中国文旅上市遇阻，奥园资本布局增添变数

中国奥园(3883.HK)最新一次资本运作，并没有如之前几次那样顺利。港交所信息显示，中国文旅集团（简称“中国文旅”）此前递交的IPO招股书已呈“失效”状态，奥园系其单一最大股东。

对此奥园方面回复第一财经称，港交所在交表6个月后，根据正常程序会显示为失效状态，目前中国文旅上市进展顺利，公司会重新更新一版上传，具体时间和更新信息以港交所网站为准。

中国文旅为中国奥园关联企业，主营文旅地产业务。从过往业绩来看，该集团营收仍然高度依赖房地产开发销售，旅游收入占比较低。因此，外界对于中国奥园投资中国文旅且推动其上市的意图仍有疑惑。

脱胎于地产开发

中国文旅成立于2018年，主要业务包括住宅物业、景点咨询及管理服务、酒店咨询及管理服务等。截至2020年2月29日，该公司在广东持有18个度假物业，其中8个已竣工、4个在建、6个待建，土地储备面积约160万平米。

过去三年，中国文旅分别实现营收1.86亿元、3.35亿元、7.36亿元，其中销售度假物业分别约1.86亿元、2.67亿元、5.94亿元，卖房收益占总收益的99.8%、79.8%及80.7%，实际旅游业务收益所占甚微。

过去两年，中国文旅资产负债比率分别约632.0%、272.2%；截至2019年末，该公司一年内需偿还的银行及其他借款约5.35亿元，而同期现金及现金等价物为4.89亿元。

这个规模尚小，极度依赖房地产物业销售，又与奥园主营业务存在一定同业竞争关系的的文旅企业，是如何与奥园发生交集的？

招股书信息显示，Rich Planet持有中国文旅30%股权，前者由谭嘉伟、陈凯君旗下卓时、蔡宏江及许清彬拥有36%、24%、20%及20%股权；奥园旗下悦景持股28%，赵文炜、谭嘉伟、林锦堂通过旗下公司分别持股27.5%、10%、4.5%。

在上述股东结构中，陈凯君为恩平金辉煌（中国文旅前身）创始人，最早在2006年拥有全部股权；2010年，谭嘉伟的父亲谭文超拿下公司部分权益，蔡宏江及许清彬则于2012年进入，均系原始股东。

奥园正式入场，则是在2017年。当年，奥园旗下悦景、赵文炜旗下骐达、林锦堂旗下雅志拿下金辉煌股权载体冠基60%的股本，其中悦景持股28%，骐达持股27.5%，林锦堂持股4.5%。

林锦堂曾于奥园担任首席财务官、执行董事等要职，中途离开转至花样年，2018年又加入中国文旅，并被任为集团主席；赵文炜也与奥园有交集，截至去年末持有奥园健康17.71%的股权。

对于奥园入股，中国文旅表示：“引入奥园集团作为策略性投资者不但有利集团的整体战略性发展，并在共享度假物业发展及文化旅游业务方面的资源与专业知识方面达致协同效应。”

双方在业务往来上确实交缠颇深。过去两年，中国文旅的最大客户均为奥园，主要营收来源泉林黄金小镇也已冠上奥园的名号，它还向奥园旗下英德巧克力王国等项目提供咨询及管理服务。

奥园资本版图持续扩容

文旅一直是奥园资本棋局中的重要一环，早在2014年，奥园便将文旅摆上战略地位，现在已是集团八大业务板块之一。实现百亿营收、分拆上市，奥园从未隐藏对文旅的期望。如今，这一目标要靠中国文旅间接实现。

但是，中国文旅的收入构成，让市场对它的估值产生分歧。有业内观点认为，该公司仍以房地产销售为主，如果按房企定位估值，或许只能到个位数市盈率；如果将估值聚焦到高毛利且轻资产的文化旅游业务，估值将更具想象空间。

文旅产业市场很大，但并非每个入局者都能赚得盆满钵满。譬如重仓文旅的新华联，今年前三季度预计亏损6.3亿至6.9亿元，而去年同期为盈利1.63亿元。在新冠疫情潜在风险下，文旅企业日子并不好过。

谈及中国文旅的前景，克而瑞直言，奥园的文旅业务模式对自然资源依赖度高，也需要长期的资金支持，目前公司盈利还有待于多元化。

今年前九月，中国奥园实现销售金额833.6亿元，同比增6.1%。在2016~2018年，该集团销售额复合年增长率达89%，去年在高基数下也实现29%的增速。截至今年上半年，奥园账面694亿现金可覆盖475亿短期借贷，不过净负债率已升至79.8%。

增速下降及负债率的攀升，已拖累奥园在资本市场的表现。目前，奥园实控人郭梓文手中已有三个上市平台，分别为港股上市的中国奥园、奥园健康(03662.HK)，以及持股比例29.3%的A股上市房企京汉股份(000615.SZ)。

中国奥园目前总市值204.34亿港元，年初该股曾冲至12.27港元，目前股价已较高点跌去四成；奥园健康也由年中9.65港元的高点跌至5.57港元，总市值40.45亿港元。

克而瑞认为，“融资新规”下，股权融资获得的低成本资金尤为重要，房企分拆子公司上市有助于缓解财务压力，降低其资产负债率；还可提升母公司估值，从而拓宽融资渠道，实现融资的良性循环。

若能成功登陆港股，中国文旅可借此募资补血，奥园商业帝国也有望再添一个上市平台。不过，即将二度递表的中国文旅能否闯关成功，仍充满不确定性。