财富证券首席经济学家伍超明：降准将对实体信贷融资形成支撑 全面利好债市

本报记者 朱宝琛

2019年9月6日，中国人民银行决定于2019年9月16日全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）；同时再额外对仅在省级行政区域内经营的城市商业银行定向下调存款准备金率1个百分点，于10月15日和11月15日分两次实施到位，每次下调0.5个百分点。

有效增加金融机构资金来源

央行指出，此次降准释放长期资金约9000亿元，其中全面降准释放资金约8000亿元，定向降准释放资金约1000亿元。对此，财信国际经济研究院副院长、财富证券首席经济学家伍超明表示，截至2019年7月，国内金融机构存款余额约为188万亿元，但本次降准对象不包括财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司三类金融机构，这意味着剔除上述三类金融机构后的国内存款余额约为160万亿元，该部分存款降低准备金率50BP，释放出增量资金8000亿元。另外，预计国内在省级行政区域内经营的城市商业银行存款余额约10万亿元，其分两次降低准备金率100BP，释放出额外的增量资金1000亿元。

与此同时，伍超明表示，本次“普遍+定向”降准，将有效增加金融机构资金来源，降准释放的低成本资金也将降低银行资金成本，将对实体信贷融资形成支撑，亦有利于M2的企稳，但预计释放的增量资金向实体传导或仍存在漏损，“宽货币”向“宽信用”仍待疏通。

对此，他从量、价和资金流向三方面予以进一步解释：其中，量的方面，实体企业信贷融资整体有望改善，但改善的幅度不宜过度高估。

首先，当前银行体系流动性相对充裕，本次释放的低成本资金，难以从根本上解决银行低风险偏好问题。在当前全球经济金融风险加大、不确定性增加、企业违约概率攀升的背景下，银行发放贷款的积极性不高，头部龙头企业受益更多，但定向降准一定程度上亦有利于增加民营和小微企业信贷融资规模。

其次，全球需求持续疲软，实体企业经营困难，企业有效信贷需求明显不足。如2019年1-7月国内新增非金融企业部门中长期贷款同比减少3597亿元，同期国内工业企业利润亦维持负增长，叠加国内房地产和外企两大资金承接口“熄火”，预计未来企业信贷需求仍难以出现大幅改善。

“综上，宽货币向宽信用转换仍需耐心，降准对实体经济的支持不宜过度高估。”伍超明说。

价的方面，此次降准或有利于降低企业贷款利率0.11个百分点。对此，伍超明解释道：此次降准释放资金约9000亿元，可降低银行资金成本每年约150亿元，考虑到近3年国内金融机构年均新增人民币贷款约14万亿元，若银行将降低的资金成本全部让利给实体企业，预计可降低企业融资成本0.11个百分点。2019年二季度，国内金融机构人民币贷款平均利率为5.94%，较2019年一季度降低0.1个百分点，预计未来其有望进一步下降。

资金流向上，预计基建领域将是主要受益对象。伍超明表示，当前外部环境更趋复杂严峻、不确定不稳定因素增加，国内经济下行压力明显加大。2019年9月4日，国务院常务会议指出，要把“六稳”工作放在更加突出位置，用好逆周期调节政策工具，而在“房住不炒”的总要求下，预计基建补短板将是最确定的逆周期调控方向。因此，9月4日国务院常务会议还重点提出要加快发行使用地方政府专项债券，明确了专项债的管理与投向标准，提出要根据项目建设需要提前下达明年专项债部分新增额度；9月5日金融委交流会亦提出要加大逆周期调节力度，下大力气疏通货币政策传导机制，加强金融与财政政策配合。预计此次降准释放的增量资金，或有较大一部分将用于支持积极财政政策的扩张，银行有望加大债券的投资规模，实体基建领域将持续受益。

“此次降准或将影响下个月LPR报价降低约5BP-10BP。”伍超明表示。

对此，他进一步解释称：根据当前最新的LPR定价规则，各银行LPR报价将在1年期中期借贷便利（MLF）利率的基础上加点形成，而加点幅度主要取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。本次降准可降低银行资金成本每年约150亿元，根据我们的测算，若全部让利给贷款人，可降低贷款利率0.11个百分点，这意味着下月国内LPR报价有望降低约10BP。但受制于负债端短期融资成本下降空间有限，LPR报价降低5-10个BP概率偏大。2019年8月20日，国内1年期LPR首次报价为4.25%，较贷款基准利率低10BP，较原LPR降6BP，预计9月这一报价有望降至4.15%-4.20%左右。

降准全面利好债市

伍超明表示，此次降准全面利好债市，维持坚定看好下半年债市行情的判断。

对此，他从四方面予以阐述：一是全球经济增长动能减弱，新一轮降息潮来袭背景下，国内利率下行空间已经被打开；二是国内经济增速下行压力加大，逆周期调控加码诉求增强，这意味着国内流动性或边际偏松，有利于利率继续下行；三是当前“房住不炒”总要求下，基建补短板是最重要逆周期调控方向，而这主要依赖于财政政策与货币政策的相互配合，未来政府债券和专项债券发行力度有望加大，而对应金融机构债券投资的规模亦有望随之增加，这整体亦有利于债券利率的下行；四是2019年央行降息的最大制约因素——房地产市场，在完成前期系列“准备性动作”后，如推出5年期LPR限制房贷利率下调，从银行信贷、信托、基金、保险等方面全面收紧资金进入房地产市场等，货币政策空间才得以扩大，为后期降准降息解除束缚。

在伍超明看来，此次降准，短期利好股市风险偏好提升，但中长期影响有限。短期来看，降准将释放长期增量资金，既有利于改善市场流动性预期，又能一定程度托底经济增长，有助于修复投资者对实体经济盈利的悲观预期，两者共同作用将明显提振市场风险偏好。但中长期来看，全球需求放缓、实体有效信贷需求不足，“宽货币”到“宽信用”整体仍受阻，这意味着降准对经济的刺激效果仍有待观察，实体企业盈利边际好转暂未得到确认，且国内外不确定不稳定因素仍然较多，股票市场未来的波动或仍较大。

同时，短期有望助力汇市企稳，中长期影响亦不大。受中美贸易争端激化的影响，8月人民币对美元大幅贬值，突破7这一关键点位。本次降准有利于改善投资者对于国内经济大幅下行的悲观预期，有望助力汇市企稳。目前，中美十年期国债利差维持在约140BP的高位，美联储7月降息预示着全球新一轮降息周期确认启动，这些均表明人民币不存在继续大幅贬值的基础。前期人民币汇率贬值较多，既受贸易战升级带来市场对不确定性担忧增加的影响，亦更多地反映为投资者情绪的大幅波动，预计本次降准有利于修复市场的过度悲观预期。但从长期来看，汇率仍主要取决于各国经济实力的强弱变化，其受降准的影响或有限。

（编辑 乔川川）