中概股成做空机构“活靶子” 危机中应提前布防自救

4月8日，两家中概股公司先后发出暴雷消息，但所属领域与原因各不相同。其中爱奇艺(IQ.NASDAQ)面临来自两家做空机构的狙击，称其存在夸大营收及订阅用户数量等问题；另外好未来集团（TAL.NYSE）自曝内部问题，称在例行内部审计过程中发现某些“员工不当行为”，怀疑问题员工与外部供应商合谋伪造合同等文件。

受此影响，在线教育美股上市公司跟谁学（GSX.NYSE）被翻出此前被做空机构Grizzly发布的做空报告，称其财务造假、刷单虚增学生人数、老股东抛售股票等。一夜之间，因瑞幸咖啡(LK.NASDAQ)暴雷事件影响，整个中概股群体成为“活靶子”，面临被集体做空的威胁。

但实际上，多位受访人士对第一财经记者表示，一方面瑞幸事件的负面震荡影响仍在；同时此次暴雷公司原因各不同，加之SEC一直对公司财务要求非常高，不能用“做空潮”一概而论，但在危机之中，中概股公司应通过聘请独立专业顾问、提升公司治理水平、加强合规审计等方式进行自救。

教育中概股频被做空

4月8日北京时间早间，好未来教育集团自曝内部问题，称在例行内部审计过程中怀疑问题员工与外部供应商合谋，伪造合同等文件，错误夸大“轻量级（Light Class）”销售数据，该雇员已被当地警方拘留。在截至2020年2月29日结束的2020财年中，Light Class销售占公司2020财年总收入的3%到4%。

教育行业人士对第一财经记者表示，好未来选择自曝内部问题的一个背景在于其即将发布年报，审计过程中很有可能因瑞幸事件变得更为严格，选择提前自曝内部问题利于降低负面影响程度。

多位采访对象表达了相似猜测，中国浦东干部学院理论经济学博士后刘安对第一财经记者表示，好未来自曝的一种较大可能性是会计师发现公司年报中的相关违法线索而无法发表审计意见，导致公司不得不自曝员工不当行为。

香颂资本董事沈萌对第一财经记者称，自瑞幸咖啡内部调查爆出巨额造假后，很可能造成美国的看空研究机构、律师或司法机构对中概股进行更大范围的调查，因此不排除一些存在问题的公司为提前做切割而自曝一些问题，并尽可能控制风险延烧范围。

针对上述猜测，好未来方面对第一财经记者回应称，以公司目前公告为主。

此前，好未来便遭遇来自做空机构的攻击，2018年6月，浑水发布报告称发现好未来在2016财年开始财务作假，其调查人员造访好未来多个营业点，质疑好未来存在夸大利润、核心业务财务作假等情况。彼时好未来回应称，浑水指控包含多处错误、恶意解读，公司董事会和审计委员会打算核实指控并采取措施保护股东利益。

受瑞幸与好未来自曝事件影响，舆论圈再次翻出跟谁学（GSX.NYSE）被做空报告：今年2月，做空机构Grizzly发布报告称跟谁学财务造假、刷单虚增学生人数、老股东抛售股票等。随后，跟谁学方面回应称，对于这种主观臆断、逻辑混乱的报告不需要评价。4月6日，跟谁学发布致投资人的信称，审计意见的措辞与友商新东方、好未来有些不同，原因在于跟谁学上市未满一年，享受萨班斯法案的豁免。

今日，跟谁学创始人兼CEO陈向东在其朋友圈发文称，人与人之间的信任是非常脆弱的，更不用说不同国家之间人的信任。跟谁学创办第一天就确定了“诚信”的核心价值观。

做空危机中的自我保护

业内人士对第一财经记者称，一早醒来看到关于爱奇艺做空报告新闻很惊讶，他认为这些内容在业内是普遍存在的。

做空机构Wolfpack Research发布报告看空爱奇艺，称其夸大营收和订阅用户数量：爱奇艺在2018年IPO前存在欺诈行为，估计爱奇艺将其2019年营收夸大约80—130亿元（27%—44%），将用户数量夸大约42%—60%。

协助Wolfpack做空爱奇艺的浑水发推称，“我们认为爱奇艺欺骗性地、实质性地夸大了它的用户、收入、收购考量、易货内容等价值。”

老虎证券投研团队对第一财经记者表示，爱奇艺做空报告的焦点是“虚增用户+虚增收入”，其与“虚增费用”绑定在一起，互联网业务多少都有水分，甚至已发展到被行业默许的程度，如电商刷GMV、直播刷DAU等。但上市公司会被拿来做标杆，且行业间的横向对比也会决定公司估值，因此保持某些关键数值（如ARPPU，每个付费用户带来的营收）的正常化非常必要。

另外，老虎证券投研团队称，奈飞Netflix实现盈利但爱奇艺却没有，是因国内流媒体竞争太激烈，且内容成本居高不下，同时巨额内容制作支出导致现金流大量流出，且Netflix盈利到现在其自由现金流仍为负。

加之广告行业在2019年逆风难翻盘，且因国庆档原因，流媒体广告收入受到影响，所以订阅会员翻盘是爱奇艺的唯一可行方法。Wolfpack计算历年预付费收入的增长来与营收及订阅用户对比的逻辑在Netflix上很管用，但爱奇艺具备独特的中国国情：国内视频三傻激烈竞争，逼迫流媒体商不得不纷纷跨界合作，找京东、唯品会等电商互通会员，且折扣力度使得用户一连买了好几年的会员。尽管爱奇艺可能将同时购买“京东+爱奇艺”套餐和“唯品会+爱奇艺”套餐的用户算为两个，但是从计算订阅用户上，用户实打实地付了两份钱，因此算作两份并不能直接定义为造假。

当下中概股负面频出，如何在被做空的危机中尽可能保护自己？刘安对第一财经记者表示，面对外部严苛的监管环境，中概股公司应不断提升公司治理水平，各方尽责归位，完善做实内控流程，加强合规审计，公平对待境内外以及中小投资者，聚焦公司主业为股东创造价值，而不要沦为大股东或实际控制人单纯资本运作的载体、宰割中小投资者的管道，是保护自己最根本的办法。为了减少间接伤害，公司董事会可聘请独立专业顾问，就公司信息披露真实性问题发表专项特别报告，以为预防手段。

虽然当下不能简单定义为“做空潮”，但刘安认为，做空趋势还要持续一段时间，惯于浑水摸鱼的做空机构不会放过当下这个时机窗口。