全球市场利率缓步抬升 短期影响有限

春节前后，全球各大类资产继续演绎在风险偏好提升背景下的行情。其中，大宗商品、股票等风险资产的价格纷纷创出阶段性甚至历史性高点。与此同时，有代表性的10年期美国国债收益率升破1.3%，带动主要经济体国债收益率明显走高。面对全球范围内无风险利率加快上行的情况，投资者需警惕股票等资产的估值所受到的影响。当前，金融市场交易的逻辑主线已从流动性向好转为经济修复，中短期内利率上行风险有限，预计资产估值所受到的影响可控，但市场风格可能生变。

资产估值与无风险利率一般呈反向变化。此前，在流动性逻辑主导市场交易的阶段，无风险利率快速下行在资产估值扩张过程中起到重要作用。随着全球市场利率步入上行通道，市场人士担心这种情况可能挤压股票等资产的估值。

从中长期看，这种现象的确应引起重视。在海外新冠肺炎疫情逐渐趋缓的背景下，全球经济复苏有望走上同频共振的良性轨道，前期海外超宽松货币政策将适时退出，主要经济体市场利率上行的风险不断积累。当前，全球主要经济体市场利率已从前期低点出现不同程度的上升，虽然总体上仍处于较低水平，但潜在上升空间值得关注。

在中短期内，全球主要经济体市场利率的上行风险相对有限。近期，海外主要经济体市场利率较快上行的主要原因是通胀预期的变化。这主要体现在两方面：一是美国国债收益率曲线呈陡峭化上行态势，但中短期利率变化不大，是典型的通胀预期驱动形态；二是美国通胀指数国债（TIPS）收益率基本保持稳定，表明债券利率上行主要受通胀预期影响，而不是实际利率上行所致。事实上，海外主要经济体货币政策并未转向。近日，两年期美国国债收益率保持平稳，表明市场对美联储货币政策的预期未出现明显变化，市场通胀预期的变化并未引起货币政策预期的收紧。鉴于上行压力已有所释放、基本面变化还有待验证，近期海外主要经济体市场利率快速上行势头难以持续。

就国内市场而言，由于我国经济恢复进程更早启动，市场利率拐点也更早探明。无论是短期的银行间市场存款类机构7天期债券回购利率（DR007），还是长期的10年期国债收益率，均于2020年4月创出阶段性低点，此后便转而上行，对经济形势及政策预期的变化反映得比较充分。在货币政策强调“稳”字当头的当下，国内市场利率上行势头已有所放缓。

此外，利率不是影响资产估值的唯一因素。当前，金融市场交易的逻辑主线已从流动性向好转为经济修复，风险偏好较高。基本面因素和风险偏好在市场运行中扮演着更重要角色。海外市场通胀预期上升，本质上是经济乐观预期升温的反映。股票等风险资产2021年可能面临经济改善与利率上行共存的局面，波动性可能加大。但在全球通胀压力显性化、主要央行货币政策收紧前，利率上行风险不大，在与盈利改善的影响对冲后，短期内对资产估值的影响总体可控。高估值板块若得不到盈利改善的支撑，承受的压力会大些，市场风格也可能会有所变化。