新三板改革突围：降门槛、开转板，错位发展激活市场

久旱逢甘霖。在持续高涨的改革呼声中，新三板改革方案正式亮相。证监会10月25日宣布启动全面深化新三板改革。

一记重磅政策“组合拳”里，有五项改革举措：优化发行融资制度；完善市场分层，设立精选层；建立挂牌公司的转板上市机制；加强监督管理，分类监管；健全市场退出机制，完善摘牌制度。

改革总体框架确立后，市场紧盯具体实施细则——降门槛的标准如何？哪些企业有望入选精选层？

全国股转公司当天晚间称，将全力以赴落实新三板改革部署，各项准备工作正紧锣密鼓推进中。与改革相关的主要自律规则已完成起草，将适时向市场公开征求意见。

新三板发展六年来，有解决中小企业融资难的高光时刻，也经历了优质企业摘牌出走的暗淡时分。如今，已经开启全面深化改革的新三板，能否“重换新生”？

改革力度空前

对于新三板的改革方案，市场早有预期。市场流动性问题早已是个公开的问题，作为服务中小企业和民营经济的重要平台，新三板改革呼声持续高涨。

与此同时，科创板开市运行、创业板注册制将启，同样作为多层次资本市场重要组成部分的新三板，需要重新校准定位，找到自己的发展路径。

据股转公司数据，截至10月25日，共计9184家企业挂牌新三板。挂牌总量自今年5月开始跌破万级大关，总股本为57.35百亿股；其中，创新层共有677家。

改革后，新三板将形成“精选层、创新层和基础层”的市场结构，通过转板、发行、交易、投资者适当性等差异化制度安排，提升市场融资功能和定价能力，改善市场流动性。

建立转板上市机制、投资者适当性管理“降门槛”是此次新三板改革中最受关注的亮点。股转公司表示，转板制度有望一方面打通中小企业成长发展的上升通道，另一方面强化新三板的市场功能，规范培育中小企业和民营经济不断成长壮大。

“此前新三板企业申报主板IPO跨市场制度并未有效衔接。此次转板机制设定可以加快多层次资本市场建设，提升服务实体经济能力。企业可根据自身情况寻找符合自身定位的资本市场，随着企业的成长有不同层次的资本市场助力。联讯证券新三板研究组负责人彭海对第一财经记者表示。

投资者适当性的修改也有望带来增量资金。据彭海团队测算，如果100万的话理论可增加100万账户，50万的话根据科创板经验可理论增加接近400万账户。

流动性困境待解

新三板扩至全国后，曾经带给业内人很高的预期。特别是针对中小企业需求构建了具有针对性的基础制度，拓宽了资本市场的覆盖面和中小企业融资渠道，初期不少参与者甚至公开喊出“新三板改变中国”。

数据记录下新三板发展中取得的成绩：六千余家中小企业完成近五千亿融资，促进创新创业；挂牌企业共实施重大资产重组385次，交易总额逾六百亿元，加速资源整合；VC、PE等投资机构寻找到优质的投资标的池，获得新的退出渠道……

但随着市场环境的变化，新三板市场交投萎缩，流动性效果逐渐式微。六年过去了，新三板成为资本市场改革当中的一声叹息。新三板不得不改、新三板必须大改，市场呼声一波紧接着一波。亟需全面系统改革的背后原因，是新三板近年走入重重困境——直接融资功能弱化、市场交易不活跃、摘牌企业数量明显增加。

去年全年和今年上半年，直接融资方面，挂牌公司融入资金仅为604.43、174.15亿元，同比分别下降54.77%、51.35%；摘牌公司分别为1516家、923家；2018年以来日均成交不足4亿元，全市场日均交易量仅相当于A股相对活跃的一只股票。

此外，新三板在多层次资本市场中承上启下的作用也未能有效发挥，目前经新三板培育壮大的挂牌公司申请交易所上市仍需履行IPO程序。

等待具体细则出台

而如今，改革方案的整体框架已经搭建起来，市场静待详细的实施方案出台。

有券商新三板业务人士告诉记者，对于降门槛由现在的500万，降到300万或100万，业内拭目以待。同时，哪些企业能够进入精选层，以及具体标准、辅是否需要进入辅导期，市场较为关注。

大刀阔斧改革背后，是如履薄冰的谨慎推进。后续具体工作流程上，股转公司表示，按照改革总体方案要求，将抓好发行、交易、分层、信息披露、投资者适当性、监督管理、市场退出及投资者保护等配套制度的制定和完善。

股转公司表示，将持续推动新三板改革各项措施平稳落地。

规则准备方面，与改革相关的主要自律规则已完成起草，将适时向市场公开征求意见；技术准备方面，发行承销、发行审核、交易等技术系统已完成主要功能开发；人员准备方面，已成立负责公开发行并进入精选层审查的部门，配备了专职审查人员，近期还将启动内外部审查专家遴选工作；市场准备方面，已制定推广动员计划，将适时启动对挂牌公司、证券公司等市场主体以及地方政府、高新园区的宣介培训工作。