掘金中报业绩 下半年这些行业依然值得关注丨大咖录

雷俊 长城基金 量化与指数投资部总经理

北京大学信息与计算科学学士 信号与信息处理硕士

曾就职于南方基金管理有限公司，2017年进入长城基金管理有限公司

现任量化与指数投资部基金经理兼部门总经理

随着半年报的持续披露，投资者该以怎样的思路去掘金半年报行情？在创业板注册制背景下，新股市盈率也突破23倍上限，未来创业板打新收益是否会发生变化？创业板行情又将如何演绎？本期《资本有道》邀请的嘉宾是长城基金量化与指数投资部总经理雷俊先生。以下是采访实录。

流动性充裕 乐观看好三季度行情

第一财经：你好雷总，进入8月，您认为A股市场行情是否会面临所谓“七上八下”的情况？在您看来，三季度的行情将会是怎样的？

雷俊：其实我个人更偏乐观一点，今年确实遭遇了这种疫情的影响，在疫情之后，可以看到像以美国为主的全球发达经济体，都投入了“天量”的货币，包括欧洲、日本，这种货币的巨量投放在短期内是不太可能去回收的，因此流动性充足是全球化的。在这个时候，国内最近的经济数据表现还不错，我们恢复比较快，虽然大的国际环境还是比较糟糕，全球疫情还在持续发酵，所以整个国内的基调也还是相对宽松的。而债市比较低迷，股市的赚钱效应和吸引力是非常好的。包括外资的流入，包括新发基金持续的放量，应该来说三季度还会有很多增量资金在路上。同时像金融、地产为主的蓝筹板块，还在历史相对偏低的位置，整个下行空间也比较有限，所以我觉得三季度大概率还是一个结构化行情。

三大思路“掘金”中报业绩

第一财经：随着中报业绩披露，在这些业绩超预期的领域，您个人比较看些看重哪些板块？投资者应该如何去选择呢？

雷俊：其实很多投资者，尤其专业投资者在经历过上半年的这波行情后，会发现很多公司业绩已经在股价上面体现出来了，像医药、TMT，包括一部分的建材，这些领域都出现了比较好的同比数据。 但是如何把握业绩超预期这些板块？大约在50年前，海外市场就有专门的学术文献研究，叫做盈余漂移现象。这个现象是指，往往在业绩超预期公布之后，上市公司的股价还能够再往超预期的方向上走一段时间。这个现象其实有三方面的解释，一是股票在业绩超预期的背后，公司可能在内部治理方面有了改善，也有可能是内部定价能力的提升，或是财务管控的提升，带来了实际竞争力的提效。而这种提效可能是中长周期的，因此会对未来公司的基本面有改善。 第二种解释是说，在超预期之后会有很多的个人投资者，包括一部分机构投资者去关注它，这个时候会形成资金的聚焦效应。 第三，中报的数据占全年数据的一半左右，未来还有三季报四季报，有的人从布局三季报或者是四季报的角度着手，也会有一部分的影响。

关注科技领域长期增长逻辑

第一财经：说到这里，您觉得下半年哪些行业的增长是可持续的？

雷俊：我觉得大家可以去关注上市公司它背后的成长逻辑。这波行情其实是从2019年的1月份开始启动，最早我们经历了一个估值修复的周期。去年其实整个泛科技板块的涨幅是非常好的，今年泛科技板块的涨幅还在持续，这之中就必然伴随着内部环境对科技领域的重视。包括科创板的推出，包括这次创业板注册制的快速推进。从管理层到一级资本，再包括二级市场，都对这个领域起了很大的推动作用。 这是我们讲的未来长期的贝塔（由大盘上涨带来的收益）所在。

护城河=估值溢价 龙头公司有望继续受益

第一财经：在上半年像消费、医药以及科技板块，走势是非常强势的，您觉得下半年它们的估值吸引力会不会下降？

雷俊：从去年以来这些板块和行业的估值就在持续走高，但是估值吸引力一直在下行趋势。其实这几年A股的生态环境发生了一个很大的变化，机构投资者的占比在提升，很多基民赚了钱，但股民没有赚到钱。背后是机构投资者会去买确定性，大家在未来不确定的时候去买确定性，所以我们看到像很多确定性高的领域，尤其是消费股，在过去两年涨的很好。那这两年买的是什么呢？科技股，也都得到了资金的聚集。当然在很多细分行业确实出现了一定的拥挤，但如果未来公司的盈利能够消化掉这些估值，我觉得这种现象可能会长期存在。有护城河的龙头公司还会去享受估值上的溢价。

全方位评估 精选优质标的

第一财经：在您管理的基金中，创业板指数增强这个领域收益表现是非常优异的，今年收益率已经超过了70%。除了抓住今年上半年创业板上涨的行情以外，还有哪些投资思路带来了超额收益呢？

雷俊：具体来说的话，我们的优势在于我们的量化能力，可以全方位的评价一只股票的盈利能力，然后我们进行全方位建模，包括它的盈利成长、估值、未来，综合评价后再给出组合中最高效的搭配组合。还有广度优势，我们可以在4000只股票中来选择优秀的标的。 第二个深度优势来自于我们的研究平台，以创业板为例，这里面确实很多股票具有独特性。在这种具有独特个性的股票上，我们会寻求研究员的观点和看法，把它整合在模型中，也会抬升我们的收益率。

创业板打新收益率或低于科创板

第一财经：说到创业板，相比核准制，可以看到它采用注册制的方式后，从8月份开始，一些新股陆续发行，发行价带动估值也超过了23倍上限，您觉得未来参与创业板打新，溢价空间会不会变少？

雷俊：具体我们可以参考一下科创板和主板，在去年刚推科创板的时候，因为没有任何参考标的，不确定性非常大，报价的幅度也非常宽，而且标的有稀缺性，所以它打新的收益非常高。 一年运行下来后，科创板已经有了足够的股票沉淀，在后续股票IPO过程中，会有一个估值锚的存在，同时由于标的足够多，它的稀缺性也在下降，因此收益率是在下降的。从打新收益率的角度看，我个人觉得创业板的起步会比科创板更稳。 这次创业板改革跟去年还有点不同，存量的800只股票也受到了影响。这些公司在上市过程中，有800只股票可以去参考和挑选。意味着它的报价区间会更平稳。 第二个我觉得新股的收益率应该还是会存在的，可能会没有去年第一波科创板那么高。最重要的一点就是，我建议大家除了新股的收益率之外，还要关注新股它是不是有持续的竞争力。如果是这样的资产，或许会有好几倍甚至是10倍的贡献。

优胜劣汰加速 看好创业板投资前景

第一财经：您如何看待创业板的发展前景和投资机会？

雷俊：创业板的注册制，它只会去加速优胜劣汰。我们在原来指数分析中做过一个研究，创业板指数对比沪深300，对比中证500这种大型指数，它的换手率是最高的，这意味着它像一个十几岁的年轻人，有新鲜的血液不断注入，新陈代谢非常高效。在这种赛马机制下，会有更优秀的企业跑出来，受到大家的关注，迅速得到资金的聚焦。另外创业板的注册制，它有标的的范围，吸纳新鲜事物的范围会比去年科创板更加宽广。去年科创板，很多人解读是硬核科技偏多。那么这次创业板包括了新模式、新技术，或者哪怕你是老的产业，但如果能有新的应用，也有机会登陆创业板。意味着有更广阔的空间，去给中小企业提供发展。