利率并轨迈出一大步：货币政策传导机制有望畅通

利率并轨终于靴子落地，利率市场化迈出关键一步。

8月17日，中国人民银行公告，决定改革完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制，并将于8月20日起实施。这也是进一步落实8月16日国务院常务会议提出的运用市场化改革办法推动实际利率水平明显降低和解决“融资难”问题的要求。

新的LPR形成机制在报价方式、期限品种、报价行范围、报价频率等方面均进行了完善。完善LPR形成机制后，意味着银行贷款利率将主要参考LPR，按公开市场操作（中期借贷便利MLF）利率加点报价得出，而不是像此前主要参考贷款基准利率，将进一步推动利率市场化，畅通货币政策传导机制。

民生银行首席研究员温彬对第一财经记者表示，目前银行资金面较为宽裕，在MLF利率不变的情况下，并轨后，新的一年期LPR可能出现回落，贷款利率将随之有所下降，从而降低融资成本。央行也可以通过调整MLF政策利率，让LPR相应下调。

打通货币政策传导机制

利率市场化改革近年来被频繁提及。此次完善LPR形成机制的核心内容包含两点：一是将LPR定价机制确定为“公开市场操作（MLF）利率加点”的方式，二是增设5年期以上品种。

我国自2013年启动LPR报价以来，原有的LPR多参考贷款基准利率进行报价，与贷款基准利率的变动几乎同步，市场化程度不高，未能及时反映市场利率变动情况。同时，虽然目前贷款利率管制已全面放开，但仍保留存贷款基准利率，存在贷款基准利率和市场利率并存的“利率双轨”问题。

央行相关负责人还表示，个别银行通过协同行为以贷款基准利率的一定倍数（如0.9倍）设定隐性下限，对市场利率向实体经济传导形成了阻碍。

东方金诚首席宏观分析师王青举例称，从代表市场利率水平的DR007（存款类机构7天质押式回购利率，既代表银行体系流动性水平，也在一定程度上代表银行批发资金来源成本）来看，该指标在2018年3月的均值为2.86%，而今年6月已降至2.50%，下行幅度达36个基点。同期，主要体现银行对企业贷款利率的一般贷款利率仅下行7个基点，从6.01%降至5.94%。两个降幅的明显差异表明，央行货币政策传导遇到阻碍，政策意图与企业感受之间存在较为明显落差。

根据央行解读，新的LPR报价方式改为按照公开市场操作利率加点形成，将更具市场化和灵活性。公开市场操作利率主要指MLF利率，MLF期限以1年期为主，反映了银行平均的边际资金成本；加点幅度则主要取决于各行自身资金成本、市场供求、风险溢价等因素。

在原有的1年期一个期限品种基础上，增加5年期以上的期限品种，为银行发放住房抵押贷款等长期贷款的利率定价提供参考，也便于未来存量长期浮动利率贷款合同定价基准向LPR转换的平稳过渡。

此外，报价行在原有的10家全国性银行基础上增加城市商业银行、农村商业银行、外资银行和民营银行各2家，扩大到18家。报价频率则由原来的每日报价改为每月报价一次，授权全国银行间同业拆借中心于每月20日（遇节假日顺延）9时30分公布贷款市场报价利率。

会否有“降息”

在包括美联储在内的全球“降息潮”下，中国的货币政策始终保持稳健。为何此次是LPR而不是跟随全面降息？

民生证券首席宏观分析师解运亮认为，考虑到贷款利率和存款利率改革不同步，LPR改革后相当于一次不对称降息，实际利率下降幅度可能小于一次正常降息的效果。

虽然此次改革并非直接降息，但央行也表态，通过改革完善LPR形成机制，可以起到运用市场化改革办法推动降低贷款实际利率的效果。一是前期市场利率整体下行幅度较大，LPR形成机制完善后，将对市场利率的下降予以更多反应；二是明确要求各银行在新发放的贷款中主要参考LPR定价，并在浮动利率贷款合同中采用LPR作为定价基准；三是为确保平稳过渡，存量贷款仍按原合同约定执行；四是央行将把银行的LPR应用情况及贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估（MPA），督促各银行运用LPR定价。

第一财经记者注意到，当前MLF利率自2018年4月以来一直保持在3.3%的稳定水平，1年期LPR也稳定在4.31%左右长达16个月之久。

中信证券固定收益首席分析师明明对第一财经记者表示，未来可能有两种“降息”方式，一是并轨过程中压低MLF与LPR的利差；二是下调政策利率。

华泰证券首席宏观研究员李超认为，随着机制调整，LPR需要对前期市场利率下行有更多反应，必然会有降息的过程。

李超预计，央行最快可能在8月19日提前续作24日将到期的1490亿元1年期MLF，并下调MLF利率15个基点至3.15%，作为8月20日首次LPR报价的参考；又或者，8月24日央行续作到期MLF并降息，作为下个月20日LPR报价利率的参考。

王青也认为，未来为引导LPR下行，央行或根据国内宏观经济下行压力，物价、房价走势，外部风险演化情况，以及企业贷款利率下行程度，适时下调MLF操作利率。“我们估计，实施降息的时点或在三季度末或四季度初期。”

不过，中国人民大学客座教授邓海清则称，不同于市场倾向的央行降低MLF利率，进而降低LPR利率的“宽货币”预期，“我们认为，央行大概率将保持MLF政策利率不变，在保持无风险利率合理稳定的情况下，通过压缩LPR和MLF利率之间的利差，来降低LPR利率和实体经济融资利率，这实际是“宽信用”的措施。