营收下滑净利润增长 农夫山泉真的"有点甜"?丨解财报

助力钟睒睒一度成为亚洲首富的农夫山泉，发布了上市后的首份年报。

财报显示，2020年农夫山泉实现净利润52.77亿元，同比增长6.6%。但2020年营业收入为228.77亿元，相较2019年下降4.8%，其中，包装水、茶饮料、功能饮料、果汁饮料的收入都出现了下滑。值得注意的是，农夫山泉自2017年以来首次出现营收降速，据其招股书显示，2017年至2019年，农夫山泉的营收增速达到17.%和17.3%。

截至3月30日，农夫山泉报39.55港元，总市值4448亿港元，其创始人钟睒睒在福布斯实时富豪榜上以622亿美元的身价，排名第18位。

那么，被称为“水中茅台”的农夫山泉怎么了？

虽然多种饮料收入下滑，但利润率创近年新高

对于营收下滑，农夫山泉方面指出，2020年上半年新冠疫情及2020年7月中国多个省份由暴雨引发的水灾，影响到其部分零售网点的产品运输和产品销售，也使得部分零售网点暂时关闭。

根据中国饮料工业协会数据，全国饮料行业总产值在去年同比下降8%，其中，包装饮用水产量下降10%。相较之下，在整个饮料行业中，农夫山泉受到的冲击相对较小。

益研究高级研究员林一鸣对第一财经表示，受疫情影响，消费者出行次数、即饮需求有所抑制。这种影响属于短期的基本面冲击，且影响辐射范围是全行业的，并不能够因此判断农夫的长期基本面出现了恶化。另外从毛利率来看，农夫山泉的毛利率连续三年增长，在2020年上半年达到59.86%，到年底虽略有下滑但也维持在59.05%。而茶饮料两位大哥，康师傅、统一的毛利率还在30%的范围挣扎，这意味着，同样卖出一瓶水，农夫山泉能赚的毛利润是康师傅的两倍。

林一鸣进一步指出，众所周知，农夫山泉的业务以“水”为主。2020年全年，公司从大自然中“搬水”的营收占比达到61.05%。加权后农夫山泉近60%的毛利率正是靠着水和茶的贡献，其中最赚钱的包装饮用水毛利率已稳定在65%左右，占了大头。从行业成长性来看，根据Frost&Sulliavan预测，2020年，中国包装水市场规模约2134亿元，预计未来5年行业销售额有望维持12%的年均复合增长，增长动力来源于消费主流价格带的升级，零售价较高的天然水和天然矿泉水会获得更快的增长。而农夫山泉的包装饮用水在高端细分赛道上均有产品布局，因此可以预期农夫的包装饮用水增长会快于行业的增长。此外，除了包装饮用水，农夫山泉在茶饮料等多品类均有较大提升空间。当前，整个软饮料行业仍然较为分散，2019年CR5为30%。农夫在包装水的市占率为20%，在茶饮料、功能饮料、果汁饮料赛道分别为7.9%、7.3%、3.8%，各个品类均有较大的提升空间。

股价已由高位回落43%，是时候“上车”了吗？

随着农夫山泉去年9月在港上市后股价一路攀升，其创始人钟睒睒曾一度成为亚洲首富。

截至2021年3月30日，农夫山泉报39.55港元，较高位68.75港元，已回落了42.47%，钟睒睒在福布斯实时富豪榜上的排名也由第6位下滑至了第18位。

林一鸣表示，农夫山泉上市以来关注度颇高，滚动市盈率一度被炒至接近140倍，在食品饮料板块里非常少见。市场对农夫山泉如此追捧原因是，从其财务指标可以验证公司持续强化的竞争优势。具备护城河的公司往往从长周期看拥有更高且稳定的ROE（净资产收益率），茅台、双汇、伊利周转效率行业领先，而农夫、海天及飞鹤则盈利与效率兼具，由此均实现高达25%以上的ROE水平。回归到投资上，好的公司仍然需要一个好的价格买入，虽然农夫山泉的稀缺性和成长性兼备，但当前滚动市盈率已达到77X，建议投资者耐心等待更好的买入时机。

国金证券指出，考虑行业竞争格局及潜在费用投放加剧，将2021-2022年的归母净利润分别下调8.8%、9.4%，预计公司2021-2023年归母净利润分别为58.31、68.39、80.13亿元，分别同比增加10.5%、17.3%、17.2%，EPS分别为0.52/0.61/0.71元，对应PE分别为66/57/48X。

此外，麦格理将农夫山泉评级下调至落后大盘，将目标价由27港元升至29.8港元；交银国际将农夫山泉目标价由58港元下调至46港元，维持中性评级；富瑞将农夫山泉评级由逊于大市上调至持有，将目标价由45.1港元下调至37港元。