炼油企业库存遭遇意外减值 期货套保勿用力过猛

“没想到沙特突然打起了原油价格战，让我们措手不及。”一位国内民营炼油企业财务总监向记者感慨说。

面对过去两个交易日WTI原油期货报价大跌约30%，3月9日他上班的第一件事就是与企业高管紧急敲定新的期货套保措施。

“原先的期货套保策略肯定过时了——当时我们认为OPEC+会达成减产协议将油价维持在50-60美元/桶，现在高盛等投行预测沙特掀起原油价格战，将令油价跌至20美元/桶附近。”他告诉记者。目前，他们一面加仓国内原油期货空头头寸，将现货保值比例再抬高25个百分点，一面鉴于沙特销往亚洲的原油官方售价较DME阿曼原油期货的价差扩大至逾-3.1美元/桶，通过卖空阿曼原油期货同时买涨新加坡原油期货进行跨地套利交易，锁定未来进口原油采购的价差成本。

记者多方了解到，全球油价暴跌令炼油企业库存减值风险骤增同时，还得面对下游化工产品价格走低与原油加工利润大幅缩水的新经营挑战。

“由于3月9日PTA、沥青、甲醇、乙二醇等下游产品期货品种悉数跌停，我们现在几乎是卖一吨亏一吨。”一家浙江民营炼油企业业务总监向记者坦言，目前他们最担心的，是银行因原油加工利润大跌而收紧信贷。

记者了解到，3月9日不少炼油企业纷纷加大PTA、沥青、甲醇等期货品种空头头寸，一方面锁定加工利润，另一方面也是借期货市场拓展销路。

“不过，我们的套保力度似乎有点过了。”这位业务总监向记者直言，由于企业高层预期油价与相关化工品种价格持续下跌，因此他们押注甲醇价格下跌的期货空头头寸，达到他们未来3个月产量的1.8倍。一旦甲醇价格出现反弹，企业的过度套保措施将面临追加保证金与履约交割等风险。

“当前部分炼油企业的套保策略仍具有一定投机成分。”一位期货公司原油领域分析师向记者表示。比如他们单纯将期货操作盈亏作为套保考核依据，套保头寸大幅超过企业实际风险敞口，以及在“套保可以对冲所有风险”的错误观念下，频繁短线操作获利。因此3月9日当天他们也在持续纠正部分炼油企业的错误套保措施，尽可能压缩他们不必要的期货操作风险敞口。

多策略“套保”进行时

面对油价大跌，多家民营炼油企业的第一反应是“低价囤油”。

“3月9日早上我们赶紧联系了海外原油供货商，在得知沙特方面表态需要多少提供多少后，企业内部打算一口气采购未来6个月的原油原材料需求量。”一家国内大型民营炼油企业副总裁向记者透露。毕竟，过去3年以来全球油价从未跌至30美元/桶附近。

然而，低价囤油看似简单，但操作起来绝非易事。

由于新冠肺炎疫情全球扩散，目前进口原油运输效率有所下降，企业低价采购的原油未必能快速交割，相应的仓储运输费用增加也推高了进口原油的实际采购成本。

“3月9日当天我们也尝试通过点价方式锁定一批进口原油原材料（即原油已在运输途中），但卖家现在也不愿低价抛售。”上述国内大型民营炼油企业副总裁告诉记者。如今原油贸易商手里的中东地区重质油采购成本较当前售价高出至少7-8美元/桶，几乎卖一桶亏一桶。

因此他所在的企业一度打算在原油期货市场锁定采购成本，但由于当前境内原油期货跌幅低于境外原油期货跌幅（境外没有涨跌停板限制），因此他们只能等待两者价差收窄后再建仓。

记者注意到，相比“低价囤油”，不少民营炼油企业更担心原油库存减值风险骤增。

“由于担心疫情导致原油运输紧张，我们此前采购了相当于4个月产量的原油库存，如今这部分库存一下子减值逾千万元，企业经营压力一下子骤增。”一家东部地区民营炼油企业套保部门主管向记者坦言。在3月6日全球油价大跌10%后，他们企业已经举行紧急会议决定采取两项套保措施，一是在期货市场买入相应数量的原油期货空头头寸进行套保，二是通过跨地套利交易锁定未来进口原油采购的价差成本。

“如果再不开展期货套保，我们库存减值损失就不只是10%，可能会达到20%以上。”他告诉记者，3月9日已有银行电话了解企业是否针对油价下跌做了期货套保，作为他们是否收紧信贷政策的重要依据。

多位期货公司能源领域分析师向记者透露，3月9日企业原油套保操作需求格外高涨，不少企业原先只有60%现货头寸进行期货套保，如今鉴于油价剧烈波动，这个比重提高至80%，因此要求期货公司与交易所能再度提高他们的套保额度。

投机获利冲动仍需“规避”

值得注意的是，在炼油企业纷纷加码期货套保力度同时，投机操作悄然如影随形。

前述国内民营炼油企业财务总监向记者直言，由于企业管理层预判全球油价短期内可能跌向20美元/桶，因此他们建立的原油期货沽空头寸，达到现货库存的约1.5倍。

“其间我们套保部门也曾提出异议，认为此举对企业构成新风险，比如若油价突然大幅反弹，企业就会遭遇追加保证金或履约交割问题，财务压力骤增。”他表示。

此外，部分民营炼油企业主眼看油价持续下跌几率上升，要求套保部门通过期货套保操作赚取逾15%短期回报，从而减轻银行贷款利息与员工薪酬开支压力。

“其间我们提出，期货套保策略应将现货与期货的各自盈亏，放在一起综合考量套期保值策略的得失，但企业高层仍然看中期货市场套保的盈亏，甚至认为在油价单边下跌行情下，沽空获利格外简单。”前述东部地区民营炼油企业套保部门主管坦言。

多位期货公司能源领域分析师表示，3月9日他们说服多家炼油企业主纠正投机意味浓厚的期货套保措施，一方面协助他们调整套保策略，通过境内原油期货与阿曼原油期货的价差锁定未来原油进口价差成本，而不是动用高资本杠杆押注两地价差扩大以博取投机收益，另一方面对部分原油期货沽空头寸进行平仓，令原油期货空头头寸与企业原油库存量基本匹配。

“由于期货交易的高杠杆性，投机交易往往具备潜在的高风险。”一位期货公司原油市场研究员表示，由于过去两个交易日全球油价大跌约30%，3月9日早盘多个持原油期货多头头寸的客户遭遇巨亏爆仓，这背后，是他们过度押注OPEC+会达成新减产协议令油价反弹，然而沙特掀起原油价格战让这些客户遭遇滑铁卢。