杨玲：做股票，要先算账！丨问策2020

成立于2007年的星石投资，是国内最早的一批阳光私募。2015年，星石投资成为国内首批百亿私募，荣获了几乎行业内所有重要奖项——九届14座私募权威荣誉的“金牛奖”，数次私募排排网最值得信赖的私募基金管理人和常青树奖 。 截至2018年底，旗下产品超过100只。根据私募排排网的统计，2017、2018、2019年其年化投资收益分别为 21.16%、-20.69%、33.60%。本期《问策2020》对话星石投资女掌柜 杨玲。

成长股的长期牛市到了！

第一财经韩瑛珂：年前我们看到各大券商出具的报告就是各种牛，大家都会戏谑地称，说是机构牛，但是你们作为买方，策略报告上也是说A股市场要更具有进攻性，为什么会持有这样一种观点？

杨玲：我们实际上判断明年可能不是一个全面的“水牛”，它不是因为流动性大放水，然后资产泡沫堆上来产生的这样的牛市，而是由于产业升级、由于新一轮科技周期的开启，然后带来的一个成长股的牛市，我们认为明年是成长股的长期牛市的开端。这个观点和货币放松什么股票都猛涨一番的观点是不一样的。

成长股也要看业绩！

第一财经韩瑛珂：原因是什么？

杨玲：第一就是货币它不像原来一样是大放水，它是保持适度的宽松，或者是适度流动性。第二在资源的投放上，比如说财政政策，还有一些其他的配套金融政策，在投放上是有重点的。新的一个科技类的成长股将是在这里边受益最多，而这些科技股的成长不像有一些原来的网络泡沫、网络神话，它对于业绩的预期一竿子支到3年、5年，甚至10年以后，我们看到的这一类好的科技股，其实它已经有业绩兑现了，比如说我们新能源汽车产业链中某些关键零部件，它在全球供应链里边已经占比相对比较高了。在欧洲新能源汽车起来之时这一块订单大幅增加，国内虽然说原来有补助，现在逐步取消了，所以新能源汽车产业链实际上它已经走过了底部，国内的订单也出现回升了，所以我们可以预计到明年、后年，这一类的公司盈利将会反映在它的报表上，公司的估值得到支撑，再加上低利率的环境，这个空间是比较大的。

第一财经韩瑛珂：就是要踏踏实实的算账。

杨玲：对。你比如说还有5G这一块，其实我们在前面的3G、4G时代，中国投在基站建设上的就要比其他国家要快速得多，我们判断在5G时代，基站建设的投入将更大。那么像今年涨了一波的这一类的成长股，基建、还有一些零部件，其实它还是有比较强的业绩支撑的，那么到了2020年 如果觉得估值太贵了、涨的太快了，就可以往产业链上的后端延伸，当基站建设的各方面基础设施相对比较完备的时候，一些应用场景比如说VR、还有手机等等一系列的，就可以考虑了，而这个并不是我们以前投网络股的逻辑,那时没有盈利。

第一财经韩瑛珂：这个还要算账吗？

杨玲：当然可以算出来，我觉得业绩它是可以逐步反映，或者至少从订单和市场规模上可以逐步反映出来。这一类的成长股，现在是有大把。两块，第一，就是前面调的太多了，2015年之后这些成长股快速调整,尤其2018年调的特别厉害，所以虽然它们在2019年涨了一些，但是还是有空间。

第二就是新的注册制的推出，有些新的好的便宜的股票也会出来，会出现性价比比较好的股票。这一类好的成长股，它的估值空间在20倍到40倍之间，我们星石大部分都关注在科技类的成长股中，大家都以为估值很高，事实上我们50%以上的股票的估值都在20到40倍之间，其实并不贵。

挑选成长股的标准！

第一财经韩瑛珂：你们的成长股只是在科技板块当中找吗？还是说按照你刚才提到的标准，20~40倍的PE。

杨玲：其实20~40倍是它的估值水平，我们主要是看它的成长性。科技类股票的成长性比较确定，是能够成一个板块来给大家介绍的。但是消费类的，还有一些其他大行业下面的子行业，比如刚才提到的5G应用场景，比如物联网，包括一些家用电器等等，因为房地产的高增速时代过去了，所以这些家用电器的高增速时代也已经过去了，估值可能支撑不住，但是如果有新的增长方向，需要更新换代，以物联网为联接的新的电器会出来，包括一些人工智能、AR这个场景应用等等，也都是比较好的选择。

券商的“春之歌”！

第一财经韩瑛珂：但是股市如果繁荣的话，券商类是不是会表现得很好？

杨玲：券商，尤其是它经纪业务这一块确实会有比较大的改善，但我们更看好的是什么？传统券商它还是网点类的，但现在很多行业它会有新的成长性比较好的一个机会，我们可以把它叫做“互联网+”。券商也是一样的。如果它能够实现很好的“互联网+”这样一个模式，能够实现比较好的升级，不受网点建设的影响，这一类的券商它会更厉害，因为他到时候打佣金战会很猛。

行业无惧“传统” 新模式加持“焕新”！

第一财经韩瑛珂：就是说一方面要会算账，另外一方面还要抓得住市场当中的一些风口模。

杨玲：对，要有一个模式的改变。因为中国未来信息化是要有很强的基础的，就像汽车的繁荣离不开高速公路的繁荣，高速公路先行、高速公路的修建、高速基础建设先行，你才能迎来汽车的繁荣。像我们信息化、电子化的繁荣，也离不开基础建设的先行，而中国已经远远超过其它国家了。

第一财经韩瑛珂：所以这方面的思路也还是在产业链条上，如果在二级市场上布局的话就要有从上游到下游都跟进的思路。

杨玲：对，而且你要关注它到底是在前期，还是已经很快就要爆发了，因为它们的酝酿期也要好几年。

永远不能忘记风险！

第一财经韩瑛珂：如果这个市场会出现风险的话，风险点在哪里？

杨玲：我们觉得明年大概率的情况是比较看好，但是有三点还是值得注意。第一，大家认为最大不确定性的消除，就是中美贸易沟通这一块，目前看来已经有相对比较良性的阶段性的成果。但是美国正在进入大选季，特朗普由于竞选的需要，需要有一个相对比较稳定的阶段性成果，所以大选结束之前，我们判断它是相对比较稳定的，但是四季度之后，大选结束之后，根据新的选情和新的一届政府的政策取向，中美贸易沟通也可能出现一些新的变数，如果出现新的变数，那是绝对要关注的。但我们总体判断应该还是相对比较稳定，相对比较乐观的。第二，我们现在判断，国内经济明年基本上能够企稳，至少企稳或者略有回升，但是如果明年房地产投资的增速有大幅的下滑，那么这个可能也会对经济企稳造成比较大的冲击。房地产对整个经济，包括它的上下游，对整个经济的影响比较大。如果这块出现一些很大的变数，和大家原来的预期很不一致的话，就还是要考虑到这个股票市场会受到它的负面拖累。

第一财经韩瑛珂：就是说和宏观经济这一块还是有一定的关联度。

杨玲：对，它是不是能企稳很重要。其它的一些因素冲击都没有房地产增速快速下滑冲击那么大。第三点，刚才您也提到了，其实有一些股票，尤其是今年大家都比较喜欢的核心资产，包括有一些热炒的成长股，它估值上升的太快，即使它的估值不贵，但它的成长性远远跟不上它估值上涨的幅度，要通过3年或5年才能消化估值，其实还是需要小心的。另外，有一些成长股，它盘子比较小，如果它正好在热点上大家就狂炒，这样狂炒也使得它的估值过高，比如说超过80倍100倍，但实际上它成长性其实也没有那么确定，这一类的股票我们觉得要审慎。

成长股投资的“进退之道”！

第一财经韩瑛珂：比如短期一两个月之内迅速翻倍，你们会选择什么方式冷静处理？

杨玲：我们要看它驱动因素，举个例子，比如5G，它的真正驱动因素，是国家要对5G有新的驱动政策，还建很多基站，所以这就是建基站的一类股票会有比较大的涨幅，涨幅能算出来，它的业绩最多，把今年业绩涨了，明年也涨了，如果它的估值或者它的成长性还涵盖着未年5年以后的，我们就觉得没必要再持有，我们可以往后延伸，把这些抛掉，买一些其它的VR游戏等等的，因为游戏前面调整很多，事实上当政策有确定性的时候，这块又还不错了，

第一财经韩瑛珂：但是它涨的也会很着急。

杨玲：它其实空间还是相对比较大的，并不是只有一两个。但我们更倾向于去关注那些确定性相对比较强的，然后做一个组合的做法，我可能买上5只或者是买上更多只的一些股票，那么这里边可能有一些涨幅涨得很厉害的，对整个组合的冲击并不大。

第一财经韩瑛珂：整体从今年的角度来观察的话，是不是我们可以理解，要想收益高就得会算账？

杨玲：对，我觉得还是要在成长期买成长股，现在的逻辑和以前不一样了，就是您刚才提到的买成长股也得算账，也要看它的业绩，我们以前买成长股听一个故事，靠想象力，那个时代过去了，不管是二级市场还是一级市场。以前二级市场对于网络泡沫不理智疯狂的阶段过去了，是要算个股的真实业绩和它成长性的确定性。这种思路在一级市场都已经体现了。

百亿资金的操作有道！

第一财经韩瑛珂：我们要告别市梦率时代。这个市场明年比较大概率的可能会走向更加繁荣的状态，但是如果就像刚才我们也讨论了出现了一些风险点的话，回拨决策的这种机制，大概是要通过多长时间来做出快速反应？

杨玲：其实很快，因为实际上像我们这种整个资产规模相对比较大的公司，上百亿规模的公司来讲，整个组合不会特别集中，我们整个组合里可能有100多只股票，基本上买的盘子也是以中盘股或者大盘股为主，所以一旦出现和我们预期不一致的，我们就会采用两种方法：一个就是把仓位降下来，另一个就是把进攻性强的股票转到我们防御类的股票上，比如说医药。我现在比如说以成长股为主，以消费类为辅，尤其是稳定类的这类股票为辅，到时候出现意外的话，第一降仓位，第二就是把我进攻性的股票转到更多的防御类的股票上，会很快，因为你不需要先找股票，本来组合里就有，但只是配置比例发生一些调整就行。