大咖录丨今年赚钱难度增加 他建议投资者轻个股重指数

雷 俊 长城基金 量化与指数投资部总经理

北京大学信息与计算科学学士 信号与信息处理硕士

曾就职于南方基金管理有限公司，2017年进入长城基金管理有限公司

现任量化与指数投资部基金经理兼部门总经理

【记者 蒋汉昆 摄像 曹志军 剪辑 李梓晗】

A股仍处在增量行情中

第一财经 蒋汉昆：本期《资本有道》邀请的嘉宾是长城基金量化与指数投资部总经理雷俊先生。第一个问题，近期市场上有一些关于机构抱团话题的讨论，有观点认为机构抱团有可能出现了松动的迹象，您怎么看？

长城基金 雷俊：其实我个人觉得抱团是一个过程，也是结果。正常一个优秀的公司，在很好的经营业绩出来之后会推动股价上涨，在这个过程中必然会吸引很多的资金去关注它，这就形成了所谓抱团局面的出现。但是从现在我们观测的一些基本情况来看，A股还没有到所谓内卷的时刻，更多的是增量行情。我们看去年其实是基金大幅跑赢股民，然后去年公募基金的新发量非常大，到今年年初这种现象仍在持续。从元旦节之后，我们也看到很多爆款在频频出现，这意味着其实整个 A股依然是增量的资金市场。这种情况下对一些优秀公司去价值挖掘，在这些区域可能会发现一些新的投资机会，意味着投资优秀公司的价值洼地被不断填平，这是我觉得可能会出现的情况。

短期内机构大规模调仓换股概率不高

今年选股难度会变大

第一财经 蒋汉昆：你刚才也提到有可能会往有价值洼地的地方去转移，在您看来当前机构报团的部分板块是否处于估值较高的位置？另外假如机构普遍去调仓换股，可能会往哪个“洼地”转移呢？

长城基金 雷俊：首先我们讲价值挖掘和转移，前提是处于内部博弈的市场，就有可能会去卖掉一个板块，再转移到另外一个板块。我刚才也提到这是增量市场，那么增量市场就意味着增量资金可能会去投一些新的，它觉得更好的投资机会，而不是完全是抛弃原来的。虽然这次我们看到有些局部的声音说有些泡沫化，但这次其实跟过去像2015年这种牛市是不一样的。那么我们更多的概念，更多所谓业绩的炒作，其实是实打实的。另外一个就是这种集中持股换仓板块的迁移，需要有一些标志性的事件去引导，比如说有一个板块大家形成了好的一致预期，能够走出非常强势的行情，这个时候可能会有一波资金去调仓，然后一波去跟进，慢慢形成一致预期，才能会出现这种情况。但是现在来看，像比较传统的一些类金融、地产等，很多时候是出现脉冲式的行情，大家还没有形成一致预期，反倒是我们原来的比较好的这种赛道，像TMT、新能源、医药等，有资金持续的去关注它，跌下来就有人买，那么这个里面的机会也非常多。所以我觉得短期内这种集中大规模的调仓换股是比较困难的。另外就是我们横向去拿A股跟全球市场比，它的相对估值还是比较便宜的。如果把A股看成一个整体市场，这就意味着我们去分析过去A股每次发生大调整的时候，一般就没有价值洼地了，哪怕是最便宜的金融、地产等也都是相当贵的。现在金融地产是搭台，然后很多的科技股在唱戏的情况，这个时候我们去回溯历史，也难以发现有突然全面的崩盘的情况。再加上像很多好的赛道，它持续的有结构性轮动的机会出现，只是说它的频度在加速，这个里面还是有一些局部赚钱效应的。所以大概率我觉得选股难度会放大很多，但实际上还是会聚焦到这些大的头部指数上面。

个人投资者应当重指数 轻个股

指数也在优化 未来想战胜头部指数会更难

第一财经 蒋汉昆：刚才也提到说今年选股难度会比去年要高很多，您会建议投资者在2021年做怎样策略上的操作呢？另外您如何看待2021年整个创业板指数的表现空间？

长城基金 雷俊：我们在去年年初，2020年年初，我们一直在给投资者推荐像创业板这种科技股的投资机会。那么在今年这个时点，我觉得其实相对于2019年和2020年，我们可能会需要适度的放低预期，因为我们知道过去两年A股走出了一个非常长周期的牛市行情，而这个幅度也不低。

我觉得放低的原因主要有两个方面，一个是前期的一些估值可能需要消化，这是一方面。

另外在这个过程中，我们发现疫情后期的影响还在发酵，因为我们经济还在修复的过程中。但是从整个全年来看，我个人是比较偏乐观的。作为个人投资者，应该去重视指数，而轻个股。怎么理解呢？就是说在2019年和2020年股票有很多的投资机会，经过这两年的估值修复，进一步地拔估值，然后还有业绩增长的体现后，这种机会在大量的减少。整个来看，可能大家对于指数，已经形成了一个相对比较优化的配置。

举个例子，比如说在2019年年初和2020年年初的时候，银行股的占比在沪深300中是非常高的，可能有16、17个点，但是现在它只有12个点左右。那么这就意味着我们的指数在过去的行业中也发生了结构性的变化，它也通过这样一种市场化的机制，实现它的资源的优化配置。这样你会发现要战胜它会越来越困难。我们更多的看到头部公司跑得更好，就形成一个结果，就是指数跑的更好。所以慢慢你会发现，中国的市场会跟全球接轨，大家要想去战胜头部指数，像战胜创业板、沪深300会愈加的困难。所以我觉得如果风险偏好比较强的话，仍然是推荐创业板的核心配置，因为这个确实代表了未来中国，10年甚至20年以上的发展方向。

机构定价权提升 关注代表中国新经济方向的投资组合

第一财经 蒋汉昆：从您投资的角度来看，今年否会进行一些调仓的举动？今年主要的投资思路是什么？

长城基金 雷俊：刚才在提到全年的行情展望的时候，就提到大家去轻个股重指数，那么重指数更多强调的是这种宽基的头部指数，我们也是沿着这个思路来做的。A股其实从2017年开始，非常明显的一个现象，就是机构的定价权在不断的提升，尤其是这几年基民远远跑赢股民，然后机构募集的资金量在放大，同时外资也在提升它的话语权。在这个过程中，我们发现其实过去两年很多的局部板块形成了这样一种机会，但这种机会所带来的投资波动是巨大的。这个里面我们其实做过很多的测算，你去不断的博弈这种板块行情，到头来你可能还不如再去配置一篮子未来能够代表中国新经济、新科技方向的组合，可能比你去不断倒腾要更好。实际上我们在做的过程中，也发现比起板块来看，我们的风格会更加的有延续性。也就是从2017年开始的四年多，这种所谓的高盈利质量、高动量的风格在延续。其实我们看海外市场，像美股所具有的特性，就是典型的机构投资的特征。所以我们更愿意把这种因子的理解和投资去灌输到我们的产品中。我觉得这两个因素会是决定未来一段时间A股主要的一个方向。

新能源是未来5-10年最好的赛道之一

第一财经 蒋汉昆：在您看来，像电动车、新能源板块这种量价齐升的现象能否长期持续？如何看待它们当前的估值水平。

长城基金 雷俊：其实电新这个板块来说，机构和个人投资者的一致性预期特别强。我们从全球这个行业的比较优势来看，电动车和新能源这个板块是中国在新科技领域最具有比较优势的细分赛道。在这样子大的环境下，我们提出了碳中和，包括美国新上任的总统拜登也提出了要做新能源，这其实是一个全球资本聚焦的主要方向。在这个过程中我们发现，这种赛道的确定性就出来了。相比于个股来讲，从全球环境的改善，从能源的变革上都是个大的方向，所以它的确定性非常强。全球现在是一个非常低利率的环境，欧元也是负利率，日本也很低，美国也很低，现在国内其实也相对来说不高。在这样货币极度宽松的大背景下，我们对于成长赋予的权重会更大，所以更多投资者愿意在确定性的赛道上做投资。我觉得只要赛道上没有明显负向的声音在干扰，或者说相关的公司没有突然业绩的调整和中断，大概率这依然是未来5到10年最看好的投资赛道之一。

【小标题】高成长背景下 应该接受高估值

第一财经 蒋汉昆：这个方向肯定是大家都会看好的。但短期来说您是否对它们的估值有过怀疑？

长城基金 雷俊：估值的怀疑我觉得可以分成两部分。第一，我们去看它的业绩确定性到底有多高，能否用未来的预期去消化掉估值，这是一个方面，因为我刚才也提到现在的泡沫跟2015年是不一样的，现在是属于硬科技的领域，它可以兑现，这是一部分。第二部分就是说我们要考虑资金的配置，现在是非常宽松的环境，极低利率的情况下，估值的倍数可以拉得更高，能够容忍的估值倍数会更高，所以我觉得要合起来看。如果整个货币环境比较紧，然后利率又压力比较大的情况下，有可能这种高估值就会带来一些估值性的调整机会，但是对于这种成长性的赛道来看，只要是有回调，我觉得投资者都可以考虑去做一些配置，因为这是一个大的方向，这个方向的增速太快。