创业板9年复盘：蓄能创新再出发

——首批28家上市公司成长路径回顾与创业板改革展望

■本报记者 姜楠

9年前的10月30日，首批28家公司代表齐聚深交所上市大厅敲响登陆创业板的锣声，开启资本市场征途。时至今日，9年的时间里，创业板上市公司已经从28家增到734家，总市值3.91万亿元（数据截至10月19日）。这一数值虽然距离创业板峰值有些差距，但是在大环境整体下行情况下在所难免。从最新的三季报预告情况看，创业板整体增速回落、但中位数增速稳定，意味着已经出现头部公司业绩平稳，甚至继续改善，尾部公司则下滑明显的分化走势。这也突出反映了创业板市场已经形成一批具有行业代表性的优秀公司，并在服务创新转型中发挥着积极作用。

本文聚焦的首批上市28家企业，这9年间在资本市场这个舞台上也书写了各自的悲喜，展现出不同的风采。无论从产业链条的整合，还是企业成长的角度回望，这28家企业走过的路无疑也是创业板9年发展的一个浓重缩影：有成绩有不足，在价格发现、支持创新资本方面体现了世界交易所的共性，也自带年轻不成熟而成长迅速的天然优势。

因而，监管层在多个场合提到深化创业板改革。这是新时代赋予资本市场的新使命，也是创业板改革的大方向，实现经济高质量发展，需要全面提升资本市场服务能力，需要不断开放纳新、迭代递进，持续提升对创新的包容度、对市场需求变化的适应性。

深交所总经理王建军在今年6月份的第二十届风投大会上明确表示要深化创业板改革，针对创新企业需求，推动制定差异化、多元化的发行上市条件，提升并购重组和再融资制度的灵活性、适应性，为科技创新企业提供稳定、可靠的投融资环境。引领创新，将深交所努力打造成世界领先的创新资本形成中心。

同一赛场上的不同竞技者

如同赛场上的运动员，9年前28家公司站在同一发令枪下开始竞技。

在创业板这个舞台上，大多数创业期企业经过摸爬滚打，成长为行业内的翘楚，同时通过辐射效应，吸引更多创新企业，形成板块集聚，不断壮大创业板，为这个舞台增添活力和发展后劲。

“资本助力为企业发展插上了翅膀。”红日药业董秘蓝武军在接受记者采访时由衷地表示。

“得益于上市，打破了公司资金瓶颈，才有了今天的爱尔。”爱尔眼科董秘吴士君面对到访者也每每这样吐露心声。按照这9年里市值变化的幅度从大到小进行排序，排在首位的爱尔眼科总市值增长了880.37%，不但已成为细分行业领域的龙头，其市值水平在创业板全部公司中也名列前茅。

成为创业板上市公司，不仅满足了资金需求，而且提高了公司知名度，提升公司治理能力，为企业更快更好的发展提供了平台和更多工具。汉威科技董秘肖锋对记者说：“汉威科技从无到有，从名不见经传到现在成为国内领先的气体传感器及仪表制造商、物联网解决方案提供商，是资本市场对创业公司强力推动的有力见证。”

透过9年的累计数据可以发现，创业板上市的首批28家公司，大部分发展势头良好。财务数据显示，28家公司上市初平均营业收入3.48亿元，如今已增长至21.8亿元（截至2017年年底），年复合增长率为25.78%；平均净利润也由2009年的0.66亿元增长到2.24亿元（截至2017年年底），年复合增长率为16.47%。2017年度，28家公司平均实现营业收入、净利润分别比创业板平均水平高42.2%、88.98%。2018年上半年，28家公司平均实现营业收入、净利润分别为11.35亿元、1.22亿元。

从中可以看出，28家公司9年间实现了规模增长和盈利能力提升，表现出良好的成长性。而且和二级市场表现也基本契合。截至今年10月19日，首批28家公司总市值由上市当日的1399.67亿元增长到了的2790.49亿元，涨幅99.37%。

当然，运动员个体不同，身体差异在所难免。有的擅长奔跑，比如乐普医疗，在9年间一直保持着营业收入、净利润的稳定增长；有的可能更懂技巧，借助并购重组，帮助企业扩张实现弯道超越，比如爱尔眼科。当然，也有的一直处于跟跑，或扎实于主业，或在创新与超越的路上矢志求索；也有的凭借弄虚作假蒙混了一时，却终于在9年的长跑中败下阵来。

相较之下，排名最后的金亚科技总市值则缩水了94.85%，最近市值仅有2.65亿元，成为A股市场上总市值最小的个股，并且由于涉嫌欺诈发行股票等违法行为，于今年6月27日被深交所启动了强制退市机制。

中航证券研究员符暘从PE变化的角度分析指出，全部28家上市公司的PE水平较上市时都出现了下跌，这与市场整体环境有关：一方面是2009年创业板首批新股上市，市场追捧热情较高，会给予较高的估值水平；另一方面，当前市场环境较差，创业板整体跌幅较深，估值处于历史低位。但是，28家公司同时上市，9年后出现明显差异，其背后的原因仍然值得深入探讨。

符暘认为，创业板首批28家公司业绩表现的分化，除了上市公司本身经营水平因素之外，还与其所处的行业有关。如今宏观经济结构处于优化调整的过程中，产业更替必然体现为战略性新兴产业与传统产业之间业绩增速的分化，如28家公司中，传媒、医药生物等代表消费升级方向的上市公司业绩涨幅整体靠前。

创业板改革将走向纵深

中国证监会主席刘士余在10月19日接受新华社记者采访时特别提到，增强创业板包容性，提升创业板上市公司质量。这既是对创业板发展成果的肯定，也蕴含着对创业板改革方向的指引。

毕竟，创业板以扶持创业创新企业为初衷，在制度建设方面通过借鉴海内外市场的经验，9年间不断进行更贴近高科技、创新型、成长型企业发展特征的改革。中航证券金融研究所所长、国家金融与发展实验室特聘高级研究员董忠云接受记者采访时表示，在创业板设计的初期，对准入机制进行了优化，大幅降低了对各项财务指标的要求，拓宽资本市场支持实体经济的覆盖面，推动更多创新型、成长型中小企业借助资本市场实现发展。

2012年，创业板退市制度出台。这是业界最为推崇的创业板改革措施。在暂停上市情形的规定中，将原来“连续两年净资产为负”改为“最近一个年度的财务会计报告显示当年年末净资产为负”；在终止上市情形的规定中明确“连续两年净资产为负或者因追溯调整导致连续两年净资产为负，则其股票终止上市”。董忠云认为，“这是创业板退市制度最具威慑力的条款”。

2014年，创业板再融资制度正式落地，“小额快速”定向增发机制大幅缩短了行政审批时限，适应创业板公司“小步、快跑”的融资特征。但随着市场的变化，“小额快速”机制在执行中出现了一些问题：实施情况不理想，仅5单获核准；部分融资条件设置也不尽合理，资产负债率不低于45%的要求使得八成创业板公司无法公开发行，限制5名发行对象加大了发行难度。

另一方面，随着国内经济的迅猛发展，创业板制度上的改革步伐滞后，尤其是发行上市等基础性制度9年来没有大的变化，难以包容日新月异的新经济发展需求。致使很多优秀的创业企业拦在门外，其中不乏阿里巴巴、京东这样的互联网巨头，以及此次引领港股上市潮的小米、美团。因而，在境外交易所竞相推出制度改革的背景下，如何从制度上突破，持续深化改革，以更好地服务市场服务经济转型成为创业板市场各方参与者都不得不思考的问题。

“IPO标准在某种程度上将创业板变成了第二主板，进而削弱了创业板的本色和包容性”。董忠云表示，“这导致创业板对我国创新经济的代表性降低。”

如是金融研究院首席资本研究员张奥平接受记者采访时分析称，国内创业板市场改革应该逐步向港交所、纽交所、纳斯达克等市场看齐，借鉴其改革经验，包容性地接受同股不同权制度，对接新经济企业，吸引他们留在国内。

深交所今年年初发布的《2017年个人投资者状况调查报告》显示，有近九成受访投资者表示创业板应当增强对科技创新企业的支持力度。其中，74.6%的投资者支持对企业首发条件中的财务标准作出优化安排，57.6%的投资者支持对双重股权结构的企业首发条件作出优化安排。

董忠云建议加快脚步，继续降低IPO的门槛，提高IPO的开放性和包容性，比如降低财务指标的要求，让更多有高成长潜质的优秀创新型企业能借助资本市场发展壮大，而且要努力让上市制度从审批核准制向注册制过渡。

董忠云还提出，要注重前端上市资源的培育，“与纳斯达克市场相比，我国的创新体系还存在差距。不过，在大众创业、万众创新大潮中，创新型国家建设正在加速推进，相信这会为中国创业板发展打下坚实基础并从制度层面为其保驾护航。”

此外，退市机制的持续完善成为业界专家的共识。张奥平谈到，“有进有出才是健康的市场。”董忠云也认为，创业板实行更为严格的投资者适当性管理，适合支持风险较高的新经济企业，高成长的背后，就是高风险，创新企业有进有出，才是市场的常态。

今年2月9日深交所发布的《深圳证券交易所发展战略规划纲要（2018-2020年）》明确，未来3年将大力推进创业板改革，针对创新创业型高新技术企业的盈利和股权特点，推动完善IPO发行上市条件，扩大创业板包容性，在退市机制常态化等方面取得新突破。

业界认为，这份纲要展示了深交所进行制度改革的决心，有理由期待创业板随着未来不断进行制度深化改革和创新，将愈加完善并比肩美国纳斯达克，承担起服务我国实体经济、释放挖掘经济增长新动能的历史重任。

公司董秘如是说

首批上市的28家公司中，行业分布集中在生物医药、健康医疗、科技信息等新经济领域。9年间，这些公司充分利用创业板这一资本平台，把握经济发展机遇，通过市场化并购重组、研发高投入和转化等便利条件，使企业规模、市值、净利润等指标得以呈现高速增长，远高于创业板市场整体平均水平，并跻身行业前列。这也从另一个角度成为创业板在服务实体经济方面成绩的证明，尤其在支持技术创新和战略性新兴产业发展方面成效显著，筛选和沉淀出一批优秀企业，受到市场高度认可，其中的一些共性值得借鉴和推广。