上海机场连续跌停背后：疫情下免税市场格局变天|姗言两语

今天上午开盘，上海机场（600009.SH）再次封在了跌停板上，此前一天，这只曾经被资本市场很看好的股票，因为罕见的跌停登上了热搜。

连续两天的跌停，与上海机场在上周五发布的两则公告有关。

一则是2020年度的业绩预告，上海机场预计2020年全年亏损12.1-12.9亿元，而在2019年则是盈利50.3亿元。

另一则公告则是上海机场与日上免税行（上海）就免税店项目经营权签署的《补充协议》，对日上上海在浦东机场经营免税店所需向公司支付的费用等（租金）相关条款进行了修订。

这一协议的修订，将对上海机场未来的营收产生重要影响，可以说也是造成连续两天跌停的更重要原因。

往年的保底高租金不再

2018年9月，上海机场曾与中免公司旗下的日上上海签署一份全新的免税店经营权转让合同，约定在2019-2025年，日上上海需要把每月42.5%的销售额作为租金交给机场，或者每月向机场支付保底销售提成，两者取其高。

如果把上述保底销售额提成的方式换成大白话解释，就是你在浦东机场的免税店里买了1000块的化妆水，有425块其实是归浦东机场的。

当时，浦东机场预计7年内至少可获得410亿元的收入。其中2020年为41.58亿元，之后的五年更是逐年增加。

如果是取保底销售提成的方式，用410亿元除以7年，再除以浦东机场免税店总面积1.69万平方米，相当于浦东机场每年收取日上上海免税店的平均“租金”，高达34.6万元/平方米。

最近几年，来自免税销售等非航业务的收入，是上海机场净利润持续增长的一个重要原因，而非航空性收入增长的一个重要推动力，正是《上海浦东国际机场免税店项目经营权转让合同》的实施。

查看上海机场的2019年报可以发现，其非航空收入的绝对值（68.61亿元）和增幅（28.39%），远高于航空性收入（40.84亿元，同比增长2.88%），其中非航空性收入中的商业餐饮收入（54.63亿元，主要是商业租金等），已经占到了总收入的半壁江山。

因此，去年这个时候我们就曾报道，即使浦东机场2020年的主要业务量出现负增长，如果按照此前与日上签署的协议，日上免税店仍要在2020年给上海机场缴纳至少41.58亿元的“保底销售提成”，上海机场2020年的业绩受到疫情的影响，也将远小于其他机场。

然而，疫情的暴发，让这一份2018年签订的协议并没能在2020年顺利实施，从2020年3月起，上海机场与日上，开始按照《补充协议》的全新结算方式履行合同，根据新的协议，上海机场2020年收到的免税店租金从原本预计的41.58亿元瞬间下降到了11.56亿元。

补充协议意味着，日上上海要交给浦东机场的租金，将从保底固定的，变为与浦东机场国际及港澳台地区航线的客流紧密相关-------国际客流少了、免税店营收少，上海机场就拿分成，但当国际客流多了、免税店营收多了，上海机场却只能拿有上限的保底。

根据招商证券的测算，预计2021-2025年浦东机场的国际客流分别为1348/3466/4159/4575/4895万人次，其中2021-2022年分别为2019年的35%/90%，至2023年可超过疫情前水平。据此可计算2021-2025年免税租金收入分别为21.9/38.8/43.9/56.6/62.9亿元，较原有合同的保底额度分别下滑52.0%/38.4%/36.0%/24.2%/22.8%。

上海机场定价权逆转背后

显然，相比于保底与分成二者取高的结算模式，新的补充协议明显上海机场的话语权降低了不少，这从中国中免（601888.SH）连续两天的上涨也可见一斑。

而上海机场从此前的强势到现在的“认怂”，背后的原因并不仅仅是疫情带来的客流量减少，还有对越来越多分食“免税”蛋糕的竞争者的焦虑和应对。

竞争者首先来自中免公司自身在加速布局的线上免税销售业务。

早在2020年5月疫情初期时，浦东机场日上免税店就推出了“会员优选券”，购买后可以获得日上的网购资格，不用护照、不用去机场就能买买买。“会员优选券”可在浦发银行APP或携程APP购买，购买并绑定手机号后可在日上APP进行购物。

可以说，疫情带来的线下免税销售的减少，加速了日上在APP等线上业务的布局，同时也意味着减少了对机场等线下免税销售渠道的依赖。

知情人士对记者透露，目前中免公司负责布局线上销售的平台公司已经完成工商注册，会对包括日上APP，日上直邮，海南补购，中免跨境通等在内的中免所有线上资源进行整合，进一步加速自身线上销售渠道的布局。

另一批竞争来自获得免税牌照的新进入者们。

近年来，包括王府井，海旅投，海发控，中服免，深免等陆续获得免税牌照的消息，每次都可以让相关上市公司来一波涨停，他们不仅是传统的免税大佬中免公司的竞争对手，新进入者们在不同渠道的免税销售布局，也同样影响着上海机场的免税销售规模。

比如海南就借助自贸港政策的东风，在2020年新增了3家免税店，2021年开年又新增2家。

“免税销售规模与免税品的价格密切相关，消费者会根据价格选择对自己最有利的销售渠道，”上海机场一位内部人士对记者指出，“免税市场的竞争格局在变化，机场的定价权在下降，不如将眼光放长远，降低身段修改眼前的协议，与日上共同让利给消费者，做大免税销售额，在未来新的招标中占据更多的话语权。”

浙商证券的最新研报也指出，一直以来，上海机场的重要目标都是做大机场免税销售额，因为最质朴的商业逻辑就是，只有把盘子做大，才能实现共赢。为鼓励在机场免税店销售，上海机场相当于在疫情结束后的2年左右，只收取固定租金，而对于中免而言，未来在上海机场的边际销售成本几乎为0，因此利于销售规模向机场倾斜。“下一轮招标或将在2025年开启，若那时疫情结束，客流恢复正常，留给机场定制招标规则的余地很大，我们认为大概率仍然按照保底提成的方式进行，重新释放免税收入弹性。”