首席对策丨屈宏斌：去杠杆不应一刀切 才能给总量货币政策松绑

中小企业可能又将经历一次特殊的考验。面对目前的疫情，人民银行副行长潘功胜近期表示，今年以至今后，小微企业融资问题仍是金融系统最重要的一项工作，需要改革完善货币政策、财政政策、监管政策和税收政策，完善针对商业银行服务小微企业的政策环境和激励约束机制。从大的层面来说，引导和鼓励商业银行开展小微企业金融服务能力的提升工程，完善内部资源配置、绩效考评、风险评估、尽职免责、金融科技等政策支持，会同地方政府完善信用信息、风险分担等机制建设。

新型肺炎疫情处在重要防控阶段，其带来的连锁反应令本就脆弱的民营企业经营压力加大。但客观来看，民营企业需要解决的，依旧是融资难融资贵、减税降费等纾困问题。实际上从去年开始，国务院出台的《营造更好发展环境支持民营企业改革发展意见》等一系列政策已经搭好框架，如本期嘉宾，汇丰银行的大中华区首席经济学家屈宏斌先生所言，还需要进一步突破的，是明确好扶持的目标和对象，避免政策的“一刀切”，才能真正使政策更有针对性的落实到位。

民营企业目前处于去库存周期的哪个阶段?定向降准等一系列针对于民营企业的流动性支持，作用如何？“新28条”对民营企业的支持政策，如何避免重复以往的“玻璃门”、“旋转门”无法得到真正改善的问题？中小银行如何起到支持性作用？《首席对策》对话汇丰银行大中华区首席经济学家 屈宏斌

屈宏斌的主要观点：民营企业在过去几年中已率先完成“三去”目标，目前处于补库存阶段，因此，更需要政策强有力的支持。减税降费对于民营已经发挥效果，但部分政策由于处于“一刀切”状态，对民营企业的利好被一定程度抵消。流动性应该更具针对性的向民营企业释放，同时中小银行继续改善风险把控能力，使各项扶持措施真正落实到位。

第一财经：屈总您好，非常感谢您接受我们《首席对策》的专访，首先我们看学术界现在一直在讨论一个去库存周期的问题，有一部分人认为我们现在确实处于一个重要的去库存周期当中，有一部分认为不存在去库存这周期的这么一个话题，您怎么来看这个问题？

（国有企业和民营企业周期性结点不同 民营企业已率先完成“三去”目标）

屈宏斌：我觉得首先讨论中国经济问题，一概而论的结论都值得怀疑。简单点说民营经济、非国有经济，实际上它从08年以来，从全球经济危机以后，实际上它一直都在去产能去杠杆，然后包括去库存，那么这种过程是一个市场化的过程。你还记得我们官方的所谓供给侧改革，实际上是2015年才提出来的。在此之前，实际上民营经济你要仔细看的话，实际上它都在市场化的进行“三去”。而这种“三去”不是说因为号召中央的政策，更多的是市场化的需求，或者说市场的压力各方面给它导致的。所以说它的结果就是实际上经过长期去库存以后，到2017年中左右，实际上民营经济的这种三去的这种过程，也基本上已经一个非常长期的七八年的过程，已经走到一个基本上完结。那么从此以后，实际上民营经济已经进入了一个逐步的所谓的新的周期。实际上从2017年开始，中国民营企业是在加杠杆的，民营企业某一定程度上也存在一个加库存在扩大，但是你要看国企的话恰恰相反，国企从08年以后，它不仅没有受到这种全球金融危机，然后外需大幅度放缓所带来的外部的冲击。因为国有企业更多的是服务内需，尤其是在一些基础性的行业。所以说国营企业实际上在08年以后，日子过的是更舒服的。尤其是铁公基项目，尤其是房地产，对他们的这种生意做得不错，但是凡事都有一个代价，它的这种杠杆债务在不断的这种提高，所以说国有企业实际上这种去杠杆刚刚开始。所以说我们虽然说在政府的这种指引下，我们从17年开始，“三去”已经开始了正式开始了，去库存，去产能，似乎已经取得了一定实质性的一些阶段性的成果，但是去杠杆我们觉得还在进行中，2020年是决胜之年，其中就包括去杠杆，所以说我觉得民营企业和国有企业完全是处在不同的周期的这种阶段。

第一财经：民营企业接下来的整体的发展会处于一个什么趋势当中？

（减税降费已经发挥效果 但部分政策被一定程度抵消）

屈宏斌：民营企业在19年尽管有这些减税降费和定向信贷政策的定向支撑，但是民营企业它的投资反而是掉头回落的。为什么会这样？很多人说是不是减税降费政策的这种没有效果，其实我觉得不能这么判断。因为如果说没有减税降费，可能民营企业的情况可能更糟糕，那么为什么会出现由于有了减税降费，但投资没有增加，我觉得可能是受到了外来的意外的负面的冲击。那么再加上全球经济的放缓，出口的放缓。国内方面虽然说我们有定向宽松，实际上实际执行的效果来看，可能受到了一些其他方面的所谓的这种抵消，比如说我们在执行这种定向宽松的信贷政策，支持民营企业的过程中，我们又在强调去杠杆。那么去杠杆当然是对的，那么关键问题是我们要搞清楚，谁在这个时间点上谁应该去杠杆。不是所有的微观主体应该去杠杆，出现了负债率过高，过剩产能应该去杠杆。实际上你做一些简单的分析，实际上我们会看到我们70%以上的这种企业的债务，在国有企业资产负债表上。那么民营企业实际上占到的整体企业债务的份额不到1/3，所以说如果要去杠杆，但重心应该是国有企业去杠杆。民营企业它本来它已经完成了去杠杆的过程，所以这个过程中其实不用，但是很不幸的是我们在执行过程中，可能这种去杠杆的动作是一个把它作为一个总量政策的去执行，所以出现了一刀切的这种状况，而且甚至民营企业受到的伤害可能甚至比国有企业更大一些，所以我们就出现了政策执行过程的一些偏差。所以我们看客观上是民营企业在2019年遇到的，尽管有降税、减税、降费，但他遇到了这些超预期的一些这种负面的冲击，所以说才出现了民营企业实际上去年一年实际是比较困难的，那么我想这个是一个问题的关键。

第一财经：我们看到其实去年一直在进行一些货币政策的调整，降准、降息等等，最重要的一点也是为民营企业来纾困，但这些流动性最终我们说它到底流到民营企业多少，我们有很多的这种定向降准，来定向的给它们扶持，这些给他们起到多大作用？

（去杠杆应避免一刀切 从而给总量货币政策松绑）

屈宏斌：因为首先来说客观来讲，货币政策本身就是一个总量政策工具，我觉得更多的还是解决民营企业的就融资条件偏紧，就是说去杠杆，我们要去，但是我们刚才说得很清楚，谁去主要是国有企业要去，那么就通过什么样来去，不是说通过收紧总体的流动性来达到去杠杆，为国有企业去杠杆，是通过国有企业特点，有针对性对国有企业的一些改革措施，然后给他去实行去杠杆，从而给总量货币政策松绑，让他能更好的去根据民营企业的这种实际情况去制定这种。总而言之，我觉得我们的政策的空间是有的，如何用好这种政策空间，然后达到更好的效果，那么我想是我们可能今后2020年可能需要更加关注的。所以说我觉得民营企业实际上尤其对我们对民营企业，我觉得尽管最近遇到一些困难，但是我们也不必太悲观。因为民营企业像我刚才强调的，刚才提到的，它实际上一个市场化的去杠杆、去库存，这种非常痛苦的调整过程，基本上已经经历了调整过程，现在留下来能活到现在的民营企业，大部分都是比较好的，只要政策环境得到一定的改善，那么货币政策的财政政策的空间用的更有效率。

第一财经记者：19年底，国务院颁布了《营造良好环境，支持民营企业改革发展的若干年意见》，还是涉及到了民营企业可以进入到5G、基础设施领域这些之前被国有企业相对垄断的行业，但其实之前也有很多相关的政策提出，像玻璃门，旋转门已经是我们老生常谈的问题了，这次的意见，我们怎么能去把这些问题解决掉？

（切实落实政策是当务之急）

屈宏斌：我们过去的，新旧36条啊，包括去年11月份，总书记的讲话都讲的非常好，非常到位。那我们为什么时隔一年之后还要提出一个新的28条，我觉得这个问题就出在落实方面，就是我们今后可能需要。不仅仅说我在出什么新的意见，更多的是，过去的意见为什么没落实呢？那么阻力在哪里？怎么样才给各层地方政府相关部门，去消除这种阻力。或者说怎么去提出一些激励的措施，让他能够落实，我觉得这非常重要。我不客气的讲就是现在的这28条如果在未来三年有一半能落实的话。那行，那我觉得我基本上可以保证民营企业真的能迎来一个新的春天。

第一财经:说到民营企业到中小微企业，我们必须得做到给他们提供支持的，除了大型的国有银行之外，还有这些中小型银行，还有这些城际银行，我们都知道今年是一个债务到期的一个高峰期，可能叠加还有一些经济下行压力，您觉得对于这些中小银行来说，他们今年的压力是不是也不小？

（中小银行应继续改善风险把控能力）

屈宏斌：是的，那么中小银行的确在过去经过了过去几年的非常快速发展以后，可能已经积累了一些风险性问题，我相信这个在未来几年也仍然会压力还会继续存在。 所以对中小银行来讲，我觉得也算是交个学费，那么我期待中小银行能从这一次这一轮的这种调整过程中能得到更多的经验教训，然后去扎扎实实的做好自己的风险内控，改善自己的经营的对风险把控的这种能力，这样的话才可以走得更远。

第一财经：2020年年初的时候，克强总理去了一趟成都，他在成都银行的自贸区分行也是也是表示了对于重点扶持中小企业的这些银行来说，加大它的支持力度，也提了几条，怎么来判断接下来中小银行的机会?

屈宏斌：接下来中小银行的一些机会方法都非常好，那么如果中小银行能把握这种机会的话，当然都可以使自己能抓住商机，使自己的这种业务的更不得到一个新的发展。但是我们不能忽视所面对的一些挑战，也就是说中小银行长期以来，实际上我们原来的本意，从顶层的设计是希望更多中小银行，让他去服务中小企业，但实际上我们中小银行很大，很多的中小银行仍然是采取了这种“傍大款”，热衷于搞地方政府项目的这种经营模式。那么这种转型我觉得它是需要一个过程，可能会在过程中调整过程中可能会有一定的这种必须付出必要的代价。所以说对中小银行来讲，可能未来更多的是一个在调整中不断的去发展，或者不断的去改善自己的这么一个过程。

第一财经：接下来我们看到在今年整体的全球的包括国内的经济环境下，大形势下，您觉得对于这个企业来说，尤其是对于民营企业来说，它还有哪些风险敞口需要提防？

（宏观政策对民营企业有继续改善空间）

屈宏斌：我觉得去年就2000亿元对民营企业大多数民营企业来说是比较不平凡的一年，那么2019年、2020年我们觉得应该还是有些期待的，至少在政策层面可能边际上可能是不是有一定的改善，我们也期待这种去杠杆，这个也在因为去杠杆也有干中学的这么一个过程，那么政策也在不断的去调整，希望去杠杆也不再那么的一刀切了，所以这方面可能对政策方面有了一些改善。我刚才提到就是什么，因为我们货币政策、财政政策还是有一些空间的，所以说这个都可以期待的，但是我觉得对2010年是一个仍然存在很多不确定性，那么在这过程中，我觉得在不确定性过程中，对民营企业来讲，求生存可能是第一位的。那么必须活下来，那么这样的话才可以在对抓住未来更多的机会，所以2020年对民营企业来讲，可能既有期待有挑战，对所有对大多数民营企业来说，更多的还是去求生存。那么这就需要对自己的内部管理、对一些市场的动向，对于政策外部的一些因素，要更多去加以这种分析和研判，这样才可以有利于这些更好的这种活下去。