美联储托市或难耐实体经济，“互联网泡沫”式估值成空头利器

美国股市与经济现状的背离走势正在引发广泛关注，虽然有官方近乎“无限”的刺激政策支持，经济复苏前景的不确定性依然是市场争论的焦点，而伴随股指上涨推升的估值水平也成为不确定因素。

市场与经济脱离

在新冠肺炎疫情爆发伊始，美股遭遇了里程碑式的恐慌杀跌，先后经历五次熔断，外界对于疫情蔓延和全球经济停顿的担忧一度让市场陷入混乱。如今，严厉的隔离措施对经济的冲击逐步显现，美国制造业和服务业陷入萎缩泥潭，失业率接近15%，经济正不可避免地迈向衰退。

实体经济的疲软并未让美股继续探底，三大股指自三月下旬企稳反弹，以科技股为代表的纳指率先收复年内失地。景顺（Invesco）全球首席市场策略师胡珀（Kristina Hooper）称，有美联储和联邦政府的坚定支持，股票投资者有理由普遍感觉良好，在上次危机中也看到了类似的情况。

牛津经济研究院经济学家沃特森（James Watson）在接受第一财经记者采访时表示，“华尔街有句老话，不要对抗美联储，近期股市的反弹显然不是由基本面推动的，而是由美联储的流动性支持推动的。”他认为，监管者集中采取非常措施向经济注入巨量资金，在很短的时间内让投资者的神经平静下来。近两个月来，美联储通过不断调整政策工具，有效填补了因疫情对金融体系冲击造成的漏洞。

诺贝尔经济学家得主克鲁格曼（Paul Krugman）对于股市上涨有另一种看法，他在《纽约时报》专栏中指出，零利率将债券回报率压到了低位，10年期美国政府债券的利率仅为0.6%，而2018年末则在3%以上。考虑到目前的通胀因素，收益率将是负值。因此，购买那些那些在疫情中保持盈利能力的企业看起来依然有吸引力。

然而货币政策并不代表一切。美联储前副主席、普林斯顿大学经济学教授布林德（Alan Blinder）上月在接受媒体专访时表示，他赞同美联储应对疫情采取的措施，但单靠央行无法解决当前的危机。

布林德说，美联储可以防止信贷市场崩溃，但不能为人们创造就业机会。可以看到，商业票据市场、中高档公司债券市场、美国国债市场已经稳定下来。如果金融体系中任何地方出现流动性问题，美联储都可以解决。问题在于如何让数百万人重返工作岗位，让工资流向失业的人群，这是一项财政政策的工作。布林德认为，在冠状病毒疫情缓解，人们消费恢复正常前，美联储对于经济复苏不太可能产生太大影响。

美联储主席鲍威尔在上月议息会议后的新闻发布会上也提及了政府财政支持对于经济复苏的重要性，然而近期特朗普和共和党人在推动新刺激计划的政治意愿有所减弱。对于美联储主席而言，最新的一大挑战是如何回应外界对于负利率的预期。按照日程安排，13日鲍威尔将在彼得森研究院就发表讲话，主题为“当前经济问题”，外界关注届时是否会透露后续政策选择的细节消息。

沃特森向第一财经记者表示，美联储短期内不会踏出负利率这一步，因为在FOMC内部对此存在很大争议，认为这未必能够提振经济，欧元区和日本就是现成的例子。即使未来经济超预期恶化，美联储应该也不会将负利率作为主要政策选择。

估值高企暗藏风险

随着一季报临近尾声，美企财报普遍收到了疫情的影响。美联储5月初公布的一项调查显示，美国公司对未来的担忧远超2008年金融危机时的水平，企业高管们准备迎接经济和市场方面的新困境。美联储分析4月份的600多场业绩电话会议，发现约42%的美国非金融上市公司在讨论大幅削减投资，27%在讨论削减派息，17%考虑动用信贷额度。而在上次衰退高峰期时，上述比例分别为25%、11%和7%。

高涨的股指和低迷的盈利预期正将美股的估值水平推升至本世纪初的互联网泡沫时期。FactSet称，标普500指数未来12个月预期市盈率已经达到了20.4倍，这是近20年来的最高水平。鉴于疫情对全球经济影响的不确定性，投资者的乐观情绪似乎暗藏风险。

仔细观察近期市场走势可以发现，个股分化愈发严重，指数权重较大的大型科技公司推动了大部分反弹，延续了近11年牛市期间普遍存在的趋势。微软、苹果、亚马逊、谷歌和Facebook 五大科技股市值合计约占标普500指数的20%，隔离措施让这些科技股广泛从中受益。

BK Asset Management首席市场策略师施罗斯伯格（Boris Schlossberg）在接受第一财经记者采访时表示，虽然科技公司享有近乎垄断的利润来源，但与其他版块相比，毫无疑问科技版块估值明显偏高。由于目前的宏观环境并不支持企业盈利增速能够与市盈率匹配，一旦业绩不及预期，对于股指而言是重大不确定因素。

事实上，如今股指已不能反映整体状况，FactSet指出，标普500指数今年下跌了9.3%，而等权重广义指数跌幅达到了16.8%。受到疫情冲击的多个行业依然一蹶不振，而这并没有从指数中完全表现出来。例如能源行业占整个股市权重已经降至10%左右，今年以来板块下跌35%，成为市场表现最差的板块。根据BankruptcyData.com提供的数据，受到油价下跌影响，美国申请破产的石油公司已经达到五家，预计未来还会有更多企业陷入困境。

施罗斯伯格认为，虽然政府援助计划有助于减轻封锁造成的经济损失，在整体需求被大量抑制的情况下，众多行业苦苦挣扎，美国经济未来在不确定状态中停留的时间越长，市场向上的能量越有可能被消耗殆尽。疫情复发、经济二次探底的担忧，都可能因为估值水平过高而引发新一轮股票抛售潮。