创业板打新向机构倾斜，这三个因素影响收益

创业板改革并试点注册制之下首批新股定于8月24日上市，截至目前，已有23家企业步入发行承销阶段，与科创板首批企业上市打新遭追捧相类似，此次，投资人参与创业板打新的热情高涨。

不过，与改革前相比，注册制改革后，创业板的发行承销机制也发生了明显变化，不仅更加向机构投资者倾斜，而且，个人投资者将不再直接参与新股网下申购，只可以参与网上申购。

对此，有分析人士认为，这主要考虑到创业板改革采用市场化的询价定价方式，对投资者的投资经验、专业程度、风险承受能力和定价能力都提出了更高要求，发行定价难度、新股投资风险也会相应提高。相对而言，机构投资者有更专业的投研能力和风险控制体系，将新股询价对象范围限定为机构投资者，可以更好地保护个人投资者利益。

另外，注册制之下，新股上市前5日不设涨跌幅，这对于机构投资者或个人投资者来说都是一种考验，不再像过去的打新模板“开板即卖”这么简单，投资者需充分评估新股的合理价值，尤其是市场普遍预测创业板注册制将加速个股两极分化，涨跌也可能变得更为迅速、激烈，真正的好股票、好公司才是注册制时代下的不二选择。

网上打新不易

创业板目前有三种定价方式，包括直接定价、初步询价和累计投标询价。注册制之下，直接定价方式被保留了下来，不过仅限于发行数量在2000万股以下且无股东公开发售股份的盈利企业。

对于采用询价方式发行的，改革后的创业板要求网下询价对象仅限于专业机构投资者，且底仓要求在1000万元(含)以上，个人投资者将无法参与创业板注册制网下打新，而在此之前，在中国证券业协会备案的机构投资者和个人投资者都可以参与询价。

另外，创业板注册制下的网下初始发行比例从原来核准制的60%～70%调整为70%～80%，在回拨机制方面，回拨比例从原来的20%～40%调整为10%～20%，由此，改革后创业板最终网下获配比例比核准制下有大幅度提升。

创业板注册制规则也规定，不低于新股网下发行数量的70%优先向A类机构投资者（公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金、保险资金）配售，在改革前，该比例为40%，且企业年金基金和保险资金不在A类之列。

可以看到，创业板注册制改革后的网下发行要求，其实是在向专业机构投资者倾斜。

这为网上打新和网下打新带来了一系列变化。创业板注册制改革后，打新主要分为战略配售、网下配售和网上申购三种参与方式。

其中，在网上申购方面，深交所继续沿用了《深圳市场首次公开发行股票网上发行实施细则(2018 年修订)》(深证上〔2018〕279 号，下称《网上发行细则》)，个人投资者只能通过网上申购参与打新。

而战略配售、网下配售则根据《深圳市场首次公开发行股票网下发行实施细则(2020 年修订)》(深证上〔2020〕483 号)只面向机构投资者。

就目前创业板公布中签率的新股来看，网下中签率显著提高，而网上中签率则非常低。

Wind数据统计显示，锋尚文化和美畅股份等18只新股网上申购中签率平均为0.0177%，而2016年初至2020年7月末，创业板新股网上申购的平均中签率为0.0262%。

可以看出，注册制下新股的中签率均低于核准制的平均水平。

机构投资者的战场

但对于机构投资者而言，尤其是公募基金打新命中率相当高，绝大部分账户都顺利获配了创业板新股。

Wind数据显示：获配锋尚文化、美畅股份、杰美特、南大环境的公募基金数量均超过了3000个，尤其是南大环境，获配公募基金超过3700个；获配安克创新、圣元环保、康泰医学、欧陆通、回盛生物的公募基金数量也都超过了2000个；获配蓝盾光电、卡倍亿、大宏立的公募基金数量超过了1000个。

以目前发行市盈率最高的康泰医学为例，据Wind数据，2686个基金公司账户参与了初步询价申报，初步申报价格集中在10元/股至11元/股，康泰医学的发行价格最终定为10.16元/股，最终获配的公募基金数量达到2656只。

发行市盈率仅次于康泰医学的是回盛生物，2621个基金公司账户参与了初步询价申报，最终获配的公募基金数量达到2408只。

个人投资者虽然并不直接参与新股网下申购，但借道购买公募基金份额等方式间接参与网下申购也是不错的选择。

收益值得期待

那么，注册制下的创业板打新收益将如何？

影响打新收益的核心因素除了中签率以外，还包括募资规模和上市涨幅，其中，募资规模与上市公司数量高度相关，中签率和上市涨幅则决定单个公司的打新收益。

信达证券非银金融分析师王舫朝认为，由于创业板与科创板的审核注册流程相同、企业属性类似，所以，创业板新股与科创板新股有一定的可比性。

在市场行情方面，兴业证券研报显示：对前94家科创板上市公司上市首日涨幅分析发现，上市首日涨幅平均为135.7%，中位数为109.8%，其中，26.6%的公司首日涨幅处于50%～100%，24.5%的公司首日涨幅处于100%～150%。

另外，开源证券数据显示：1～5月，科创板、主板、中小板、创业板分别创造网下打新收益352.3亿元、53.7亿元、12.7亿元和16.5亿元，科创板网下打新收益是A股其他板块之和的4倍。

可见，科创板打新收益还是比较可观的。

借鉴科创板经验，开源证券认为，创业板注册制改革后中签率大幅提升、融资规模扩容及较高的首日涨幅将创造可观的打新收益。

广发策略首席分析师戴康也认为，科创板仅在去年11月初出现首日破发，因此，创业板可能会根据市场流动性控制发行节奏，保证打新策略的确定性收益。

目前，也有多家券商研报预测创业板打新收益。比如，华泰证券测算在“专业化询价+多账户打新+深100底仓+期权对冲”策略下，2亿元优先配售对象的网下打新收益率预计可达到1.94%～5.78%（非年化）。

申万宏源预计，在中性情况下，创业板注册制新股上市首日涨幅将分别为20%、50%、100%、150%，2亿元规模产品（A类）在创业板打新收益率预计分别为0.52%、1.29%、2.58%、3.87%。