MLF量缩价平 “降息”有待三季度

15日，央行如期开展中期借贷便利（MLF）操作，但较之到期规模，续做量大幅缩减，操作利率也保持不变。分析人士认为，未来，“降息”仍有可能，需要观察后续情况，在三季度“保就业”压力增大时，或需要央行协助加强逆周期调节。

如期续做

15日，央行开展2000亿元MLF操作，兑现了此前“15日左右对本月到期的MLF一次性续做”的承诺。

不过，部分市场人士期盼的“降息”并未到来，此次MLF操作利率仍是2.95%。而且，续做规模大幅缩量。6月到期MLF共7400亿元，但央行仅续做2000亿元，从这个角度看，本月MLF净回笼规模达5400亿元。考虑到15日还有1200亿元逆回购到期，实际回笼规模更大。

从债市表现看，由于先前隐含了“降息”或是投放大额流动性的预期，央行公告出炉后，高开的国债期货走低，现券收益率下行幅度也大幅缩窄。资金面表现有所分化，短端较为平稳，14天期以内Shibor全线下行，但中长端延续涨势。

防空转套利

央行为何大幅缩量续做？方正证券首席经济学家颜色认为，原因在于市场需求较少。与政策性利率比较，银行在市场所获得的资金成本较低。目前DR007和同业存单等市场利率均低于政策性利率，1年期同业存单到期收益率在2.4%左右，因此大银行对MLF需求较少。特别国债和专项债还未大量发行，加上央行近期频繁通过逆回购操作进行流动性调节，使短期内流动性较充裕。

至于为何不“降息”，颜色认为，此前市场利率过低，资金空转状况较为严重。目前央行目标是保证资金直达实体企业，有效服务实体经济。东方金诚首席宏观分析师王青认为，此前“滚隔夜”加杠杆、结构化存款套利等现象抬头。如果下调MLF利率，则市场利率势必随之出现一定幅度下调，将不利于稳定市场预期和巩固防范金融空转效果。

此外，如果后续要压降LPR也不必然通过调降MLF利率实现。颜色认为，目前央行对银行让利实体的要求更加明显，未来通过压缩加点方式推动LPR下行的可能性更大。

何时“降息”

此次MLF续做缩量幅度较大，破除了此前对于降准空间被压缩的预期。但是颜色认为，6月降准概率仍然较小。此前持续降准导致货币乘数提高，使得金融体系对基础货币的需求并不大。由于财政在经济中循环往复的特征，商业银行购买政府债对流动性的增量需求没有想象的大。而且上月实施了降准的第二次操作，市场还需消化吸收。如果出现流动性紧张，中长期流动性可通过再贷款补充，短期流动性可通过逆回购补充。

至于后期会否“降息”，颜色认为，年内依然有降的可能，但需逐月判断。如果疫情不出现严重反复，7月可能不降准也不“降息”。或许，要等到二季度数据发布后，待7月底再确定下一阶段货币政策重点。

王青认为，MLF“降息”或于8月重启，年内MLF操作利率还有40个基点左右的下调空间。首先，鉴于海外疫情仍不明朗，下半年国内经济回到潜在增长水平会面临一定挑战；其次，海外疫情对我国出口的冲击还会延续一段时间，需要国内消费、投资发力对冲；第三，伴随7月毕业季到来，8月之后城镇调查失业率可能上升，届时逆周期调节料加强；最后，8月之后CPI涨幅或较快下行，通胀降温将为“降息”铺平道路。