对冲基金之王折戟牛市，达利欧2020年能否卷土重来

2019年全球股市在美联储为代表的各国央行宽松政策等因素支持下走出了久违的强劲表现，大宗商品和国债市场也因为年末贸易形势及宏观经济预期改善而企稳回升。然而，对冲基金却没有能够在这样的环境下取得良好的业绩，行业正在寒冬中等待新一轮的机会。

业绩差强人意，对冲基金加速洗牌

近七年来，对冲基金持续面临着低回报和清盘潮的双重打击。根据对冲基金研究公司Hedge Fund Research的统计，自2014年以来，共有逾4000只基金被清盘，同时新发基金数量已连续第五年不敌清盘基金的规模，换而言之，全球对冲基金总量正在持续萎缩。

不少从业者发现自己与近几年的市场显得有些格格不入，索罗斯量子基金策略主管德鲁肯米勒(Stanley Druckenmiller)上月在接受媒体采访时就承认自己误判了股市的趋势，因为没有承担足够的风险而错过了股市的强劲反弹。对冲基金绿光资本则因为做空特斯拉吃了大亏，遭到巨额亏损，还因此遭到了特斯拉CEO马斯克的嘲讽。

与被清盘的基金相比，留存下来的对冲基金业绩也并不显眼。统计数据显示，全球对冲基金整体收益率为8.6%，相比之下标普500指数同期涨幅28.7%，彭博巴克莱债券指数上涨10.4%，至此对冲基金行业回报率已经连续两年同时跑输美国股市和债市。

高昂的手续费和平庸的回报率让投资者选择离开。根据eVestment的统计，去年投资者共赎回近900亿美元，是2018年全年的两倍多。自2016年以来的四年内，对冲基金净流出规模达到1500亿美元，创2008年金融危机以来的新高。

作为全球最大的对冲基金，桥水旗舰基金“纯阿尔法”旗下的两个子策略产品“波动率12%”（Pure Alpha 12%）和“波动率18%”（Pure Alpha 18%）2019年表现欠佳，甚至没有跑赢平均水平。杠杆率较低的“波动率12%”基金去年仅上涨0.5%，杠杆率更高的“波动率18%”基金则下跌了0.5%。这是Pure Alpha 18%自2000年以来首次出现年度亏损，也是自其1991年问世以来第四次出现年度亏损。

从历史上看，桥水的纯阿尔法基金这样的表现在成立以来28年里非常罕见，即便是在金融危机肆虐的2008年和2009年，纯阿尔法基金仍取得正收益，这一次却意外地倒在了牛市中。

低波动性挥之不去，桥水能否卷土重来

事实上，桥水旗舰基金回报率令人失望早有预兆。桥水创始人达利欧在过去一年里多次对市场表达了极为“看空”的观点，而全球股市和债市却因宽松货币政策憧憬而逆势走强，以“波动率18%”基金为例，全年大部分时间都处于亏损状态，8月净值一度下跌9.24%。

产品结构的设计限制了基金的表现，此前媒体披露的一份桥水产品文件显示，2018年底“纯阿尔法”基金与股票的相关性为0.19，与债券的相关性为0.15，与其它对冲基金的相关性为0.07。这样的配置策略可以说是为熊市而生并押注市场波动性，然而宏观环境和货币政策的双重作用正在让低波动率的市场阶段被不断延长。

虽然达利欧始终在为潜在的市场动荡做好准备，但危机却迟迟没有降临。去年11月有关桥水通过衍生品市场投入15亿美元押注全球股市下跌的消息成为焦点，报道称桥水基金通过摩根士丹利和高盛买入看跌期权已持续数月时间，主要标的包括标普500指数和欧洲斯托克50指数，期权合约与价值约1000亿美元的指数挂钩。桥水基金随后发表声明进行澄清，表示其资金管理模式原本就包含大量相互关联和对冲的头寸，且是动态变化的，不代表对后市的看法。如果从最后的回报率表现及各大指数此后的走势看，产品自身套保对冲交易的实际效果令人失望。

这位桥水基金创始人随后还通过社交平台上发出了一篇名为《The World Has Gone Mad and the System Is Broken》的文章，以表达对市场环境和体制的不满，他批评各国央行一直在向投资者提供廉价资金，这些投资者将资金注入那些通常没有产生利润、对经济增长没有贡献的公司，同时抨击了美国不断膨胀的债务和信贷标准问题，这些因素正在加剧贫富差距，并可能引发新一轮债务危机。

达利欧的观点得到了世界银行的赞同，在最新一期《全球经济展望》中，世行警告全球低利率对防范金融危机的保障是不牢靠的。过去债务积累狂潮的历史表明，这些狂潮往往都有令人不愉快的结局，因此全球经济增长前景仍面临诸多下行风险。国际金融协会IIF的数据则显示，全球债务总规模已经接近GDP总额的3倍。

索罗斯最近也加入了看空美国的阵营，他认为美国经济可能将面临灾难，特朗普政府使得美国原本活跃的经济出现过热，然而不可能保持太长时间的“持续沸腾”。

对于达利欧，乃至整个对冲基金行业而言，他们依然在等待地缘政治和宏观经济的“黑天鹅”能够出现，年初美国与伊朗间的剑拔弩张目前看将会平淡收场，接下来值得关注的看点包括英国欧盟贸易谈判、中东地区形势、全球经济复苏步伐和美国大选等事件，市场的平静一旦被打破，真正的机会也许就来临了。