影响美国股市走势，它可能会影响全球资本流向的变化，导致全球货币政策收放的博弈变得更加复杂，还有人民币汇率的走势可能会受到扰动。也就是说，这对金融市场、对美股、对汇率、对债券市场、对跨境资本流动都将会产生巨大的影响。对于这个指标，现在还需要进一步的密切观察。

中美利差缩小，会影响中国资产的吸引力么？会导致外资加速流出么？

主持人：假如中美利差出现倒挂，会影响中国资产对外资的吸引力吗？ 市场担心的外资加速流出的情况会不会出现呢？

程大爷：中美利差缩小到20个bp的罕见低位。很多经济学家也预测，美联储会进一步加息，而国内的货币政策不仅不会收紧，还有可能会进一步走向宽松的趋势，因为经济周期和通胀周期的不同，导致了中美货币政策目前出现了背道而驰，或者可以说是渐行渐远的一个背离走势。

在中美利差缩小的情况之下，我觉得至少从心理层面上，投资者对于外资流出的忧虑是在上升的。在债券市场上这个现象已经出现了。

2020年到2021年中美利差是在140到160bp，换句话说，中国的十年期国债利率比美国的十年期国债比例平均要高了140到160bp。这导致2020年和2021年这2年境外投资者大幅增值人民币债券，其中2020年外资全年加仓人民币债券的规模超过了1万亿。这是过往中美利差比较大的时候的状况——人民币债券对境外的资金的吸引力是空前强烈的。

今年2月开始，国内债券市场的外资是流出的。数据表明，2月份外资增持中国债券的规模实际上是减少的，比1月份减少了803亿。这个减少的规模是2015年以来最大的降幅。这说明，随着中美利差的缩小，至少在债券市场上已经观察到资金流出的迹象。

那股市的资金流向是怎样的呢？我们主要观察北上资金的流入和流出。3月以来差不多有连续7-8天的时间北向资金都是净流出，特别是3月7号那一周就净流出了大概660亿。只是在政策稳定市场的那两天才出现了一定程度的外资净进入。清明节以后回来这三天时间，北向资金的净流出还是比较明显的，清明节节后第1个交易日（周三）北向资金就净流出了53亿，周四流出了6个亿，周五也在流出了6个亿。看起来北向资金流出的净流动速度是放缓的，但中美利差的缩小，至少在心理层面，对目前中国股市、债券的吸引力确实构成了一些干扰。

是不是就此能够说明人民币资产的吸引力会大幅下降，或者趋势性下降呢？我觉得也不一定。由于美元指数上升，周五的时候美元指数已经达到了99.80，一度突破了100大关口。按理说，如果中美利差在缩小，而美元指数又在飙升的情况下，与之对应的合理的汇率变动现象就是人民币汇率的贬值。人民币汇率在3月中下旬的时候，确确实实出现了一波比较快速的，但是持续的时间又比较短的一波贬值，大概从6.29贬值到了6.39的样子。但是最近人民币汇率其实已经回稳了，周五的时候已经回稳到6.365，而且这个水平仍然是保持了三年半以来的高位，也就说人民币并没有出现大家所想象中的贬值的趋势。

这是什么原因呢？一方面，目前地缘冲突强化了人民币作为国际储备货币，或者未来的硬通货的地位。从数据上来看，人民币作为官方的储备货币的地位实际上是不断的巩固的。国际货币基金组织最新的数据显示，2021年第4季度人民币在官方的外汇储备货币构成中的占比是在不断的上升的。2021年3季度的时候，人民币在国际主流储备货币中占比只有2.66%，到了4季度就上升到了2.79%，位居全球的第5位，这也是国际货币基金组织自2016年开始公布人民币储备货币资产以来的最高水平。这是2021年4季度的数据，我猜测2022年1季度的数据应该会进一步上升，这也导致了人民币汇率没有出现跟随美元指数上升而趋势性的贬值情形。

人民币资产吸引力不会出现大幅下降的另一个因素，就是中美利差并不是导致人民币汇率的决定性因素。目前国际收支中的经常项目和非储备性质的金融账户是观察汇率变动的关键因素。现在经常项目或直接投资的项目的顺差规模仍然较大，由于人民币在对外贸易的过程里的顺差保持了较高的水准，境内的美元的流动性其实是比较充足的，因此资本流出的规模其实也在可控范围之内。

所以人民币资产，包括以人民币标价的A股中优质标的，对外资的吸引力不会大幅下降，主要还是在心理层面的扰动。

国务院释放信号适时运用多种货币政策，降息降准就要来了吗？

主持人：第三个问题。近期保增长成为当前社会经济发展中的宏大主题。近日国务院也释放信号，要适时运用货币政策工具。市场人市场人士预期的降息降准就要来了吗？

程大爷：这是大家最近谈论的比较多的一个话题。我觉得，站在货币当局的角度目前其实是非常艰难的时刻，可以说是左右为难。美联储的鹰派立场不断加强，美国的加息缩表的势头看起来是不断的提速的，中美债券收益率收窄，这个趋势发展下去，未来中美利差有可能会出现倒挂。在这种情况下，如果我们的货币当局进一步的放松货币，比如降息啊降准，有可能会加速中美利差倒挂的进程。不管怎么说，中美利差的倒挂也可能是未来不可避免的一个现象。但它的影响不至于像我们想象的那么大。中美货币政策的内外的平衡问题，仍然是货币当局肯定要兼顾的一个考量因素。在这种情况下，如果中美利出现倒挂的时间和幅度比较大的情况下，对外资的流出仍然会产生一些诱导作用。

我认为，国常会释放的这个信号——适时运用货币政策工具保增长，为经济增长的各项政策的落地保驾护航——不一定完全就传递出降准降息的暗示。不排除说麻辣粉（MLF，中期借贷便利）降低5个bp，或者引导LPR下降个5到10个bp这类情况。这种微调我觉得有可能会出现，因为它表达的是一个态度，是一种姿态或者一种心理暗示。这些微调能不能够称之为降息还难说，因为一般来说降息是至少25个bp，但货币政策的边际放松的空间还是存在的。

关于降准这个问题，央行一位副行长曾经也表示过，目前的存款准备金水平已经比较低了，但仍然还有一定下调的空间。所以我觉得未来如果出现货币政策工具运用的话，降准的可能性应该比较比降息要大一点。降息方面，麻辣粉的微调要比全面降息的可能性要大一些。

不管怎么说，我认为货币政策目前的运用的难度由于中美利差的缩窄、美联储加息与缩表步伐的不断上升而会变得越来越大。我们对未来股市的走势预判不能对降息降准的预期而抱有太大的希望。市场的走势还是取决于目前的经济的基本面、股市自身的运行规律（市场底与政策底的时间差）和周期、投资者对当前市场估值水平的认可程度。不要把太多的猜测放在降息降准上。

《金融稳定法》草案面世，对市场有哪些意义呢？

主持人：第四个问题。央行官宣《金融稳定法》草案面世，为重大风险处置设置保障基金，对市场稳定有哪些意义呢？

程大爷：首先我认为这对投资者信心的维稳上的意义非常重大。 这个消息出来之后，财经媒体也在不断的转载，投资者的议论也比较热烈。这么多年以来，中国的金融市场，特别是股市的波动确确实实是非常剧烈的。我们也感受到了这种过山车般的市场波动。这些年来也出现了很多次金融市场违法违规的黑天鹅事件，投资者在这类事件中遭遇的损失比较大。

国务院金融稳定发展委员会成立，在市场出现其自身机制无法自动出清的风险的时候，这只有形之手及时介入，依然是维持金融市场稳定的非常重要的力量。

2008年次贷危机时美国也出现了同样的问题。前美联储主席本·伯南克写了一本书《行动的勇气》，里面也谈到了当时要不要有形之手来干预这么大的危机的考量。当时的争论会比较大，萨默斯这样的新古典经济学派主张政府不要去干预市场，让市场自身出清（解决问题），但是伯南克在跟小布什沟通之后最终还是决定采取行动，进行直接干预。这说明由政府层面成立金融稳定机构，设立金融稳定的保障基金，对于维持金融市场的稳定，不管是在华尔街还是在发展中国家都是有先例的，而且是经常用到的手段。

中国设立了金融稳定保障基金，推出了《金融稳定法》草案，对于今后金融市场的稳定，特别是股市的稳定，对投资者信心的保护和增强都是有利的。在市场出现不能依靠其自身的力量来纠偏的时候，为有形之手的及时介入提供了法律依据，也提供了资金方面的支持，是有利于股市的稳定的。

云南发改委发文取消优惠电价政策和措施，隆基股份下跌拖累新能源板块，市场为何如此敏感？

主持人：第五个问题。云南发改委一纸“取消公司在云南省享有的优惠电价政策和措施”的文件，导致隆基股份生产成本大幅增加，股价下跌。新能源板块整体的走势也是受到一定程度的拖累。为什么市场会对这个新闻如此敏感呢？

程大爷：这是一个很好的问题。因为本来这只是关于隆基股份一个公司的问题，但是整个新能源板块却都有反应。有很多卖方分析师分析，取消优惠电价政策对隆基股份来说，成本的增加并没有想象的那么大，也就是说对它的业绩影响其实是比较小的。但是消息出来之后，隆基股份的股价一下子就跌了5.5%，第二天虽然有所反弹，但周五再次下跌，3个交易日就是2天都在下跌。这个消息出来之后，当天新能源板块的走势是比较弱的，可以说市场有一些不好的或者偏负面的联想。

什么联想呢？虽然这个只是针对隆基股份一家公司行为，但是大家可能会想这么多年以来，地方政府也好，中央部门也好，为了扶持新能源和新能源车的发展推出了很多优惠政策。很多新能源产业公司的业绩里长期以来都是包含了很大一块政府补贴的因素的。随着新能源产业从幼稚期进入到成熟期，再到目前的高速扩张期，政府对之前一些优惠政策，包括一些补贴的取消，应该是在情理之中的事情。

就像新能源车补贴退坡，到了明年新能源车可能就没有补贴了。这类事情对新能源板块来说，意味未来行业会走向成熟，可能会进入到产能扩张之后产能过剩或者甚至要打价格战的阶段。那么政府在这个时候及时取消一些相关优惠政策，其实对行业的理性发展是有利的。当然，这对于当时过度依赖政府补贴、优惠政策的上市公司来说是一定的利空，因为这可能会影响成本，也可能因为补贴取消导致利润的减少，所以对整个行业来说还是会有一些偏负面的联想。

类似互联网行业，最初的互联网 作为一种新业态，那个时候对于电商的发展推出了很多优惠政策，比如说税收方面减免，还有包容式监管。但当互联网行业发展到成熟的时候，电商平台已经形成垄断，对整个经济生态产生了很多负面影响的时候，反垄断开始出现了，对新业态新商业模式下税收方面的一些清理也开始出现了。这和新能源车和光伏板块目前所遇到的处这种优惠和补贴取消局面是大同小异的。

对新能源行业来说，长远发展是不能依靠这些过多的补贴和优惠政策的。这标志行业着走向成熟，大家要凭本事吃饭，而不要只凭优惠政策和补贴吃饭。

主持人：今天节目时间也差不多了。很感谢程大爷在周末跟我们一起就市场的未来的方向进行了深入浅出的探讨。谢谢你，程大爷！我们下周节目时间再见！

程大爷：好的，再见！

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