专访财科院李成威：赤字货币化限于抗疫特别国债，必要可行

中国财政科学研究院院长刘尚希近日建议，采取赤字货币化来使财政政策真正发力以稳经济，这引发市场热议，赞成者有，反对者更不少。

在新冠肺炎疫情对经济社会造成前所未有冲击大背景下，中央要求积极财政政策更加积极有力，稳健的货币政策更加灵活适度。在疫情特殊时期，财政赤字货币化是否可行？

对此，第一财经记者专访中国财政科学研究院李成威研究员。他表示，刘尚希谈及财政赤字货币化，仅限于央行在一级市场直接购买抗疫特别国债。因为当前货币政策再宽松，央行“水库”放水再多，也难全部流到实体企业“田间地头”，而实行赤字货币化，实际上是通过财政政策管道将“水库”的水直接引到企业和居民，避免“水”在商业银行、金融体系滞留，以快速缓解疫情当下中小微企业生存和居民就业问题。

针对反驳赤字货币化的一些观点，比如赤字货币化会引发恶性通胀，违反现有法律，李成威也谈了自己看法。

特殊时期应当有非常之举

第一财经：财政赤字货币化由刘院长率先提出，一向强调防范公共风险的他为何在当前提出这一略显激进的观点？

李成威：其实这个观点并非激进，应该是刘院长深思熟虑的结果。4月17日，中共中央政治局会议提出在“六稳”的基础上做好“六保”。“六保”的提出体现了宏观政策从传统的需求管理转向风险管理的新框架，这是适应当前和未来高风险发展轨道的基本要求。风险管理不是短期的举措，而是长期的方向。

疫情的冲击，使得经济社会发展的条件发生了巨大的变化，带来巨大的不确定性和公共风险，疫情防控进入常态化，经济风险管理也将进入常态化，这既是形势所迫，也是理念革新。在风险管理框架下，财政政策、货币政策等宏观政策都有一个共同的目标，就是协同起来对冲风险、隔离风险、平衡风险。

我理解刘院长之所以要提赤字货币化，更多的是思考如何使财政政策与货币政策更好地协同发挥作用。在当前和未来一段时间内，形势异常严峻，冲击前所未有。只靠财政政策或只靠货币政策单打独斗，或者两者你搞你的，我搞我的，缺乏整体观、铁路警察各管一段，是无法起到风险对冲的作用的。甚至有可能会进一步扩大风险，这样的教训在以往也是经常上演的。

这一点在疫情之初刘院长的言论中可以很明显地看出来。当时刘院长更多地强调政策之间的协同。但之所以最近强调赤字货币化，我理解应该是刘院长思考和论证了多种财政政策与货币政策协同的路径，发现其他路径走不通或者效率低，而形势所逼又不得不想办法将两者之间打通，于是就提出了赤字货币化的主张。我觉得讨论这个问题，绝对不能离开这个背景。

赤字货币化仅限于特别国债

第一财经：这次争论中，一些学者讨论赤字货币化时概念似乎并不一致。那么刘院长提的赤字货币化具体指的是什么？

李成威：刘院长在4月27日中国财政科学研究院与中国财富50人论坛联合举办的专题会议上，明确提到，这次的特别国债，如果由央行直接购买，不但可以避免国债向市场发行产生的挤出效应，而且可以产生和央行扩大货币供应不同的效果。

所以我理解，至少在目前，刘院长讲的赤字货币化问题，针对的是4月17日中央政治局会议提出的“抗疫”特别国债，即央行在一级市场直接购买抗疫特别国债，这是非常时期的非常举措。

我们讨论问题还是要基于当前面临的风险、挑战和形势。中国财政科学研究院从疫情出现以来，就一直通过网上问卷调研和召开视频座谈会等方式，了解宏观经济形势、地方财政运行和微观企业运行状况，同时密切关注国际形势的变化，发现当前和未来面临的最大的风险是中小微企业生存问题和居民就业问题。这个问题解决不好，对经济和社会都是巨大的风险挑战。

我认为，中央之所以发行抗疫特别国债，是有此考虑的。但特别国债规模到底多大，钱从何来，目前并未明确。所以，我理解刘院长所指的赤字货币化，应该主要针对的是当前的特别国债。

赤字货币化支持企业居民纾困

第一财经：不少学者认为当前财政政策和货币政策空间充足，没必要搞赤字货币化。为何针对特别国债要搞赤字货币化？

李成威：这其实是财政政策和货币政策协同的问题。

首先，是央行直接“放水”效果不佳。从疫情以来，央行有多轮货币扩张行为，据4月份的一份统计，货币投放很多，M1、M2增长很快，但企业经营困境并没有明显缓解。

从大银行的数据看，工行同业今年上升了1.1万亿元，余额为1.6万亿元，其中6500亿元是4月增加的。建行同业上升9600亿元，其中6000亿元是4月增加的。农业银行上升5100亿元，几乎90%（4990亿元）是4月增加的。

大银行同业大幅度上升，中小银行也不缺钱，说明市场流动性相当充裕。但公司存款在急剧下降，说明企业非常困难。这只能说明货币政策再宽松，资金也难以全部流到实体企业。央行“水库”的水放得再多，也难都流到企业和居民的“田间地头”。

在这种背景下，实行赤字货币化，实际上是通过财政政策管道将“水库”的水直接引到企业和居民，避免“水”在商业银行、金融体系滞留。当前“有钱的没地方花，想花钱的找不到钱”的问题非常突出，也说明现在的政策机制有问题。财政政策、货币政策等单打独斗效果大打折扣。

要应对当前疫情“前所未有”的冲击，很多专家提出，特别国债如果只搞个几千亿，是起不到任何作用的。就比如，1998年九江长江决堤，有人往里扔下一辆汽车，结果只泛起一个小浪花。所以小打小闹的政策是不管用的，必须要有一揽子的政策措施，需要一个“核武器”式的政策有足够“威力”作用，才能把当前和未来的风险“吓跑”，才能迅速稳定预期、稳定经济。

其实刘院长讲的一揽子政策指的是政府的一个承诺方案，就是说要尽快把整个“盘子”端出来，让大家心里踏实。至于特别国债最后实际是多大规模，还要看风险变化情况。往往是，有这样的预期，市场形势就自发得变好了，最后端出来的“盘子”也不一定都用上。美联储无限量QE实际上用的就是这一策略。这个大“盘子”如何端出来？恐怕只有赤字货币化这一条路可走。

如果按一些专家所说，这个一揽子政策如果都由市场来购买，其挤出效应可想而知。政府多花一块钱，就等于市场少花一块钱。而且，赤字规模也要翻着个往上涨。权衡一下，哪个更好？

不担心通胀，修法稳经济

第一财经：市场担心赤字货币化会引发恶性通胀，你怎么看？

李成威：我想这一点，刘院长的观点中已经很明确。我简单归纳一下。

刘院长提出的一个基本判断是，货币是非同质的，而且货币不只是用做交易的支付手段。既然是非同质的，仅看流通中的货币数量，并不能得出通货膨胀的结论。通俗地说，市场中的每一块钱其价值并不相等，每一块钱的价值取决于其状态。所以不能只看数量，而要看状态。

货币状态并非货币现象，而是实体经济现象，通俗地说，水流不流不是水本身的问题，而是沟渠是否畅通的问题。经济收缩期，货币流动性降低，是因为在货币存量不变的情况下货币状态发生了改变。从当前发达国家的经验和我国的现实来看，不应担心赤字货币化会引发通货膨胀。

第一财经：改革开放以后一段时间财政困难，央行先后允许以透支和借款方式来弥补赤字，引发通胀。因此1995年中国人民银行法明确央行不得直接认购、包销国债，因此不少学者认为赤字货币化违法，不应推出，你怎么看这一观点？

李成威：上世纪90年代人民银行法禁止赤字货币化，当时的条件是经济过热，货币状态就像沸水一样，在这种情况下赤字货币化导致通货膨胀是必然现象，所以当时要立法禁止赤字货币化，这是根据当时的条件出台的法律。

但现在，货币状态相对处于凝固状态，赤字货币化导致通货膨胀的前提已经不存在了，再强调不能赤字货币化已经不合时宜了。

所谓违反纪律和违法这顶帽子和“罪行”，实际是拿着1995年的“紧箍咒”来驳斥“赤字货币化”。当时的立法是解决当时的问题。为了国家安全和经济社会稳定，法律是可以修改的。

财政花钱理念需转变

第一财经：有学者认同疫情特殊时期央行可以在一级市场上适度购买国债，但必须设计好赤字货币化机制和方案，比如财政能否把这笔钱用好？

李成威：这是另一个问题，但也与赤字货币化有一定关系。实际上是怎么用好这笔钱的问题，这确实涉及到财政理念转变的问题。

过去财政的钱，更多地用于支持“物”的发展。在短缺的情况下，这种用于“物”的发展效果明显，但随着短缺问题的基本解决，经济和社会发展矛盾发生了变化，再强调“物”的发展就会出现效率下降、资金浪费等问题。

所以，这次特别国债，财科院和刘院长的观点是一直强调要用于“人”的发展，聚焦人力资本投入做文章。财政政策要立足于“人”的发展，把短期救助措施与中长期高质量发展的人力资本积累集合起来。

根据某单位调研情况估算，短期处于失业状态超过总劳动力数量的10%，接近8000万人，还有接近1亿的亚就业人口。上述失业和亚就业人口，制造业约占1/4，服务业约占3/4，其中批发和零售业、住宿、餐饮业、旅游业、美容和线下教育行业是失业问题的重灾区。

失业问题涉及到社会政策，在国内外疫情冲击叠加之下，大量的人处于无工作状态，要对失业人员的基本生活去兜底，而且应该把握时机，对失业、待业人员进行培训。

中国的产品质量和服务质量不高、技术工人短缺。趁这个机会，通过设立失业保障和教育培训基金组织企业对员工进行培训，除了发消费券，还可以发培训券。这既能提供生活保底，还能让失业人员有事可干，有利于社会稳定和人力资源的积累，为疫情之后的经济发展提供高素质的劳动力大军。