275天从改革启动到精选层开板，新三板深改迎高光时刻

改革启动九个月，历时275天，新三板市场即将迎来“高光时刻”——精选层7月27日正式设立并开市交易，32家首批挂牌企业集体晋层。

自去年10月25日，证监会启动全面深化新三板改革。各项举措随之而来，并稳步落地实施。年初至今，政策出台、规则发布实施、受理审查启动、首批企业发行……新三板改革经历多个重要节点。

“活水”注入，沉寂已久的市场迎来解渴甘霖。数据揭示了最直观的变化，据全国股转公司，今年上半年，新三板市场日均成交环比提升23.21%，盘中日均成交环比提升102.94%。市场估值逐步修复，上半年末全市场市盈率20.14倍。上半年，定向发行规模环比回升17.43%。

设立精选层、公募基金入市、直接转板制度，新三板深改的重磅政策“组合拳”，也为多层次资本市场带来新的生力军。

“新三板这次改革，是一次比较全面的改革，体现在推进速度比较快，审核效率比较高。放在整个资本市场来看，改革考虑到了新三板市场和沪深市场的对接问题，精选层的一些制度安排，包括直接转板上市，都能体现出彼此的交易制度已经有了一些衔接。总体而言，这是多层次资本市场体系一个很重要的改革。”中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军对第一财经表示。

三大指标凸显改革效应

自2013年正式运营以来，新三板定位服务创新型、创业型、成长型中小企业发展，已初步成为资本市场服务中小企业和民营经济的重要平台。

但发展六年多，在流动性枯竭、高门槛设限、优质企业摘牌出走时，市场期盼新三板能借改革“重焕新生”。

在持续高涨的改革呼声中，新三板改革方案去年10月底正式亮相。政策“组合拳”里有五项改革举措：优化发行融资制度；完善市场分层，设立精选层；建立挂牌公司的转板上市机制；加强监督管理，分类监管；健全市场退出机制，完善摘牌制度。

九个月过去了，改革效果如何？

“各项改革措施稳步落地实施，市场功能指标回升，积极效应逐步显现。”对于新三板改革落地实施进展，全国股转公司副总经理李永春日前表示。

目前，除市场退出制度外，新三板深改中涉及的优化发行融资制度、完善市场分层、改进交易制度、调整投资者适当性并引入公募基金等长期资金、建立转板上市机制、构建差异化监管体系等措施的业务规则已全部出齐。

整体来看，改革后，新三板形成了“精选层、创新层和基础层”的市场结构，通过转板、发行、交易、投资者适当性等差异化制度安排，提升市场融资功能和定价能力，改善市场流动性。

微观层面上，改革效应正从市场数据的变化得以显现。

首先，融资功能提升，融资成本改善。据股转公司数据，上半年，定向发行规模环比回升17.43%。共计148家公司采用自办方式实施定向发行，自办发行平均比普通定向发行节省10天左右时间成本。24家公司拟向超过35名新增股东发行股票，平均单次发行预计能新增股东人数54人。

其次，市场结构优化。在股转公司明确年内“多次调层”后，创新层吸引力增强。今年调整后创新层公司数量是调层前的1.74倍。且主动摘牌公司减少，27家公司取消摘牌计划，优质企业维持挂牌意愿增强。

最后，交易定价功能提升，二级市场运行质量改善。上半年市场日均成交环比提升23.21%，其中，盘中日均成交环比提升102.94%。交易连续性明显提升，5日连续有成交股票数量环比提升近1倍。市场估值逐步修复，上半年末全市场市盈率20.14倍。

此外，大型券商参与改革积极性增强，做市商参与意愿回升，市场投研力度逐步加强。

银泰证券股转系统业务部总经理张可亮对记者表示，新三板改革试点将承担三大使命：一是尝试建立一个专门为中小企业进行直接融资（股权加债权）的市场，扩大资本市场服务实体经济的范围；二是探索建立一个去散户化和更加适合专业投资者价值投资的市场；三是探索中国资本市场的注册制改革，去行政化、更市场化和法制化。

“这三项任务的难度有目共睹，但是通过股转公司近年的逐步探索实践，摸索出了可能的道路和相对完善的方案。所以在全面深改方案公布后，执行速度就比较快。”张可亮说。

精选层超预期推进

设立精选层是此次精选层改革的枢纽性制度安排。

去年11月8日，全国股转公司就深化新三板改革相关业务规则公开征求意见，对配套制定的《股票公开发行规则》、修订后的《分层管理办法》《股票定向发行规则》等向市场公开征求意见。其中，修订后的《分层管理办法》规定了精选层进入条件，包括市值条件、财务条件、股权分散度条件以及规范性要求等方面。

“精选层的进入条件遵循市值和财务稳健性要求高低匹配的原则，综合运用盈利能力、成长性、研发能力等多元化标准，兼顾覆盖不同类型、规模和行业企业，设置四套进入条件，企业符合其中之一即可。”股转公司表示，具体指标数值的设置高于创新层，总体低于科创板上市条件和创业板公司平均水平。

规定落地后，今年年初以来，精选层申报的市场热情在近期持续高涨，企业竞逐精选层，其中不乏此前从新三板市场摘牌出走的企业。

截至目前，股转公司共受理70家企业的精选层挂牌申请，其中32家获得核准并陆续启动公开发行，32家首批企业共发行8.37亿股，平均每家2614.53万股。平均发行市盈率为31.37倍，32家合计融资94.52亿元。

对于部分精选层企业的质地，李永春提到，总体而言，精选层企业以优质中小企业和同民生就业密切相关的实体企业为主，整体经营业绩突出，研发能力强，是新三板市场发展壮大的优质中小企业代表，但可能存在中小企业发展阶段的规律性问题。

精选层之外，转板上市和公募基金入市也是新三板深改中吸睛的重磅举措。长期稳定资金入场将显著改善市场流动性水平，公募可投资新三板的改革措施有望达到这样的效果。而转板上市制度有助于丰富挂牌公司上市路径，打通中小微企业成长壮大的上升通道，加强多层次资本市场的有机联系。

记者近期还从接近监管部门的人士了解到，首批新三板基金较高风险等级（R5）设定，以及较低的投资比例限制，在后续基金产品设立中将很快改变。

“新三板公募基金投资比例限制的放宽，以及新三板公募产品风险等级调降，或意味着对精选层的高度重视，精选层场内市场的地位再度提升。”安信证券新三板首席分析师诸海滨认为。

存量挂牌企业借力发展

在改革中，新三板的市场定位进一步明确。

“新三板改革是全面深化资本市场改革的重要一环。”在去年宣布启动新三板全面深改时，证监会表示。

今年3月1日正式实施的新《证券法》将新三板全面纳入，新三板作为“国务院批准的其他全国性证券交易场所”，与证券交易所具有实质相同的功能和法律地位。新三板是场内市场、公开市场和集中市场。

另一方面，新三板作为资本市场服务创新型、创业型、成长型中小企业和民营经济的主要平台，是独立市场。“新三板与沪深交易所错位发展，并不是沪深交易所的预备板。”李永春称。

精选层7月27日的开市交易，对新三板改革具有阶段性、标志性意义。市场仍高度关注：首批公司挂牌以后，后续精选层公司的挂牌节奏如何？新三板市场存量挂牌企业是否将受到改革的提振？

“我们后续将进行常态化的企业发行审查工作。”股转公司相关负责人此前表示。

赵锡军表示，随着我国经济进入高质量发展新阶段，资本市场的体系改革也要围绕着提高资源配置效率、服务高质量发展、增强竞争力进行。

“所以我们有了去年的科创板改革，有了今年的创业板改革，也有了新三板改革。可以看到这一系列改革中突出要做的一件事情，就是把符合高质量发展、有创新能力、研发能力的新型企业，通过更加简单高效的方法和手段选拔出来。”他提到。

赵锡军建议，在精选层企业信息披露方面可进一步规范和完善，同时又不过分增加精选层企业的负担。